CDMO、制剂带动快速增长，战略转型提速

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：28.77 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 电话：021-20315150 Email：zhujq@r.qlzq.com.cn 联系人：李建 电话： Email：lijian01@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 212.98 流通股本(百万股) 210.57 市价(元) 28.77 市值(百万元) 6,127.52 流通市值(百万元) 6,058.07 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 美 诺 华 (603538.SH)-2021 年 报&2022 年一季报点评：新冠产业链带来 Q1 业绩爆发，CDMO、制剂、API三轮驱动-20220425 2 美诺华(603538.SH)- 2021 年三季报点评：业绩短期承压，CDMO、制剂放量值得期待-20211027 3 美诺华(603538.SH)- 2021 年中报点评：业绩符合预期，CDMO、制剂持续放量-20210726 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1193.37 1258.15 1694.96 2144.75 2590.38 增长率 yoy% 1.12% 5.43% 34.72% 26.54% 20.78% 净利润（百万元） 155.96 142.53 280.21 365.42 475.96 增长率 yoy% 3.35% -8.62% 96.60% 30.41% 30.25% 每股收益（元） 0.57 0.52 1.03 1.34 1.74 每股现金流量 0.84 0.81 0.44 1.44 1.95 净资产收益率 9.97% 8.14% 13.73% 15.35% 16.88% P/E 50.37 55.12 28.04 21.50 16.51 PEG 15.03 -6.40 0.29 0.71 0.55 P/B 5.02 4.49 3.85 3.30 2.79 备注：数据截至 2022.08.15 投资要点  事件：公司发布 2022 年中报，上半年实现营业收入 8.97 亿元，同比增长 29.74%；归母净利润 1.85 亿元，同比增长 58.71%；扣非净利润 1.71 亿元，同比增长 74.58%。  CDMO、制剂带动快速增长，战略转型提速。2022 年上半年，公司营收、净利润均取得快速增长，利润端增速快于收入端，我们预计主要由于高毛利的 CDMO、制剂业务快速增长、收入占比持续提升带动，上半年公司毛利率 42.19%，同比提升 5.11pp。单季度看，22Q2 实现收入 3.97 亿元，同比增长 12.38%，归母净利润 6939 万元，同比增长 5.13%，扣非净利润 6216 万元，同比增长 17.02%。  定增扩产进一步增大产能储备，不断推进一体化战略。公司公告拟向不超过 35 名（含）特定投资者非公开发行不超过 6389.48 万股股票，募资总额不超过 8.92 亿元，扣除发行费用后拟用于“年产 3760 吨原料药及中间体项目”以及补充流动资金，进一步增大产能储备，持续推进“中间体+特色原料药+制剂”一体化战略。  毛利率持续提升，三项费用率略微下降。2022 年上半年公司毛利率 42.19%，同比提升 5.11pp，其中 Q2 毛利率 44.49%，环比增加 4.00pp，主要系一方面高毛利的 CDMO、制剂业务快速增长，另一方面部分产品放量后规模效应显著；销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 1.63%、10.26%、0.63%，同比变动-0.31pp、-0.56pp、-0.99pp，三项费用率略微下降，主要因为收入快速增长所致。  CDMO、制剂持续发力，原料药品种、客户不断丰富。1）CDMO 业务加速布局，构筑未来业绩增长点。公司与默沙东在宠物药、兽药、动物保健领域签订十年期 CDMO战略合作协议，2022 中报披露，第一期 9 个项目均已开展不同阶段工作，即将商业化。同时，公司积极布局小核酸 CDMO 业务，为国内外主流核酸检测和基因测序等产品提供原料，构筑新增长点；收购宣城美诺华 49%股权，进一步完善了 CDMO 软硬件实力。2）制剂业务积极落实“技术转移+自主申报+国内 MAH 合作”战略，集采品种持续放量，多个自研及合作制剂品种有望陆续获批上市，提前布局专利到期“重磅药物”，制剂转型取得阶段性成果。2022H1，公司培哚普利叔丁胺片实现集采续签，去年中标的普瑞巴林胶囊、氯沙坦钾片、阿托伐他汀钙片、赖诺普利片正常发货。自研及合作品种方面，目前公司已有 10 个制剂产品国内上市，8 个产品在 CDE 审评中，富马酸丙酚替诺福韦片、恩格列净片、达格列净片等 5 个项目通过正式 BE，3-5 个项目即将进入 BE，另有 20 多个产品在研。专利到期药物方面目前已布局西格列汀二甲双胍片等多个产品。3）原料药迎接新产能、新客户、新品种。产能方面，三大原料药生产基地扩建中，合计增加约 2500 吨原料药及中间体产能，奠定未来增长基础。宣城美诺华已经进入放量阶段。客户方面，在大客户 KRKA 的基础上，不断开拓新客户、新市场。产品方面，公司已实现国际、国内商业化品种超过 20 个，聚焦核心治疗领域。  盈利预测与投资建议：根据中报，考虑公司高基数下的稳步增长以及持续研发、产能投入，我们微调盈利预测，预计公司 2022-2024 年收入 16.95、21.45、25.90 亿元（调整前 18.04、23.75、29.59 亿元），同比增长 34.7%、26.5%、20.8%；归母净利润 2.80、3.65、4.76 亿元（调整前 3.02、4.14、5.67 亿元），同比增长 96.6%、30.4%、30.3%；对应 EPS 为 1.03、1.34、1.74 元。目前公司股价对应 22-24 年 28/22/17 倍 PE，考虑公司处于原料药扩展升级和制剂、CDMO 加速转型阶段，维持“买入”评级。  风险提示事件：环保风险、质量风险、原料药及中间体价格波动的风险、产品研发不达预期的风险、公开资料信息滞后或更新不及时风险。 CDMO、制剂带动快速增长，战略转型提速 美诺华（603538.SH）/化学制药 证券研究报告/公司点评 2022 年 08 月 15 日 [Table_Industry] -100%0%100%200%300%400%500%美诺华沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：2022H1 主要财务数据变化（单位：百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表 2：分季度财务数据（单位：百万元） 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表 3：分季度营收（单位：百万元，%