金博股份(688598)碳碳热场龙头地位不容撼动，新兴业务蓄势待发

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 电力设备 2022 年 06 月 29 日 金博股份 (688598) ——碳碳热场龙头地位不容撼动，新兴业务蓄势待发 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点：  光伏晶硅制造碳碳复材热场部件龙头企业，业绩增速迅猛。公司深耕碳碳复材十七载，在光伏碳碳复材热场领域市占率 30%~40%。受益于光伏热场领域需求爆发，公司业绩增长迅猛。2021 年公司营业收入达 13.38 亿元，同比增长 213.7%，2017~2021 年营收CAGR 高 达 75.2% ； 2021 年 实 现 归 母 净利 润 5.01 亿 元 ， 同 比增 长 197.3% ，2017~2021 年净利润 CAGR 高达 103.9%。  2022 年光伏热场行业供需关系迎来拐点，落后产能将被淘汰。需求方面，新增+替换+改造三重需求驱动热场需求持续增长，我们测算 2023 年总需求约为 7631 吨，2023 年后增速将会放缓，2025 年需求超 10000 吨。供给方面，2021 年开始主要玩家加速新建产能，2022 年行业总产能快速扩张，据我们测算 2022 年行业有效供给将达 7650 吨。考虑到部分老产能无法满足大尺寸的生产要求，具备大尺寸热场部件生产能力的公司将最为受益。  自研核心技术造就公司成本优势，未来降本仍有空间。公司成本处于行业绝对领先地位，毛利率领先主要竞争对手西安超码 30pct，背后的原因在于其自制预制体+自研快速气相沉积技术降低公司直接材料成本以及简化生产流程使得设备折旧费用大大降低。公司虽然成本已经大幅领先同行，但是未来仍有 20%~30%的降本空间，过去公司降本主要依靠自主设计的沉积炉更新换代，降低电耗效果显著，我们认为未来降本依靠提高碳利用率，公司目前碳利用率处于 25%~30%之间，外部依靠碳纤维价格下行带动降本 10%。  2021 年公司布局新兴业务，向平台型公司转型。2021 年公司光伏领域碳碳复材热场收入占比达 97.76%，产品结构单一，受下游单一行业景气度影响较大，2021 年开始公司布局新业务，设立金博研究院、金博氢能以及金博碳陶全资子公司，公司未来将向半导体、氢能、碳陶复材摩擦制动等领域开拓市场。 我们认为碳陶复材刹车盘最有望接力碳碳复材热场部件，成为公司第二增长曲线。碳陶复材刹车盘是碳碳复材业务的自然延伸，过去由于成本过高，只能用于超跑，市场空间有限，未来随着成本下降，叠加新能源汽车渗透率提升刺激轻量化需求，碳陶刹车盘性价比凸显，2025 年市场空间有望突破百亿。  盈利预测与评级：我们预计公司 2022~2024 年归母净利润分别为 7.02/8.93/11.52 亿元，同比增长 40.0%/27.2%/29.1%，公司当前股价对应 2022~2024 年市盈率分别为35/27/21，我们选取光伏辅材、碳纤维复材及碳纤维材料类公司作为可比公司，2022 年平均市盈率为 43 倍，考虑到公司正由单一赛道型公司向碳基复合材料平台型公司转型，产品对应多条极具成长性的赛道，我们给予公司 2022 年 43 倍 PE，对应 302 亿市值，较目前仍有 24%上涨空间，给予“买入”评级。  风险提示：全球光伏装机不及预期、碳陶刹车盘市场开拓不及预期、技术研发不及预期 市场数据： 2022 年 06 月 28 日 收盘价（元） 305 一年内最高/ 最低（元） 424/180.08 市净率 11.6 息率（分红/ 股价） 0.25 流 通 A股 市 值 （ 百 万元） 19857 上证指数/深证成指 3409.21/12982.69 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2022 年 03 月 31 日 每股净资产（元） 26.35 资产负债率% 30.29 总股 本/ 流 通 A 股（ 百万） 80/65 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 郑嘉伟 A0230518010002 zhengjw@swsresearch.com 研究支持 傅浩玮 A0230522010001 fuhw@swsresearch.com 联系人 郑嘉伟 (8621)23297818×7387 zhengjw@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2021 2022Q1 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 1,338 450 1,942 2,716 3,495 同比增长率（%） 213.7 125.8 45.2 39.8 28.7 归母净利润（百万元） 501 203 702 893 1,152 同比增长率（%） 197.3 162.5 40.0 27.2 29.1 每股收益（元/股） 6.25 2.53 8.75 11.13 14.37 毛利率（%） . . . . . ROE（%） 26.5 9.6 28.1 27.5 27.3 市盈率 49 35 27 21 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 06-2807-2808-2809-2810-2811-2812-2801-2802-2803-3104-3005-31-50%0%50%100%（收益率）金博股份沪深300指数股票报告网 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 46 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 我们预计公司 2022~2024 年归母净利润分别为 7.02/8.93/11.52 亿元，同比增长 40.0%/27.2%/29.1% ， 公 司 当 前 股 价 对 应 2022~2024年 市 盈 率 分 别 为35/27/21，我们选取光伏辅材、碳纤维复材及碳纤维材料类公司作为可比公司，2022年平均市盈率为 43 倍，考虑到公司正由单一赛道型公司向碳基复合材料平台型公司转型，产品对应多条极具成长性的赛道，我们给予公司 2022 年 43 倍 PE，对应 302 亿市值，较目前仍有 24%的上涨空间，给予“买入”评级。 关键假设点 公 司 2022/2023/2024 年 碳 碳 复 材 产 能 为 2600/3450/4140 吨 ， 销 量 为2500/3450/4140 吨，单位价格下降 10%/10%/5%。 碳 陶刹 车 盘 业务 2023 年 开始 放 量 ，2023/2024 年公 司 碳陶 刹 车 盘 价 格为2500/2300 元/盘。 有别于大众的认识 市场认为光伏热场需求持续高增速可能无法维持，而供给短期快速扩张，2022 年开始将出现供过于求的情况，公司可能会出现产能过剩的情况。我们认为总体来看今年行业供给确实不紧张，但是考虑到部分厂商并不具备生产大尺寸（32 英寸、36 英寸）及适用于 N 型片的碳碳复材热场的能力，部分产能属于落后产能，而硅片新增需求将以大尺寸（182mm、21