2022年中报点评：上半年大客户保持理想增长，下半年关注外需走向

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 8 月 18 日 公司研究 上半年大客户保持理想增长，下半年关注外需走向 ——华利集团（300979.SZ）2022 年中报点评 买入（维持） 当前价：60.44 元 作者 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 联系人：朱洁宇 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 11.67 总市值(亿元)： 705.33 一年最低/最高(元)： 55.23/95.20 近 3 月换手率： 9.52% 股价相对走势 -34%-23%-11%0%11%08/2111/2102/2205/22华利集团沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -6.73 -26.53 -16.85 绝对 -8.49 -20.89 -28.81 资料来源：Wind 相关研报 上半年业绩符合预期，外需短期扰动不改长期增长逻辑——华利集团（300979.SZ）2022年中期业绩快报点评（2022-07-27） 21 年业绩增长靓丽，期待 22 年继续发力——华利集团（300979.SZ）2021 年年报点评（2022-04-27） 三季度收入增速环比提速，订单旺盛、客户结构持续优化——华利集团（300979.SZ）2021 年三季报点评（2021-10-28） 扣除汇率变动后，上半年收入、归母净利润均同比增长 20% 公司发布 2022 年中报，上半年实现营业收入 98.99 亿元人民币、同比增长 20.79%，归母净利润 15.62 亿元、同比增长 21.02%，扣非归母净利润 15.30 亿元、同比增长 17.82%，EPS 为 1.34 元。 由于公司业务主要是以美元报价和结算，合并报表以人民币计价，扣除人民币对美元汇率变动的影响后，上半年营业收入同比增长 20.10%，归母净利润同比增长20.32%。 分季度来看，22Q1、Q2 单季度营业收入分别同比增长 11.39%、28.55%，归母净利润分别同比增长 12.40%、27.99%，一季度越南工厂受疫情影响收入和利润增速同比均有放缓，二季度越南疫情影响逐步缓解、产能利用率逐步恢复，且订单需求较为旺盛，因此收入增速相较一季度有明显提升。另外公司 22Q1/Q2 归母净利率分别为 15.72%、15.82%，同比基本保持平稳。 前五大客户收入占比为 92%、合计收入同比增长 22% 分量价来看，上半年公司销售运动鞋产品 1.15 亿双、同比增长 13.27%；推算美元单价亦有近 7%的提升。 品牌客户方面，前五大客户收入占比分别为 37%、21%、19%、10%、5%，合计占比为 92%、占比提升 1.02PCT、收入同比增长 22.15%。其中，扣除汇率影响后，估计大客户 Nike 公司（包含 Nike 品牌、Converse 品牌）收入增速近 30%，Deckers、VF 收入增速均在 20%左右，核心大客户增长较快。 分品类来看，运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他收入占比分别为 85%、7%、8%，收入分别同比+26.48%、+10.55%、-13.40%。 分地区来看，美国、欧洲、其他地区收入占比分别为 85%、13%、2%，收入分别同比+19.01%、+24.97%、+142.04%。 毛利率和费用率双降、Q2 毛利率环比回升，经营净现金流增加 毛利率：上半年毛利率同比下降 2.31PCT 至 26.32%，毛利率下降主要由于新工厂效率仍在爬坡中，以及一季度产能利用率受越南疫情拖累所致。分季度来看，22Q1/Q2 单季度毛利率分别为 25.65%、26.81%，按可比口径计算，同比分别-2.72、-1.13PCT，22Q2 毛利率同比虽有下降、但环比 22Q1 已现改善，且回升到 21Q4的 26.88%左右。分品类来看，运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他毛利率分别为 27.05%（同比-2.65PCT）、21.01%（+1.24PCT）、22.12%（+0.75PCT）。 期间费用率：上半年期间费用率同比下降 0.94PCT 至 5.32%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 0.42%（同比-0.46PCT）、4.19%（+0.28PCT）、1.53%（+0.07PCT）、-0.82%（-0.81PCT）。上半年财务费用率下降主要系定期存款增加、利息收入相应提升，以及人民币兑美元贬值产生的汇兑收益增加贡献；管理费用率略有提升主要系绩效薪酬费用增加所致。 所得税费用：上半年所得税费用同比减少 1.80%至 4.46 亿元，主要由于分红比例同比减少。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 华利集团（300979.SZ） 其他财务指标：1）存货 22 年 6 月末较年初增加 10.74%至 29.57 亿元、同比增加 27.03%，存货周转天数为 69 天、同比增加 1 天。 2）应收账款 22 年 6 月末较年初增加 36.59%至 33.98 亿元、同比增加 29.92%，应收账款周转天数为 54 天、同比增加 5 天。 3）上半年实现经营净现金流 11.03 亿元、同比增加 50.48%，经营净现金流增加主要由于上半年销售规模增长、以及支付的税费减少贡献。 短期外需存不确定性，长期不改核心竞争力、持续增长可期 22 年初越南北部疫情对公司生产带来一定影响，但二季度公司生产和出货已恢复正常、上半年产能利用率达到 95.10%，进入三季度产能预计仍然饱满。产能方面，越南 21 年投产的 3 个新工厂产能正在爬坡中、预计生产效率将逐步提升，此外明年上半年越南、印尼地区将有新工厂投产、贡献产能增量。 短期来看海外需求存在不确定性，品牌客户销售或受到一定影响，进而对公司接单产生扰动。但公司作为高景气赛道运动领域的头部制造商，拥有全球化产能布局、产能扩张亦在稳步推进，且客户资源优质、产品设计开发能力较强，新老客户规划合理，老客户稳步提升份额同时新客户潜力待释放，短期在波动环境中抗风险能力与业绩稳健性相比同业更为突出、长期不改核心竞争力。考虑到外需存在一定压力，我们下调公司 22~24 年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调 4%/2%/1%），对应 22~24 年 EPS 分别为 2.86、3.54、4.30 元，对应22、23 年 PE 分别为 21 倍、17 倍，维持“买入”评级。 风险提示：国外疫情影响超预期同时影响公司需求和开工、人工成本上升、汇率大幅波动。 表 1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 13,931 17,470 21,124 25,851 31,084 营业收入增长率 -8.14% 25.40% 20.92% 22.38% 20.24% 净利润（百万元） 1,879 2,768 3,335 4,130 5,022 净利润增长率 3.16% 47.34% 20.48% 23.8