比音勒芬(002832)更新报告：新发展，新期待，高端运动系列勾勒第二增长曲线

http://research.stocke.com.cn 1/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_main] 公司研究类模板 深度报告 比音勒芬(002832) 报告日期：2022 年 08 月 02 日 新发展，新期待，高端运动系列勾勒第二增长曲线 ──比音勒芬更新报告 [table_zw] 公司研究类模板 公司研究｜纺织服装行业｜ 分析师：马莉 执业证书编号：S1230520070002 联系人：詹陆雨 王长龙 邮件：mali@stocke.com.cn 报告导读 强产品力+日益成熟的品宣打法+渠道结构持续优化与扩张，有望持续兑现自身高增长曲线。22/23 年强化 T 恤单品策略推进，与以高尔夫系列单独开店为代表的高端运动系列新发展更是值得期待。公司作为 A 股稀缺强成长性的优质标的，估值具备吸引力。 投资要点 ❑ A 股高尔夫服饰第一股，十年业绩高度兑现 公司为高尔夫球领域国内市占率第一的品牌，自 03 年成立以来专注中高端体育休闲服饰设计研发与品牌运营，旗下品牌包含主品牌比音勒芬与 CARNAVAL DE VENISE（威尼斯狂欢节）。11-21 年公司营业收入/归母净利润 CAGR 高达 25%/30％，即便是疫情影响严重的 2020 年/2021 净拓店数量仍达到 85 家/121 家。2022Q1，公司收入/归母净利同比增长 30%/41%至 8.10 亿/2.13 亿，无论是增速抑或是持续性，公司在行业中表现一枝独秀。 ❑ 产品端：强产品力是公司高速发展的核心基础 强产品力所带来的客户高粘性与高折扣率支撑了渠道商的高利率，因此，公司渠道高速增长的可持续的根本在于公司的产品。我们认为公司产品之所以能从服装的红海中脱颖而出，在于：1）卡位精准：以高尔夫球为起点，中长期受益体育赛道红利，高端定位保障各渠道利润率。2）消费者洞察深入：深入的消费者观察切实迎合主要客户群体即中高收入阶层男士需求，产品兼具舒适性、体面度以及适当的潮流元素融入。3）高度重视设计、面料：设计端中英意韩四国设计师组成的多元化团队，面料方面与日本伊藤忠、日本东丽、意大利康利科尼、美国戈尔等等全球一线供应商长期合作，共同助力产品概念落地。4）持续强化单品打造强消费者心智：22H2 年起以高尔夫系列为代表的高端运动系列有望单独开店，SKU 数量较同期翻倍增长，专业线产品功能性再提升，休闲线产品年轻化显著，加盟商订货会反响极佳，值得期待。同时，公司自 22 年起大力推广“T 恤专家”品牌形象，持续推进以小领 T 为代表的常青产品，有望加速占领消费者心智。 ❑ 营销端：国家高尔夫球独家合作伙伴，多元化品宣持续拓展受众 公司连续 16 年赞助国家高尔夫球队，对高尔夫运动稀缺营销资源的长久把控已经构成了其他品牌难以逾越的护城河。专业运动资源外，公司通过代言人、明星及运动员街拍、影视资源植入、IP 联名等方式持续拓展品牌知名度。在产品和品牌力加持下，比音勒芬品牌在百货渠道竞争力突出，在男装楼层销售排名稳居前列。 ❑ 渠道端：主品牌单店收入及店数上升空间充分 展望未来：1）单店店效仍在上行通道：即便在疫情影响之下，公司 17-21 年渠道拓展同时公司直营/加盟单店收入复合增速仍高达 21%/12%，目前正价店终端零售店效在 400-500 万之间，对比 lululemon 等可比同业公司提升空间充分；2）渠道开店意愿强，空间仍然广阔：根据模型测算，加盟商营业利润率可达到 20%+，在男装领域表现突出，公司现有门店数量 1100 家，较成熟男装平均 2000+以上数量具备充足空间。 ❑ 盈利预测及估值 我们认为公司通过持续深耕运动时尚领域，打造了精准的产品定位并持续进行多元化的 [table_inves 评级 买入 上次评级 首次评级 当前价格 ￥21.82 单季度业绩 元/股 1Q/2022 0.37 4Q/2021 0.30 3Q/2021 0.39 2Q/2021 0.17 公司简介 公司主要从事自有品牌比音勒芬高尔夫服 饰的研发设计、品牌推广、营销网络建设 及供应链管理。 相关报告 1、《比音勒芬：持续高质量强劲增长势头， 细分龙头领跑行业》2021-08-17 2、《比音勒芬：Q3 展现健康、稳健增 长，运动时尚细分龙头继续领跑》2021- 10-28 3、《比音勒芬：Q3 再现高质量增长，优质服装股行情的开始》2020-10-19 4、《比音勒芬：领跑高端运动时尚，业绩持续亮丽增长》2022-02-22 5、《比音勒芬：Q1 开局亮丽增长领跑，拓店加速+品类升级推动全年高增》2022-04-17 证券研究报告 股票报告网 [table_page] 比音勒芬(002832)更新报告 http://research.stocke.com.cn 2/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 品宣投入，带动渠道质量持续提升、高速增长同时营运周转效率提升势头也非常明显，未来成长空间充分，预计公司 22~24 年归母净利润 8.13/10.26/12.46 亿，对应增速30%/26%/21%，对应 PE 15/12/10X，看好赛道及成长性继续推荐，维持“买入”评级。 ❑ 风险提示 疫情反复；公司改革不及预期；行业竞争激烈导致增长不及预期； 财务摘要 [table_predict] （百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 2,720 3,336 4,028 4,791 (+/-) 18.1% 22.6% 20.8% 18.9% 归母净利润 625 813 1,026 1,246 (+/-) 25.2% 30.3% 26.2% 21.4% 每股收益（元） 1.13 1.43 1.80 2.18 P/E 19.9 15.3 12.1 10.0 股票报告网 [table_page] 比音勒芬(002832)更新报告 http://research.stocke.com.cn 3/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1．上市以来业绩高度兑现，成长性一枝独秀 ............................................................................... 5 2. 产品端：强产品力是公司增长的核心支撑 ............................................................................... 7 2.1. 卡位优势：赛道优势得天独厚，优质 DNA 有效平滑行业周期波动 .................................................................... 7 2.2. 消费洞察：量身设计版型与设计，深入核心客群需求 ..................................................................................