公司深度报告：星辰大海，扬帆远航

星辰大海，扬帆远航 [Table_CoverStock] —嘉 必 优(688089)公司深度报告 [Table_ReportDate] 2022 年 7 月 8 日 [Table_CoverAuthor] 马铮 食品饮料行业首席研究员 S1500520110001 13392190215 mazheng@cindasc.com [Table_CoverReportList] 相关研究 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司深度报告 [Table_StockAndRank] 嘉 必 优(688089) 投资评级 买入 上次评级 [Table_Chart] 资料来源：万得，信达证券研发中心 [Table_BaseData] 公司主要数据 收盘价（元） 32.57 52 周内股价波动区间(元) 68.90-26.04 最近一月涨跌幅(％) -0.40 总股本(亿股) 流通 A 股比例(％) 总市值(亿元) 资料来源：信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编:100031 [Table_Title] 星辰大海，扬帆远航 [Table_ReportDate] 2022 年 07 月 08 日 本期内容提要: [ 合成生物学天工造物，行业空间宽广辽阔。合成生物学通过微生物及酶法大规模生产出先前只能采用化学合成或动植物提取方式生产的物质，大幅提升生产力并保护环境，CB Insights 预计 2024 年全球市场规模达 188 亿美元，2019-2024CAGR 达 29%，其中农业与食品饮料占比约 25%，2019-2024CAGR 达 64%。长期看，全球经济物质投入中的 60%和全球疾病总负担的 45%均可通过生物及生物创新的方式解决，直接经济影响有望超越万亿体量。 多重竞争壁垒，公司优势独特。合成生物学下游应用型公司的核心竞争力主要聚焦于选品及产业化。嘉必优选品能力出众，先后填补了国内 ARA空白和挖掘了平台型分子 SA；其次，公司放大能力强悍，相继将 ARA 产率从 6.07g/L 提升至 16.61g/L，DHA 产率从 3.5g/L 提升至 41.14g/L，大幅提升了公司产品的毛利率；最后，公司与嘉吉关系密切，在初期生产及管理和当前国际市场开拓方面均得到嘉吉大力协助，优势独特。 短中期看点明确，确定性强。短期看，婴配粉新国标将于 2023 年 2 月正式实施，对 ARA 和 DHA 的添加量提出更高要求，市场规模存在翻倍空间，公司作为行业龙头将明显受益。中期看，ARA 全球龙头帝斯曼在海外的专利保护将于 2023 年陆续到期，嘉必优当前只占全球 ARA 市场的15%，市占率提升确定性强。 长期看，公司战略和在研产品打开宏大空间。战略层面看，除开人类营养的主要业务，公司将开拓动物营养和个护及化妆品两个方向的业务。脂类营养市场空间达 800 亿，而单 SA 可达 18-37 亿的潜在市场空间，与其他现有和在研产品复配后市场空间更大。产品层面看，在研产品中 HMO 若获得法律准入，国内潜在体量达 297 亿元，全球潜在体量达 742 亿元；OPO 若在未来在婴配粉中足量添加，国内体量也有望达到 210 亿元。相较于公司 2021 年仅 3.5 亿元的营收，想象空间宛若蓝海。 投资建议：低位布局，把握机遇。公司以 ARA、DHA 和 SA 业务为基本盘，今明两年将受益于婴配粉新国标及帝斯曼海外专利到期，看点明确且确定性强。此外，SA 在化妆品方向的应用、公司动物营养领域的开拓、在研产品的巨大市场空间为公司长期发展打开想象空间。相较于未来 3 年翻倍的营收和 28%的利润复合增速，公司 22 年估值仅 28X，我们预计 2022-2024 年 EPS 为 1.16/1.89/2.28 元，给予 2022 年 52X PE，目标价 61 元，首次覆盖给予“买入”评级。 股价催化剂：新国标注册进度超预期，海外市场客户拓展超预期，SA 客户拓展超预期 风险因素：新国标注册进度不及预期，帝斯曼降价超预期，法规准入问题，食品安全问题 -60%-40%-20%0%20%40%60%21/0721/1122/03嘉 必 优沪深300 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Profit] 重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 323 351 445 652 802 增长率 YoY % 3.8% 8.5% 26.8% 46.4% 23.0% 归属母公司净利润(百万元) 131 129 139 227 274 增长率 YoY% 10.5% -1.5% 8.4% 63.1% 20.5% 毛利率% 55.0% 50.1% 52.8% 54.3% 53.5% 净资产收益率ROE% 9.9% 9.3% 9.2% 13.0% 13.5% EPS(摊薄)(元) 1.09 1.07 1.16 1.89 2.28 市盈率 P/E(倍) 36.33 57.42 28.05 17.20 14.28 市净率 P/B(倍) 3.61 5.34 2.57 2.24 1.93 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为 2022 年 07 月 07 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 目 录 1.投资逻辑 ........................................................................................................................................... 6 2.合成生物学：天工造物，空间辽阔 ................................................................................................ 7 3.嘉必优：专注营养，布局长远 ...................................................................................................... 11 4.产品介绍：品种多元，应用广泛 .................................................................................................. 16 5.竞争壁垒：选品放大能力优秀，嘉吉提供多方助力