食品饮料复合调味品行业专题报告：格局改善，管理向上，复合调味品赛道有望迎拐点

行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 食品饮料 证券研究报告 2022 年 06 月 30 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 吴文德 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520070003 wuwende@tfzq.com 刘章明 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 薛涵 联系人 xuehana@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《食品饮料-行业专题研究:边际预期向好，关注大众品投资机会》 2022-05-09 2 《食品饮料-行业研究周报:餐饮产业链回调不改长期趋势，自下而上精选个股》 2022-01-17 3 《食品饮料-行业研究周报:高端白酒新年均有新变化，全年看增速稳中有 升》 2022-01-17 行业走势图 格局改善，管理向上，复合调味品赛道有望迎拐点 ——复合调味品行业专题报告 行业“大起大落”迎来拐点，行业逐步进入健康化发展阶段。 2013-2017 年，复合调味品行业处于蓝海起步阶段，近些年因为连锁化率的提升、效率提升需求等因素，步入快速增长阶段。伴随复合调味品市场的需求旺盛且行业仍为蓝海市场，众多企业于 20-21 年加快布局，行业受到资本热捧。后疫情时期，消费品行业整体景气度恶化，调味品行业整体需求放缓。此外，2021 年上半年社区团购给调味品行业带来冲击，成本的持续上涨也使行业利润承压。从复合调味品行业来看，我们认为行业的调整有以下几个因素：1）由于大量企业的持续涌入，竞争格局恶化，行业产能过剩；2）19-20 年的快速增长，一定程度是渠道红利的体现，实际的动销情况弱于报表表现；3）行业相关企业经过快速的渠道扩张和 SKU的丰富之后，使得管理边际无法匹配。 复合调味品行业在 21 年经历洗牌后，当前竞争格局有所优化，部分小企业在行业承压下退出市场，但行业仍呈现出竞争较为激烈态势。复合调味品虽处于早期阶段，但其具备较强的标准化、工业化和便捷化优势，顺应行业和消费趋势，有望获得快速发展。复合调味料市场规模由 2011 年的432 亿元增长至 2021 年的 1588 亿元，年复合增长率为 13.9%，远高于调味品，预计 2025 年复合调味品市场规模有望达 2597 亿元。我们认为复合调味品龙头天味食品及颐海国际在行业格局持续优化下具有较强的先发优势，在渠道方面优于其他复合调味品厂商、品牌方面优于综合调味品厂商，预计市占率有望进一步提升。 渠道改善，管理向上，行业龙头实现轻装上阵。 2022 年，主要调味品企业纷纷推进组织架构改革，深耕传统渠道，理清渠道库存机制，并拓展新零售渠道拉动未来增长，渠道精细化运作，聚力拉动终端动销，精准费用投放，持续优化渠道策略。随着疫情好转，行业景气度逐步恢复，总体环境边际向好。我们认为复合调味品龙头企业无论在产品、渠道还是品牌上，都具有较强的优势，伴随产能的逐步投产，市场竞争力有望进一步加强。 投资建议：C 端复苏看企业自身边际改善，B 端看疫情复苏情况。 从当前行业发展情况来看，我们预计 C 端复调龙头在触底后大概率迎来反弹，叠加管理持续向上、渠道持续优化，有望实现边际改善，推荐天味食品，关注颐海国际。2022 年上半年疫情的多点反复使 B 端调味品公司短期承压，伴随疫情逐步缓解，有望率先回暖，长期来看，餐饮产业链量增趋势不改，伴随连锁化率的持续提升以及对效率提升的需求，B 端复合调味品符合餐饮行业对标准化的需求，市场空间较大，且上游集中度有望提升，相关专业性企业在产业链地位有望提升，建议关注日辰股份。 风险提示：宏观经济下行风险、食品安全风险、新冠疫情风险、行业竞争 加剧风险、成本持续上涨风险。 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2022-06-27 评级 2021A/E 2022E 2023E 2024E 2021A/E 2022E 2023E 2024E 603317.SH 天味食品 26.57 买入 0.24 0.47 0.61 0.82 92.79 47.38 36.51 27.16 01579.HK 颐海国际 24.70 买入 0.73 0.80 0.96 1.12 26.57 24.39 20.32 17.42 603755.SH 日辰股份 41.60 买入 0.82 1.01 1.37 1.85 43.99 35.71 26.33 19.50 资料来源：wind、天风证券研究所 -27%-23%-19%-15%-11%-7%-3%1%2021-062021-102022-02食品饮料沪深300股票报告网 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 复合调味品“大起大落”迎拐点，行业逐步进入健康化发展阶段 ..................................... 4 1.1. 下游连锁化和疫情催化行业情绪，竞争加剧和复购影响天花板判断 .......................... 4 1.2. 复合调味品“小产品，大市场”，是发展的需要，也是味蕾的需要 .......................... 6 1.2.1. 调味品行业规律交替，复合调料增长空间大 ............................................................ 6 1.2.2. 行业“小产品，大市场”，未来集中度提升是趋势 .............................................. 8 1.3. BC 两端抓手不同，龙头公司历经调整再次起航 ................................................................. 9 2. 渠道改善，管理向上，行业龙头实现轻装上阵 ..................................................................... 10 2.1. 天味食品：库存良性+渠道精耕+内部调整，公司边际有望逐步好转 ...................... 10 2.2. 颐海国际：组织变革释放公司活力，产品渠道改革持续推进 ...................................... 14 2.3. 日辰股份：B 端复合调味品因疫情短期承压，长期趋势不改 ...................................... 16 3. 投资建议：C 端看企业自身边际改善，B 端看疫情复苏 ..................................................... 18 4. 风险提示： ...............................................................................