品牌集中升级焕新

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：16.54 分析师：邓欣 执业证书编号：S0740518070004 电话：021-20315125 Email：dengxin@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 412 流通股本(百万股) 378 市价(元) 16.54 市值(百万元) 6,808 流通市值(百万元) 6,256 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 《御家汇：爆品带动业绩触底回升》2020.8.11 《御家汇：盈利能力逐季拉升，业 绩超预期》 2020.10.27 《水羊股份： Q1 收入超预期，盈利持续优化》 2021.4.25 《水羊股份：营收利润双高增》2021.8.30 《水羊股份：内生+代理双轮驱动高增》2022.5.2 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3,715 5,010 6,311 8,032 9,776 增长率 yoy% 54% 35% 26% 27% 22% 净利润（百万元） 140 236 319 466 648 增长率 yoy% 415% 69% 35% 46% 39% 每股收益（元） 0.34 0.57 0.78 1.13 1.57 每股现金流量 0.32 0.48 0.58 0.96 1.54 净资产收益率 10% 15% 17% 21% 23% P/E 53.0 27.7 21.3 14.6 10.5 备注：股价选自 2022/8/16 收盘价 投资要点  公司披露 2022 年中报，2022H1 营收 22.01 亿（+3.89%），归母净利润 0.83 亿（-6.88%），扣非归母净利润 0.73 亿（-7.13%）；  其中 2022Q2 营收 11.56 亿（-11.22%），归母净利润 0.41 亿（-29.38%），扣非归母净利润 0.4 亿（-26.55%）。  收入端：水乳膏霜贡献核心增长 ①分产品看，水乳膏霜类营收 16.41 亿（+26.0%），占比 74.6%（+13.1pct）；贴式面膜营收 2.95 亿（-28.7%），占比 13.4%（-6.1pct）；非贴式面膜 1.62 亿（-31.7%），占比 7.4%（-3.8pct），品牌管理服务 0.98 亿，占比 4.4% ②分渠道看，线上渠道收入 20.0 亿（+7.9%），占比 91.1%（+3.4pct），其中自有平台收入 1.5 亿（+73.6%），占比 6.7%（+2.7pct）；第三方平台收入 18.6 亿（+4.7%），占比 84.4%（+0.69pct），其中淘系收入 8.7 亿（-16.5%），占比 39.4%（-9.6pct）。  盈利端：毛利率持续提升，品牌集中焕新致费用增加 2022H1 毛利率 55.0%（+1.87pct），其中贴片面膜类产品毛利率 61.52%（+3pct）；水乳膏霜类毛利率 50.23%（+6.73pct）。 2022H1 销售费用率 43.9%（+2.43pct），管理费用率 4.48%（-0.24pct），研发费用率1.95%（+0.5pct），费用率提升主因①公司自主品牌集中升级焕新，导致品牌定位梳理、设计等费用增加；②大规模上架新品导致研发费用增加。 2022H1 归母净利率 3.7%（-0.45pct），分季度，21Q4/22Q1/22Q2 归母净利率分别为5.29%/3.98%/3.57%。  经营亮点：自有品牌全面升级，收购高端国际品牌 ①主品牌御泥坊新品发力焕新品牌形象。422 品牌日“春江花月夜”产品体系全新亮相，微 800 次抛精华、耀白面膜、春风拂面泥浆面膜等新品投放发力，核心消费用户中高客单人群提升显著。据飞瓜数据，微 800 次抛精华在 8.6 抖音大促当日平台销售额约 200 万。 ②新锐品牌全面升级。大水滴聚焦 3 点祛痘精华，天猫、抖音、快手等多渠道获得祛痘精华销量 top1, 全网销售超百万瓶，品牌 GMV 破亿；小迷糊品牌全面焕新，专研年轻肌抗氧化成分——肌肤源力因子，推出新品肌源系列；男士护肤品牌全面升级并更名为“御”，以精准的专研男士压力肌肤为品牌定位，全新上线“一键清爽套装”。 ③布局高端国际品牌战略投资，2022.7 收购法国高奢抗衰品牌 EDB，并完成了对法国 品牌集中升级焕新 水羊股份（300740）/美容护理 证券研究报告/公司点评 2022 年 8 月 16 日 [Table_Industry] -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-08水羊股份 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 轻奢品牌 PierAuge 的投资及中国业务的收购，补充自主高端品牌的空缺，迈出国际化发展的关键步伐。 ④代理品牌合作持续稳固。公司与强生的合作逐步进入良性发展轨道，业绩稳步增长，城野医生、露得清、李施德林等品牌优势地位持续稳固。美斯蒂克通过大单品策略和抖音闭环打造，2022H1 中国区品牌营收同比增长超 1,300%；KIKO 在疫情影响背景下，整体营收逆势增长。 ⑤水羊智造一期投产，公司步入数字化、智能化时代。2022.8.8 水羊制造基地一期正式投产，标志着水羊全面进入智能化、数字化、个性化时代，预计未来水羊智造全面投产后，整个园区将开发面膜、水乳、膏霜等近 50 条生产线，年产值近 40 亿元  投资建议：买入评级 公司持续深化“四双”战略，推进研发建设和数字化建设，自有品牌全面升级，代理品牌良性发展，未来公司将持续推进“内生+代理”双业务驱动的战略，以国际化团队提升产品创新能力和推动多元化品牌体系的塑造，促进公司可持续发展。预测 2022-2024 年净利润 3.2、4.7、6.5 亿元（前值为预测 2022-2024 年净利润 3.7、5.3、7.4 亿元，考虑疫情影响及研发投入略有调整），同比对应 2022-2024 年 PE21、15、11，维持“买入”评级。 风险提示：市场空间不及预期、产品审批及推进进展不及预期、行业竞争加剧、第三方数据存在误差或滞后的风险 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表 1：水羊股份财务数据预测 来源：中泰证券研究所 投资评级说明： 评级 说明 资产负债表利润表会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E货币资金4401,8932,4102,933营业收入5,0106,3118,0329,776应收票据0000营业成本2,4023,0233,7994,565应收账款2803023203