房地产行业专题研究报告：高信用者谨慎

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 17 页起的免责条款和声明 高信用者谨慎 房地产行业专题研究报告｜2022.7.24 中信证券研究部 核心观点 陈聪 基础设施和现代服务产业首席分析师 S1010510120047 张全国 房地产和物业服务行业联席首席分析师 S1010517050001 我们认为，高信用者谨慎的行为，可能导致投资和拿地疲软的预期自我实现。优质土地源源不断，纯市场化的项目并购更难展开，土地市场和房屋销售景气可能背离。我们认为支持房地产市场刚需的政策，更需要持续发力。房地产市场可能出现一个销售较缓慢复苏，投资新开工持续不振，高信用企业持续获取优质土地的阶段。 ▍高信用企业谨慎是行业的新现象，即一批资金链十分安全、融资十分通畅的企业，却对拿地、开工、投资等越来越态度谨慎。 ▍高信用者谨慎的表现。2021 年秋天，民企在土地市场拿地份额显著下降。可是，高信用企业，包括央企，在 2022 年后也有意控制拿地的节奏和速度，避免杠杆率明显提升。在 2022 年第二批集中供地，不少城市本地国企拿地的比例已经超过 60%，其中多有托底拿地因素。四家销售排名最高的央企 2022 年二季度总拿地金额同比下降 44.6%，上半年整体拿地强度则下降 5 个百分点至 41%。 ▍高信用者谨慎的原因之一：信用风险可能继续扩散。目前来看，由于金融机构既无法提高整体借贷成本，又很难精准辨别主体信用，其应对信用风险的办法是不断缩小客户白名单。各企业境内外债券收益率确实仍在上行（哪怕是优秀企业）。企业确实有理由谨慎从事，预留资金安全垫。 ▍原因之二：销售即使复苏，地价也不会上涨。政府性基金收入面临明显下行的压力，土地市场的供应可能一直量丰质高。而企业作为一个整体其融资性现金流并未恢复。高信用企业判断土地市场价格不可能上涨，故而没有理由大规模投资和拿地。 ▍原因之三：并不存在供应缺口，新房价格不可能大涨。有观点认为，缩减的新开工面积可能意味着供应缺口，房价因此有上涨的可能，但绝大多数房地产企业显然不这么想。一方面，企业自身土地储备丰富；另一方面，新增土地储备虽然总量少，却聚焦于少数核心城市，去库存则发生在供给偏大的二三四线城市。北京、杭州等地的推盘非但没有减少，反而可能有所增加。新房价格完全没有大幅上涨的可能性，也使企业十分谨慎。 ▍高信用者谨慎的可能影响——预期自我实现。我们认为，高信用者谨慎，可能导致投资和拿地疲软的预期自我实现。在源源不断的优质土地入市的情况下，纯市场化的项目并购更难展开。我们认为支持房地产市场刚需的政策，还需要持续发力。房地产市场可能出现一个销售持续缓慢复苏，投资新开工持续不振，高信用企业持续拿优质土地的阶段。 ▍风险因素：房地产市场继续深度调整的风险；企业销售可能在多重因素之下继续下行，复苏难以兑现的风险；信用风险进一步蔓延，部分房地产企业公开市场还款困难的风险；部分房地产企业盈利能力持续下降风险。 房地产和物业服务行业 评级 强于大市（维持） 房地产行业专题研究报告｜2022.7.24 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收 盘 价（ 交 易币种） EPS（元） PE 评级 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 万科 A 17.38 1.94 2.10 2.26 2.54 9 8 8 7 买入 万科企业 15.18 1.94 2.10 2.26 2.54 7 6 6 5 买入 招商蛇口 12.21 1.16 0.94 0.97 1.02 11 13 13 12 买入 保利发展 15.63 2.29 2.29 2.63 3.09 7 7 6 5 买入 金地集团 11.00 2.08 2.03 1.97 2.10 5 5 6 5 买入 龙湖集团 26.60 3.69 3.46 3.81 4.19 6 7 6 5 买入 华润置地 32.05 3.73 4.14 4.53 4.93 7 7 6 6 买入 滨江集团 8.91 0.97 1.12 1.23 1.31 9 8 7 7 买入 绿城中国 15.24 2.29 2.54 2.78 3.21 6 5 5 4 买入 华发股份 6.98 1.51 1.65 1.81 1.82 5 4 4 4 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 7 月 22 日收盘价 pOrMpRpNzRuNtQrNzRoNyR8O8Q7NpNqQoMtRiNmMsNiNtRqMaQrQmQwMtOvMwMnOnP 房地产行业专题研究报告｜2022.7.24 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录 高信用者谨慎的表现 ......................................................................................................... 5 国企份额提升 .................................................................................................................... 5 开发业务本地化 ................................................................................................................. 5 迟疑的央企 ........................................................................................................................ 7 地方高信用房企的半推半就............................................................................................... 8 高信用者谨慎的可能原因 .................................................................................................. 9 信用风险有继续扩散风险 .................................................................................................. 9 销售即使复苏，企业也预计无法带动土地市场迅速回暖 ................................................. 10 不存在的供应缺口，不可能大涨的房价 ......................................................................