寒武纪(688256)中报点评：2Q22亏损扩大，关注云端产品放量

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 寒武纪 (688256 CH) 2Q22 亏损扩大，关注云端产品放量 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 83.70 2022 年 8 月 15 日│中国内地 半导体 1H22 业绩低于预期，研发费用持续高增 公司 1H22 实现营收 1.72 亿元（yoy：+25%），归母净亏损 6.22 亿元，亏幅同比扩大 2.31 亿元。2Q22 营收 1.09 亿元（yoy：+7%，qoq：+73%），归母净亏损 3.35 亿元，亏幅环比扩大 0.48 亿元，业绩低于此前业绩预览预期（-1.3 亿元），扣非归母净亏损 3.99 亿元，亏幅环比扩大 0.4 亿元。2Q22公司亏损幅度扩大主要由于研发费用持续增长及产品结构变动导致毛利率下滑。考虑今年疫情对市场需求的影响，我们下调 2022/23/24 年收入预测至 10.02/15.64/24.35 亿元（原值：11.06/16.77/25.10 亿元），公司虽短期业绩承压，但我们长期看好国内计算芯片发展，给予 21.4x23PS（数字芯片可比公司 Wind 一致预期 8x 23PS），维持目标价 83.7 元，“买入”评级。 1H22 回顾：云端产品放量拉动营收增长，边缘客户仍在消化库存 1H22 营收同比增长 25%，主要得益于云端产品收入快速提升，集群项目基本保持稳定。具体来看，上半年云端产品线收入为 1.3 亿元，同比增长190.85%，基于思元 370 智能芯片技术的加速卡今年已在阿里云等互联网公司形成一定收入规模，基于思元 290 的训练整机产品也已顺利导入多家 AI客户。但上半年由于边缘客户仍在消化去年囤积库存，公司边缘侧产品出货减少，1H22 营收同比下滑 45%至 0.34 亿元。公司 2Q22 毛利率 53.97%（qoq：-2.61pct，yoy：-2.13pct），我们推测主要系整机形态的 290 产品出货较多以及 370 产品导入客户初期价格较低所致。受研发人员数量、薪酬增加以及上半年新品流片费用影响，1H22 研发费用 6.29 亿元（yoy：+51%）。 未来展望：云端产品持续升级，关注自动驾驶芯片落地 公司云端产品线不断迭代更新，主要面向中高端推训场景的思元 370，与主要面向训练的高端产品思元 290 形成协同，在互联网、金融、运营商、AI等客户得到广泛应用，有望接力边缘端产品成为公司主要营收增长动力。在自动驾驶芯片方面，子公司行歌科技已规划不同档位的车载智能芯片产品，与公司既有的云边端产品线紧密联动，在通用大算力车载智能芯片领域拥有较强的技术优势和市场竞争力，目前已经与一些传统车企展开战略合作，向适配 L3+车型的大算力芯片看齐。 投资建议：亏损幅度扩大，目标价 83.7 元 公司云端新产品开始放量，集群项目下半年有望陆续交付，但边缘侧短期仍存在消化库存压力。我们预计 2022/23/24 年归母净利润-8.86/-5.16/-3.10亿元（原值：-8.05/-6.62/-3.31 亿元），参考数字芯片可比公司 Wind 一致预期 8x 23PS，给予公司 21.4x 23PS，目标价 83.7 元，维持“买入”。 风险提示：行业竞争加剧；研发投入过高导致短期无法盈利。 研究员 黄乐平，PhD SAC No. S0570521050001 SFC No. AUZ066 leping.huang@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 张皓怡 SAC No. S0570522020001 zhanghaoyi@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 陈钰 SAC No. S0570121120092 chenyu019111@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 83.70 收盘价 (人民币 截至 8 月 12 日) 67.65 市值 (人民币百万) 27,115 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 159.65 52 周价格范围 (人民币) 47.30-105.87 BVPS (人民币) 13.62 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 458.93 721.05 1,002 1,564 2,435 +/-% 3.38 57.12 38.98 56.04 55.73 归属母公司净利润 (人民币百万) (434.51) (824.95) (886.31) (516.32) (309.86) +/-% 63.15 (89.86) (7.44) 41.74 39.99 EPS (人民币，最新摊薄) (1.08) (2.06) (2.21) (1.29) (0.77) ROE (%) (6.76) (13.88) (17.40) (11.28) (7.26) PE (倍) (62.40) (32.87) (30.59) (52.52) (87.51) PB (倍) 4.22 4.60 5.42 6.04 6.49 EV EBITDA (倍) (69.01) (36.41) (30.68) (77.21) (340.00) 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (14)(8)(1)61247627791106Aug-21Dec-21Apr-22Aug-22(%)(人民币)寒武纪相对沪深300股票报告网 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 寒武纪 (688256 CH) 图表1： 公司财务数据 人民币（百万元） 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 2021 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E A A A A A （华泰） （华泰） （华泰） （Old） （Old） （Old） 营业总收入 84.55 498.63 62.99 108.79 721.05 1002.11 1563.73 2435.17 1105.60 1676.84 2510.18 同比 20.2% 65.4% 74.3% 6.9% 57.1% 38.98% 56.04% 55.73% 53.33% 51.67% 49.70% 营业成本 -44.69 -161.61 -27.35 -50.07 -271.14 -391.39 -589.44 -875.73 -467.55 -696.78 -1035.01 毛利 39.86 337.02 35.64 58.72 449.91 610.71 974.29 1559.44 638.05 980.06 1475.17 同比 16.4% 70.1% 123.6% 2.9% 49.9% 35.75% 59.53% 60.06% 41.82% 53.60% 50.52% OPEX -391.14 -583.79 -374.33 -452.74 -1