固收专题：重启国债买卖的影响和应对

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 固收专题 重启国债买卖的影响和应对 2025 年 10 月 28 日 ➢ 2025 年 10 月 27 日，潘行长在金融街论坛年会上发表主题演讲时提到“目前，债市整体运行良好，我们将恢复公开市场国债买卖操作”。 ➢ 为什么重启国债买卖？一是配合政府债券供给，协同财政发力。2025 年财政总体发力，整体而言 2025 年 11 月-12 月的政府债发行量依然不小，预计在 4万亿元左右，与 2024 年同期接近，2025 年 11 月-12 月的政府债净融资规模大概在 1.70 万亿元左右，明显低于 2024 年同期的 2.98 万亿元，主要是受 12 月国债到期规模大幅上涨至 1.47 万亿元影响。综合来看，年内依然有较多政府债券供给，央行重启国债买卖有助于协同财政发力。二是当前债市收益率曲线较为符合央行的合意水平，债市的市场风险下降。7 月以来债市情绪更是持续偏弱，当前基金久期整体处于偏低水平，10Y-1Y、30Y-10Y 期限利差均在 35bp 之上，收益率曲线较陡，尤其是 30Y-10Y。参考 2024 年 8 月-12 月央行买入国债期间的市场表现来看，国债买卖重启后短端利率的下行空间会大于长端利率，10Y-1Y利差可能会走阔，而超长端由于当前利差本身偏阔，30Y-10Y 利差有进一步压缩的空间。三是为银行体系补充长期流动性，稳定负债预期。截至 2025 年 9 月，央行资产负债表中“对其他存款性公司债权”科目余额为 19.54 万亿元，较 2024年底增加 3.89 万亿元，其中 MLF 余额 5.85 万亿元，较 2024 年底增加 0.76 万亿元，买断式逆回购余额 5.40 万亿元，较 2024 年底增加 2.70 万亿元，今年央行主要通过 MLF 和买断式逆回购提供中期流动性，二者净投放规模占央行全年净投放的 91.52%。再结合 7 月中旬以来 1Y 同业存单利率在资金面宽松的状态下总体持续提价，说明银行较为缺长钱，当前 1Y 同业存单的利率在 1.67%，相对于短国债而言偏贵。 ➢ 年内是否会有其他货币政策配合？在降息方面，从外部环境来看，当前汇率贬值压力明显减轻、升值压力有所加大，9 月美联储开启新一轮降息周期后中美利差收窄，10 月 28-29 日 FOMC 会议不排除继续降息，我国进一步降息的外部约束减轻；从内部情况来看，三季度同比增长 4.8%，消费和投资明显放缓，二十届四中全会强调了“坚决实现全年经济社会发展目标”，要“着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，稳住经济基本盘，巩固拓展经济回升向好势头”，体现了政策层在稳增长方面的决心，并且提及在必要的时候宏观政策也可以“适时加力”。整体而言，年内降息概率相对于三季度有所提高，潘行长也提到将“继续坚持支持性的货币政策立场，实施好适度宽松的货币政策”，可观察新一轮存款利率的调降。由于国债买卖与降准一样是提供长期流动性的工具，重启国债买卖后可能会降低降准的概率，但需要考虑到一点是央行在短时间内大量从二级市场上净买入国债可能会对债市收益率曲线产生明显影响，尤其是 12 月国债的净融资量其实并不大，因此国债买卖提供长期流动性的量可能并不够满足银行对长钱的需求，降准依然是更直接的选择。 ➢ 后续债市策略怎么看？考虑利率目前已下行较多，虽然债市整体情绪依然看好，但下行空间打开还需要进一步支撑，可以观察央行买债规模和期限是否超预期。目前活跃券追涨持有的价值不强，10 年国债有效破 1.7%需要助力，但市场情绪较好时，依然可以持有利率较高的位置，例如 25T3，25T5，24T1，250002，250215，250016 等。 ➢ 风险提示： 货币政策超预期，政府债供给超预期。 [Table_Author] 分析师 徐亮 执业证书： S0100525070004 邮箱： xliang@glms.com.cn 研究助理 黄紫仪 执业证书： S0100125070012 邮箱： huangziyi@glms.com.cn 相关研究 1. 信用债周策略 20251027：哪些企业更受AIC 青睐？-2025/10/27 2.债券策略周报 20251026：怎么看待后续债市表现-2025/10/26 3.海外利率周报 20251026：通胀低于预期，海外降息预期交易继续-2025/10/26 4.转债周策略 20251026：量子科技、氢能、核聚变等主题转债挖掘-2025/10/26 5.可转债择券系列专题：中小盘高端制造转债精选-2025/10/23 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 重启国债买卖的影响和应对 ...................................................................................................................................... 3 1.1 为什么重启国债买卖？ ..................................................................................................................................................................... 3 1.2 年内是否会有其他货币政策配合？ ................................................................................................................................................ 6 1.3 后续债市策略怎么看？ ..................................................................................................................................................................... 6 2 风险提示 ................................................................................................................................................................. 8 插图目录 ...........................................................................................................................................