网易S(9999.HK)游戏热爱者，满舵出海风光正好

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] 游戏热爱者，满舵出海风光正好 [Table_Title2] 网易-S(9999.HK) [Table_Summary] ► 游戏研运底座坚实，核心 IP 流水长青 近二十年深耕，公司已经具备丰满的产品矩阵及过硬研发壁垒。①目前公司在 MMO、SLG、CCG 及竞技等赛道均有核心产品持续贡献流水，兼顾手游、端游、主机多平台。②高研发投入及强技术团队保证公司品类先发探索能力，爆款不断涌现、新游储备亦丰富。③强运营实力加持下，经典 IP十余年仍为流水中流砥柱，新游亦有望复刻经典产品长生命周期属性，实现流水接续。 ► 出海战略再加码，全球化 IP 在手攻略欧美 ①公司已于日本市场取得出海先机，系 2021 年出海日本收入第一的国内厂商，本地化运营链条下《荒野行动》《第五人格》成为日本国民级竞技手游，2022 年 7 月多次进入日本畅销榜前十。②公司是头部厂商暴雪及微软的长期合作伙伴，2022年 6 月合作开发手游《暗黑破坏神：不朽》上线，八周创下流水一亿美元、下载量逾两千万记录，主要收入来自美、日、韩地区，再次验证全球化 IP 端转手出海逻辑。③公司国际化 IP储备丰富，下半年《哈利波特：魔法觉醒》亦将全球上线，版号收紧后，看好欧美成为继日本之后的出海下一垒，持续创造业绩增量。 ► 云音乐用户付费意愿提升，有道业务转型推进中 ①云音乐业务已打开“社区生态+独立音乐人”差异化路线，于内容版权领域切入小众赛道，强社群运营能力提升用户认同感，持续探索会员、广告、专辑销售、直播等多元化盈利模式，2021 全年在线音乐及社交娱乐服务付费用户数高增81.31%/108.90%，收入亦实现 26.92%/60.87%双增长，毛利率扭亏为盈至 2.04%，21Q1 增加至 12.17%，商业变现能力不断提升，成本结构亦优化。②有道业务自“双减”后逐步转型，发力素质教育及成人培训，文学素养、围棋和国际象棋等核心品类已逐步孵化成熟，考研及职业证书培训亦增长迅速。智能硬件领域，除核心产品词典销量稳健外，陆续推出多款新硬件如智能灯、听力宝，看好后续增长潜力。 投资建议 公司游戏业务研运底盘稳健，老游流水长青，重点发力出海业务，《暗黑破坏神：不朽》表现出色，看好后续《哈利波特：魔法觉醒》及其他国际化 IP 出海表现；有道业务持续转型，预计素质课程及成人教育课程将拉动营收增长，教师薪酬 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 买入 上次评级： 首次覆盖 目标价格(港元)： 最新收盘价(港元)： 139 [Table_Basedata] 股票代码： 9999 52 周最高价/最低价(港元)： 188.9/108.3 总市值(亿港元) 4,564.75 自由流通市值(亿港元) 4,564.75 自由流通股数(百万) 3,283.99 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：赵琳 邮箱：zhaolin@hx168.com.cn SAC NO：S1120520040003 -30%-21%-11%-2%7%17%2021/082021/112022/022022/052022/08相对股价%网易-S恒生指数[Table_Date] 2022 年 08 月 03 日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|港股公司深度研究报告 股票报告网 证券研究报告|港股公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 结构优化下成本将得到有效控制，智能硬件 SKU 逐渐丰满，增长动能释放；云音乐业务“社区生态+独立音乐”差异化打法明确，社交娱乐业务处于高速成长期，商业化前景明朗。预计公司 2022-2024 年分别实现营收 997.94/1145.59/1277.57 亿元，实现归母净利润 184.07/223.46/253.15 亿元,对应 EPS 分别为 5.60/6.80/7.71 元，对应 2022 年 8 月 2 日 139 港元/股收盘价，PE 分别为 24.80/20.43/18.03 倍，参考 2022 年 8 月2 日人民币港元汇率为 1.16，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 游戏流水不及预期风险；版号政策存在一定不确定性；直播行业面临规范等。 盈利预测与估值 资料来源：公司公告，华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 73667.13 87606.03 99794.30 114559.31 127756.74 YoY（%） 24.35% 18.92% 13.91% 14.80% 11.52% 归母净利润(百万元) 12062.75 16856.84 18406.50 22345.93 25315.31 YoY（%） -43.20% 39.74% 9.19% 21.40% 13.29% 毛利率（%） 52.92% 53.62% 55.52% 56.65% 57.48% 每股收益（元） 3.60 5.15 5.60 6.80 7.71 ROE（%） 0.15 0.18 0.16 0.16 0.16 市盈率 40.98 30.59 24.80 20.43 18.03 股票报告网 证券研究报告|港股公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 正文目录 1. 网易：引领行业创新的头部游戏厂商 .................................................................................................................................................6 1.1. 发展历程：以游戏为主线丰满羽翼，新业务亦有亮点..............................................................................................................6 1.2. 业务布局：设置游戏、有道、音乐、创新四分部.......................................................................................................................8 1.3. 股权结构：长期稳定，创始人拥有绝对控制权 ...........................................................................................................................9 2. 游戏业务：强自研实力及 IP 矩阵，战略重心转向出海