2022下半年宏观趋势及资产配置展望：下半年宏观定价锚：大通胀趋缓，大财政趋稳

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 2022 下半年宏观趋势及资产配置展望 下半年宏观定价锚：大通胀趋缓，大财政趋稳 2022 年 07 月 13 日 [Table_Summary]  回顾上半年：海外宏观主线是“大通胀”，国内宏观主线是“大财政”。 上半年海外交易紧缩和衰退，国内交易稳增长和疫情冲击。 紧缩和衰退交易背后，主导上半年海外经济的宏观主线是“大通胀”；稳增长和疫情冲击交易背后，主导国内经济的宏观主线是“大财政”。 所谓海外“大通胀”，是指今年上半年海外见证了极致的通胀扰动。通胀上行幅度之大，物价上涨波及领域之广，接近上世纪 70-80 年代大通胀时期。 所谓国内“大财政”，是指本土疫情突如其来，地产失速下滑，面对双重压力，上半年国内采用了罕见的财政大扩张。  展望下半年：海外大通胀趋缓，国内大财政趋稳。 下半年我们更可能看到的是海外“大通胀趋缓”，而非经济大衰退。即，除非原油等供给侧超预期收缩，否则通胀上行压力最大时候已经过去。 大通胀趋缓内含三点引申判断： 第一，海外经济需求韧性高于市场当前预期。 第二，上半年通胀重点在海外和上游，下半年上游通胀压力或将减轻。 第三，通胀向上超预期概率下降，海外货币超预期收紧概率也在下降。 展望下半年，我们认为国内财政或将结束上半年极致扩张态势，进入相对平稳模式，即为“大财政趋稳”。 大财政趋稳内含三点引申判断： 第一，今年上半年（尤其二季度）地产失速下滑，下半年地产弱企稳。 第二，地产企稳意味着上半年财政初显效果，国内经济风险边际收敛。 第三，地产弱企稳意味着下半年基建投资也将平淡收官。  寻找 2022 下半年的宏观定价锚。 海外大通胀趋缓，国内大财政趋稳，最终我们给出这样一组宏观组合： 需求层面，下半年经济的增量动能，或者说宏观需求的预期差更多来自海外。尤其中下游制造业出口或强于市场预期。 流动性层面，不论国内还是海外，预计下半年流动性环境对资本市场相对友好。如上半年那般极致流动性扰动，大概率不会再来。 基本面和流动性节奏决定了三季度股票机会有望大于债券，而四季度债券机会或将大于股票。 行业结构方面，我们倾向于向中下游寻找机会。 一则因为下半年中下游制造业出口或许是市场预期差。 二则因为海外大通胀缓和，上游价格对中下游利润压制将有所缓解。 下半年大宗或迎来分化，我们预计能源强于金属，黑色强于有色。下半年人民币汇率，或不具备大幅贬值空间，或以窄幅波动为主。 风险提示：1）地产政策效果不及预期。2）美国通胀失控风险。3）海外地缘政治风险。4）疫情发展超预期。 [Table_Author] 分析师 周君芝 执业证书： S0100521100008 电话： 15601683648 邮箱： zhoujunzhi@mszq.com 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 宏观专题研究 目 录 1 上半年宏观主线是大通胀和大财政 ............................................................................................................................ 3 1.1 疫情以来全球经历了罕见的通胀上行 ............................................................................................................................................. 3 1.2 “大通胀”并非普通的通胀读数上行 .................................................................................................................................................. 3 1.3 上半年国内政策的核心落脚点是财政 ............................................................................................................................................. 4 1.4 “大财政”也非单纯财政大力度扩张 .................................................................................................................................................. 5 2 下半年大通胀趋缓，大财政趋稳 ............................................................................................................................... 6 2.1 下半年海外大通胀趋缓 ...................................................................................................................................................................... 6 2.2 大通胀趋缓内含三点引申判断 ......................................................................................................................................................... 7 2.3 下半年国内大财政趋稳 ...................................................................................................................................................................... 8 2.4 大财政趋稳内含三点引申判断 ......................................................................................................................................................... 9 3 下半年主要经济板块预测 .......................................................