“逆向投资”公募基金专题：细数基金经理中的十大孤勇者

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 于子洋 联系人 ( 021)60753902 y uziyang@gjzq.com.cn 高媛媛 分析师 SAC 执业编号：S1130518090003 ( 8610)66216925 g aoyuanyuan@gjzq.com.cn 张剑辉 分析师 SAC 执业编号：S1130519100003 ( 8610)66211648 z hangjh@gjzq.com.cn 细数基金经理中的十大孤勇者 基本结论 一、 “逆向”风格具有哪些特征  “传统逆向”投资风格主要具有三类特征：1）相对低估值：擅长左侧逆向布局的基金经理往往带有一定的“价值”倾向，对个股的估值有较为严格的要求；2）分散：行业和个股的配置一般较为分散，从而降低由于“看错”失误或“过早”布局带来的回撤影响；3）基金经理往往具有自上而下的周期视角和宏观分析能力。  随着宏微观及市场结构变迁，“新逆向”风格并不拘泥于以上“传统”特征，基金经理适当改进方法论以提高逆向风格适应性，简单概括如下：1）加入中观行业对比维度，通过对产业发展程度的考察，适度左侧进入，减小左侧布局可能存在的机会成本；2）更重视行业空间和公司质地，避免落入价值陷阱；3）持仓风格或以均衡为基础，通过行业的适当偏离来捕捉左侧机会；4）提高策略的灵活度，投资中削峰填谷，进一步平滑波动。 二、 “逆向”风格市场适配性  “逆向”投资核心优势体现在：1）产品在“大波动”面前表现的往往更为稳健，尤其是近几年随着机构抱团程度上升引发的市场风格剧烈切换的环境下，波动和最大回撤常小于同业。2）风格分化显著的市场环境下，优秀逆向风格基金经理通过行业敏锐度提前布局潜力板块，取得不错收益表现。3）逆向风格产品由于前瞻性和逆热点的特征，与其他产品以及逆向产品间业绩表现往往呈现相对弱相关性，适当配置可降低整体组合波动。  “逆向”风格劣势或不足体现在：1）左侧布局的潜在机会成本。2）有可能陷入估值陷阱。3）在牛市中后期的过热行情中锐度不强。 三、 十大逆向优秀基金经理展示（排名不分先后） 李彦（华夏兴和）：敏锐把握产业政策，善于中观行业周期判断 林英睿（广发多策略）：中观入手挖掘困境反转机会，最大化风险调整后收益 王海峰（银华鑫盛灵活）：灵活周期思维，行业总体均衡下的阶段适度偏离 莫海波（万家和谐增长）：远离机构抱团，把握基本面拐点，调仓主动果敢 周海栋（华商新趋势）：擅长左侧布局，兼顾周期、成长 杨嘉文（易方达科瑞）：以逆向思路挖掘非热点好公司，均衡配置、严控风险 杨金金（交银趋势优先）：批量挖掘价值洼地中的机会，把握拐点、蜕变、轮动 周智硕（建信潜力新蓝筹）：注重衡量个股的风险收益比，动态灵活组合管理 周思捷（国投瑞银境煊）：长期维度下的个股逆向挖掘，追求景气底部机会，重估值、重品质 孟杰（泰达宏利睿智稳健）：早+深是胜负手，追求业绩预期、股价、估值变动方向的一致性 考虑到与主题一致性，本文主要突出基金经理画像中与“逆向”投资相关元素。 风险提示：海外加息进程、新冠疫情控制情况、国内政策变化等带来的股票市场大幅波动风险。 2022 年 6 月 29 日 “逆向投资”公募基金专题 基金分析专题报告 证券研究报告 金融产品研究中心 基金分析专题报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、 “逆向”风格概述  在投资中，有人以“顺势”乘风破浪，有人以“逆向”提前埋伏。著名的逆向风格投资人邓普顿有句经典名言：牛市生于悲观，长于怀疑，成于乐观，死于狂热。巴菲特也曾说过：别人恐惧时我贪婪。在投资操作中，逆向投资注重寻找非共识的“冷门”机会，并充分考验着基金经理的研究能力和投资胆识。因此，以“逆向”为投资风格的基金经理，大都潜心打磨投研能力，且能承受冷门的投资寂寞，静待机会花开。  传统的“逆向”风格往往体现在四个方面：  一方面是市场情绪的逆向。在宏观环境发生变化，市场情绪过度演绎，估值显著偏离合理水平时，基金经理在市场的左侧进行止盈/减仓或者布局/加仓。如 2018 年底在中美贸易，去杠杆等因素的影响下市场步入熊市，市场情绪降至冰点，王海峰 2018 年任职银华鑫盛灵活后，四季度基金股票仓位仅为 38.64%，低仓配置在市场下跌时起到了减小产品回撤的效果。此外，莫海波管理的万家和谐增长在2019 年二季度、2021 年三季度，均有 10%以上的调仓动作，从而在市场大幅下跌期间降低了造成的回撤影响。  第二方面，市场风格的逆向。基金经理具备全市场投资视野，不局限于价值或成长，大盘或中小盘，在市场某类风格过热偏离合理阈值时，提前转换持仓风格。如 2020 年底市场对于核心资产极致的演绎后急速回落，风格下沉向中小市值风格，部分逆向风格的基金经理早于市场的纠偏，规避风险。如基金经理周智硕发现 2020 年中小市值公司的增速显著优于大市值公司，并具备较低的估值水平，他管理的建信新蓝筹等产品 2021 年整体持仓以中小盘股为主，契合了当年的市场风格，并收获了戴维斯双击。  第三方面，对于市场行业主题的逆向。1）当某行业在短期风险事件的冲击下，市场恐慌抛盘后下跌行情中，部分逆向风格的基金经理在理性判断的基础上，擅长把握“误杀”行情，以低成本布局；2）同时部分行业处于产业周期底部阶段时，基金经理能够提前进行布局，静待困境反转。如去年 12 月份基金经理李彦判断地产产业链出现拐点，他管理的华夏兴和提前布局了地产产业链，年初以来地产行业收益贡献显著。  第四方面，持仓标的方面的逆向。远离机构抱团股，偏好挖掘细分领域中的潜力黑马或灰马，以更低或更合理的价格买入持有。如本文后续列举的几位优秀基金经理，在不同阶段均有独到重仓股的成功挖掘案例。  通过梳理各投资风格基金经理的方法论，可以发现“传统逆向”风格的投资中往往具有三类要素：1）相对低估值：估值是安全边际最基础和最重要的衡量标准之一，擅长左侧逆向布局的基金经理往往对个股的估值有严格要求，从而控制风控；2）分散：在传统逆向风格中，行业和个股的配置一般较为分散，从而降低由于“看错”失误带来的回撤影响；3）基金经理往往具有自上而下的周期视角和宏观分析能力：擅长逆向风格的基金经理通常具备宏观视角，从而把握经济、产业周期的兴衰。  在股市的磨砺中，当下的“新逆向”风格，并不拘泥于以上“传统”特征，基金经理在实战中逐步改进方法论从而提高逆向风格对于市场的适应性，减少逆向风格的劣势，简单概括如下：1）加入中观行业对比维度，通过对产业发展程度的考察，适度左侧进入，从而减小逆向投资可能存在的机会成本（华夏李彦等）；2）重视行业空间和公司质地，避免落入价值陷阱mNzQuMsPtRvNoPsQoMyQpN9P9R7NnPoOoMoMjMpPqOkPnOoO7NoPmRxNoMqQMYoPvM基金分析专题报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 （广发林英睿等）；3）持仓风格或以均衡为基础，通过行业的适当偏离来捕捉左侧机会（银华王海峰等）；4）提高策略的灵活度，投资中削峰填谷，进一步平滑波动（建信周智硕等）。 二、 “逆向”风格市场适配性 