公司深度研究：复调稳中有升，轻烹速食打开空间

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 1 2022 年 07 月 26 日 公司研究 评级：增持(首次覆盖)研究所 证券分析师： 薛玉虎 S0350521110005 xueyh@ghzq.com.cn 证券分析师： 刘洁铭 S0350521110006 liujm@ghzq.com.cn [Table_Title] 复调稳中有升，轻烹速食打开空间 ——宝立食品（603170）公司深度研究 最近一年走势 市场数据 2022/07/26 当前价格（元） 28.20 52 周价格区间（元） 12.06-28.20 总市值（百万） 11,280.28 流通市值（百万） 1,128.28 总股本（万股） 40,001.00 流通股本（万股） 4,001.00 日均成交额（百万） 16.81 近一月换手（%） 2.64 投资要点： ◼ 公司是国内领先的风味及产品解决方案服务商。目前的主要产品包括复合调味料、轻烹解决方案和饮品甜点配料等。公司的主要客户为百盛中国、达美乐等餐饮连锁企业和圣农，嘉吉等食品工业客户。2021 年 3 月，公司收购了厨房阿芬 75%股权，厨房阿芬旗下空刻网络专门从事空刻意面产品的运营。2021 年公司实现营业收入15.78 亿元，同比增长 74.37%，实现归母净利润 1.85 亿元，同比增长 38.24%。与目前 A 股上市的其他复合调味品公司相比，公司规模体量和盈利能力排名均靠前，业绩稳步增长，2021 年 ROE 达到32.7%。 ◼ 复合调味品行业快速发展，公司拥有技术优势和餐饮客户服务经验。复合调味品是餐饮标准化中非常重要的一环。在保证基本的食材供应标准化之后，不同菜品的口味靠酱料调节，从而保证食品安全和口味的高度统一。复合调味品行业持续受益于餐饮连锁化，标准化发展的趋势。另外，餐饮行业竞争激烈，口味创新，技术创新需求增加。公司在复合调味品行业的核心竞争优势在于：1）在与餐饮连锁企业合作上具有丰富的经验。公司与百胜中国合作近 20 年，2013 年成为 T1 供应商，于 2014 年成为百胜五大调味料供应商之一。2）强大自主研发能力，可以与下游餐饮企业展开全方位的合作，参与餐饮企业的新品开发，菜单设计等。3）公司将领先的 HPP 超高压灭菌技术应用于酱料中，既能灭菌又可以保证食品口感风味，满足高端市场需求。 ◼ 空刻意面开创国内速食意面新市场，轻烹领域品类拓展可期。公司推出的空刻意面属于广义预制菜产品，预制菜行业目前正处于发展风口。空刻意面成立于 2019 年，它在国内率先提出了“速食意面”的概念，以“星级意面在家做”为品牌定位。2021 年厨房阿芬收入达到将近 5 亿元，其中空刻网络的营收达到 4.58 亿元。宝立食品在解决方案的技术实力帮助空刻意面在互联网众多速食轻烹产品中脱颖而出。空刻意面为新品类产品，目前还难以准确预测发展天花板。但是参考目标群体和场景类似的螺蛳粉行业，2021 年袋装螺蛳粉市场在百亿以上。而且从长期来看，公司凭借在复合调味品行业中强大的产品研发能力和口味创新能力，可以继续拓展其他轻烹食品品类，未来发展可期。 -0.00840.18300.37450.56590.75740.948922-722-7宝立食品沪深300证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 ◼ 盈利预测与评级：公司总部位于上海，今年上半年业绩下滑主要受疫情影响，但短期扰动不改长期向上趋势。国内复合调味品行业快速发展，公司技术研发优势突出并拥有丰富的客户服务经验；空刻意面开创了国内速食意面新市场，未来在轻烹领域品类拓展可期，B 端和 C端产品均有较大的成长空间。基于审慎原则，暂不考虑本次发行股份摊薄因素及收购影响，我们预计公司 2022~2024 年 EPS 分别为0.49/0.72/0.90 元，对应 PE 分别为 58/39/31 倍，首次覆盖给予“增持”评级。 ◼ 风险提示：1）疫情影响程度超出预期；2）原材料成本大幅上涨；3）公司大客户经营发展出现波动；4）新品推广费用超预期；5）食品安全问题等。 [Table_Forcast1] 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1578 1986 2391 2881 增长率(%) 74 26 20 20 归母净利润（百万元） 185 196 288 361 增长率(%) 38 6 47 25 摊薄每股收益（元） 0.46 0.49 0.72 0.90 ROE(%) 28 17 20 20 P/E 0.00 57.55 39.17 31.23 P/B 0.00 9.53 7.67 6.15 P/S 0.00 5.68 4.72 3.92 EV/EBITDA 0.20 37.90 26.11 20.15 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录 1、 深耕复合调味品市场，拓展轻烹饪业务 ................................................................................................................. 6 1.1、 西式快餐连锁起家，专注于餐饮供应链 .......................................................................................................... 7 1.2、 股权结构稳定，四位股东为实际控制人 .......................................................................................................... 9 1.3、 收入稳健增长，空刻意面贡献更多增量 ........................................................................................................ 10 2、 复合调味品行业快速发展，公司拥有技术优势和餐饮客户服务经验 .................................................................... 12 2.1、 餐饮标准化是趋势，推升复合调味品需求 ..................................................................................................... 12 2.1.1、 西式餐饮在三四线城市还有发展空间 ................................................................................................. 12 2.1.2、 中餐标准化，推动复合调味品需求快速