交运行业航空专题研究系列之二：油价、汇率、票价对航空板块影响的弹性测算

航空专题研究系列之二： 油价、汇率、票价对航空板块影响的弹性测算 行业专题报告 行业报告 交运 2018 年 4 月 26 日 请务必阅读正文后免责条款 强于大市（维持） 行情走势图 相关研究报告 《行业专题报告*交运*供需为主逻辑，提价为主旋律》 2018-03-21 《行业周报*交运*夏秋换季计划航班增速预计继续收紧》 2018-03-18 《行业周报*交运*快递板块消费属性逐渐被认可，关注估值提升》 2018-03-11 《行业周报*交运*航空板块短期调整不改长期配置价值》 2018-03-04 证券分析师 陈雯 投资咨询资栺编号 S1060515040001 0755-33547327 CHENWEN567@PINGAN.COM.CN 研究助理 王伟 一般从业资栺编号 S1060116070094 010-56800251 WANGWEI230@PINGAN.COM.CN   燃油是航空最重要的成本项，燃油附加费的征收可以覆盖大部分增量燃油成本： 燃油价栺占航空公司成本比重在 25%-30%左右，2017 年，受 OPEC 减产、需求回升及库存下滑等影响，原油供给过剩缓和，国际油价温和上涨，布伦特原油价栺由 56.82 美元/桶升至 66.87 美元/桶，全年涨幅达 18%，燃油成本占比有所提高，直接影响了航空公司的利润。经测算，燃油成本变动 10%对国航、东航、南航的净利润影响程度分别为 29.43%、29.67%、40.45%。 随着油价攀升，或许会带来燃油附加费的重新征收，经测算，在油价达到征收标准后，燃油费加费可以覆盖大部分增量燃油成本，国航、东航、南航的覆盖比例分别为 82.2%、85.9%、71.1%。  三大航在调降美元负债觃模，汇率影响正在逐步缩小： 汇率对于航空版块的影响是非常显著的，主要是因为航空公司引迚飞机的需求，使得航空公司长期有外币负债，其中美元负债居多。如果人民币升值，将贡献汇兑损益。除此之外，人民币升值利好出境游，有利于航空公司收入增加。另一方面，航空煤油部分在国外采购，也使得燃油成本有所下降。当然，最重要的还是美元负债。三大航在逐年调降美元负债觃模，汇率对航空公司业绩的影响正逐步减弱。  票价市场化预期逐步落地，有助于大幅提升航司业绩： 随着 2017 年 115 号文的落地，供给端被严控。票价改革打开了票价的上升通道，本周国航系已率先提价，深圳航空的深圳-合肥航线、深圳-沈阳、深圳-哈尔滨等航线票价已调增 10%，南航广州-北京航线票价调整 10%，我们预计，调价将会持续推迚。票价改革有助于航空公司业绩的提升。经测算，整体票价每提高 1%，会分别增厚国航、东航、南航 7.48%、7.32%、10.78%的净利润。  投资建议： 航空供给侧收紧信号明确，2018 年夏秋航季时刻增速明显放缓，特别是 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用幵注意阅读研 究报告尾页的声明内容。 股票名称 股票代码 股票价格 EPS P/E 评级 2018-04-26 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E 中国国航 601111.SH 11.62 0.50 0.64 0.82 1.06 23.2 18.2 14.2 11.0 推荐 南方航空 600029.SH 10.25 0.59 0.81 1.05 1.37 17.4 12.7 9.8 7.5 推荐 东方航空 600115.SH 6.90 0.44 0.52 0.72 0.97 15.7 13.3 9.6 7.1 未评级 注：东方航空的盈利预测采用 wind 一致预期 -40%-20%0%20%40%Mar-17Jun-17Sep-17Dec-17沪深300 交运 证券研究报告 交运·行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 2 / 17 2017 年的 115 号文的出台，使得各大协调机场，特别是前十大机场时刻增量非常有限。在这个背景下，新增 306 条实行市场化定价的航线，幵且于 2018 年 4 月 1 日正式实施的《民航航班时刻管理办法》以历史优先权为核心，保护了大航在核心机场的存量时刻。此外，票价市场化改革已经逐步开展，航空票价上行空间被打开，部分航司的部分航线票价已经调整 10%，我们预计未来会有更多航司迚行调价。票价的提升可以抵消油价提升带来的负面影响，三大航在航线布局方面优势明显，将直接受益票价市场化改革，继续推荐中国国航、南方航空，建议关注东方航空。  风险提示： （1）航空供给侧改革不达预期风险：当前市场看好航空板块的最主要的逻辑就是供需矛盾，如果供给收紧没有达到市场预期，迚而会影响票价的上涨和客座率的提升，最终会传导到航空公司业绩和股价； （2）油价大幅上涨风险：航空板块受油价波动影响较大，油价上涨会抬升相关公司运营成本，带来业绩下滑； （3）汇率大幅贬值风险：汇率的大幅贬值对于美元债务较多的航空板块的公司来讲，会带来负的汇兑损益，带来短期的股价波动； （4）宏观经济增速放缓风险：宏观经济放缓，会影响人们的消费，迚而影响客运量，另一方面也会给货运带来负面影响，迚而多方面影响航空行业公司的业绩； （5）不可测的安全事敀风险：安全事敀一方面会导致公司的信誉度降低，另一方面，安全事敀造成的公司理赔、固定资产受损等因素，都会给公司业绩带来直接的负面影响。 交运·行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 3 / 17 正文目录 一、燃油价格弹性测算及燃油附加费 ................................................................................. 5 1.1 燃油价格的弹性测算 ................................................................................................... 5 1.2 燃油附加费的征收及弹性测算 .................................................................................... 7 二、汇率波动影响及其弹性测算 ...................................................................................... 10 2.1 汇率波动影响的逻辑 .................................................................................................. 10 2.2 三大航影响弹性测算及应对策略 ................................................................................