投资策略专题报告：超额收益：银行在弱市中体现防御价值

请阅读最后一页的重要声明！ 投资策略专题报告 / 2022.8.10 超额收益：银行在弱市中体现防御价值 银行防御性 证券研究报告 分析师 李美岑 SAC 证书编号：S0160521120002 limc@ctsec.com 分析师 王亦奕 SAC 证书编号：S0160522030002 wangyy01@ctsec.com 分析师 王源 SAC 证书编号：S0160522030003 wangyuan01@ctsec.com 相关报告 1. 《 “鞋”“家”带口，制造新势力 ——全球产业链巡礼之越南 》 2022-08-10 2. 《 掘金“中小成长”公式： 高景气+预期差+认知修复=超额收益 》 2022-08-08 3. 《 超额收益：军工横跨 15 年的强贝塔之路 》 2022-08-08 投资要点 纵览 17 年银行业行情，板块上涨 804%，相对沪深 300 实现 310%的超额收益。17 年间共有五次超额收益行情，以 2006 年国有大行集体 IPO 为界线，超额收益驱动因素发生变化。2006 年前，前两次超额收益由基本面驱动，经济高速增长，行业盈利积极向好，两次均为“戴维斯双升”。银行股集体 IPO 后，三次超额收益风格切换，主要源于熊市下跌背景下的防御属性。个股超额收益层面，取决于盈利提升情况，后三次超额收益分别是股份制银行、城商行和国有行领涨，对应阶段均盈利领涨。长周期看，银行股投资逻辑由价值驱动，仅第二次超额收益估值贡献大于盈利。 阶段 1：2005Q1 至 2006Q1, 相对沪深 300 指数的超额收益为 25.21%。这一时期经济高速增长，银行资产量质双升。1 )从市场看，经济高速增长，银行资产快速上升；2）从行业基本面看，国有大行筹备上市和股份制改革，推进不良资产处置，银行资产质量提升；3）从板块看，本轮上涨主要由盈利改善驱动。板块指数上涨 31.22%，PB增长 20.22%，净利润增长 35.12%；4）个股方面，民生银行领涨(78%)，行业均涨幅58%。 阶段 2：2006Q3 至 2006Q4，相对沪深 300 指数的超额收益为 65.51%。这一时期流动性宽松，银行股集体 IPO。1）从市场看，流动性宽松叠加净息差上行，银行业量价齐升；2）从行业基本面看，国有大行上市潮带动估值提升；3）从板块看，本轮上涨由盈利估值双轮驱动，估值贡献超过盈利。板块指数上涨 119.94%，PB 增长 53.88%，净利润增长 35.18%；4）个股方面，民生银行领涨(133%)，行业均涨幅 100%。 阶段 3：2011Q1 至 2013Q1，相对沪深 300 指数的超额收益为 39.03%。这一时期宏观政策先紧后松，银行非标业务发力。1）从市场看，宏观政策效果明显，银行量价回升；2）从行业基本面看，不良贷款降至低点，非标业务迅速发展成为又一驱动力；3）从板块看，盈利改善是本轮超额收益的重要原因。板块指数上涨 18.79%，PB 下降29.72%，净利润增长 56.73%；4）个股来看，民生银行领涨(111%)，股份制银行领涨（29%）。 阶段 4：2015Q2 至 2016Q4，相对沪深 300 指数的超额收益为 25.43%。这一时期，外生增长和加杠杆主导，中间业务快速发展。1）从市场看，杠杆资金推动股市快速上涨，随着证监会严查配资，股市快速下跌。期间，银行募资额创新高；2）从行业基本面看，中间业务成为新的增长点。3）从板块看，净资产提升为银行板块带来机会。板块指数上涨 7.14%，PB 下降 27.38%，净利润增长 2.54%，净资产同比增长 23.83%；4）个股方面，南京银行领涨(39%)，城商行表现良好(24%)。 阶段 5：2018Q3 至 2018Q4，相对沪深 300 指数的超额收益为 16.13%。这一时期处于熊市，央行实行宽松货币政策，银行净息差扩大。1）从市场看，市场单边下跌，央行释放流动性，银行净息差扩大；2）从行业基本面看，中间业务继续发力，关注类贷款比例下降；3）从板块看，防御属性促成超额收益。板块指数上涨 1.88%，PB 下降 5.99%，净利润增长 1.97%，同期沪深 300 下跌 14.25%；4）个股方面，常熟银行领涨(7%)，大中型银行表现突出(4%)。 风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，不构成任何对板块或个股的推荐或建议，使用前请仔细阅读报告末页“相关声明”。 投资策略专题报告 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 内容目录 1. 国有大行 IPO 后，银行超额收益出现在市场下跌的防御时期...................... 6 2. 2005Q1-2006Q1，经济高速发展带来资产规模扩张、质量提升 ............. 7 2.1. 市场：宏观经济两位数增长，银行净资产扩张增速历史新高 ................... 7 2.2. 行业：不良贷款比例骤降近 6 个百分点，银行资产质量提升 ................... 8 2.3. 板块：+31.32%，其中，PB：+20.22%，净利润：+35.12% .................... 9 2.4. 个股：民生银行上涨 78%，浦发银行净利润改善 44% ........................... 9 3. 2006Q3-2006Q4：流动性宽松+息差走阔+银行 IPO 潮......................... 10 3.1. 市场：流动性宽松驱动整体牛市 ................................................................. 10 3.2. 行业：银行集体 IPO 推动行情爆发 ........................................................... 12 3.3. 板块：+111.94%，其中，PB：+53.88%，净利润：+35.18% ........ 12 3.4. 个股：民生银行上涨 133%，平安银行净利润改善 111% ..................... 13 4. 2011Q1-2013Q1，净息高位+非标发力，股份行引领独立行情 ............. 13 4.1. 市场：宏观政策效果明显，银行量价回升 ................................................. 14 4.2. 行业：不良降至历史低点，非标在政策支持下成为业绩新增长点 ......... 15 4.3. 板块：+18.79%，其中，PB：-29.72%，净利润：+56.73% ........... 17 4.4. 个股：银行股防御属性初显，股份制银行领涨（29%） ......................... 18 5. 2015Q2-2016Q4，市场大幅调整下，防御属性凸显 ..................