力挽狂澜的那些事：2015年疲态尽显

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 策略专题 2022 年 06 月 21 日 策略专题 证券分析师 吴开达 资格编号：S0120521010001 邮箱：wukd＠tebon.com.cn 林晨 资格编号：S0120522040001 邮箱：linchen＠tebon.com.cn 研究助理 相关研究 1.《2008 年全球金融危机力挽狂澜的那些事-》，2022.6.20 2.《美股不见底，A 股如何演绎？》，2022.6.19 3.《REITs 解禁，配置机会或将再现周观REITs2022年6月第3周-》，2022.6.18 4.《次新交易热度微降——周观新股 2022 年 6 月第 3 周》，2022.6.18 5.《1998 年亚洲金融危机力挽狂澜的那些事-》，2022.6.17 2015 年疲态尽显 力挽狂澜的那些事 [Table_Summary] 投资要点：  导读：4 月下旬以来，我们发布《市场症结与曙光》系列研究，4 月 27 日联合行业召开《曙光初现》主题会议：“5 月拥抱曙光，症结之一的上海疫情逐渐弱化，权益迎来宝贵窗口期”得到验证。5 月 PMI、进出口、金融数据显示经济活力回升，与普林格同步高频指标反应的情况一致。往后看，市场回升力度、持续性与政策刺激密切相关。在过去危机爆发，亦或是经济衰退期，政策往往逆周期力挽狂澜。在这样的背景下，我们推出《力挽狂澜的那些事》系列研究，本文为第三篇，复盘 2015 年经济下行阶段。  三期叠加，又遇外需走弱。决策层在 2014 年初判断，国内经济处于“三期叠加”阶段：经济增长速度换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期，2015 年国内高库存、结构性产能过剩等问题愈发严重，另外外需也开始明显走弱：国际贸易萎靡不振，加上国际市场上贸易保护主义逐渐抬头。经济下行压力不断加大，2012 年以后 GDP 同比增速逐步下台阶，2012 年破 8，2014 年破 7.5，2015 年Q4 单季度跌至 7%以下。  2015-2016 年政策托底经济。2014 年 H2 开始，房地产政策出现松动：多次降准降息，首付比例多次调低、营业税减免、契税减免等等组合拳，还有 PSL 工具解决棚改货币化安置的资金问题。基建方面，政策推广鼓励 PPP 模式创新投融资模式，2016-2017 年 PPP 项目快速扩容；并且政府预期财政赤字目标也大幅调高。另外，汽车政策有购置税减免和新能源汽车补贴政策持续。政策组合拳出击下，房地产投资一举扭转颓势，汽车产销回升，基建投资也维持在高位，稳住经济。  行情从弱反弹到板块分化，消费贯穿始终。2016 年 2 月以后市场也呈现出类似2009 年的普涨的特征，但弹性远不如当时，全年宽基指数大部分是下跌的，风格上消费、周期领涨。2017 年行业则呈现出了更大的分化，ROE 成为审美标准，食品、家电以及金融板块等领涨。在这一轮经济上行中，周期风格的 ROE 改善最明显，而消费风格的 ROE2016 年开始则稳步上行，在 2018 年 Q2 反超了趋势性下行的金融风格。  风险提示：本文为历史回顾，不构成当前市场的投资建议。 策略专题 2 / 13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 三期叠加，又遇外需走弱 ............................................................................................. 4 2. “三去一降一补”成为重要抓手 ........................................................................................ 5 2.1. 房地产政策连续加码，库存 2016 年开始去化 ..................................................... 5 2.2. PPP 模式创新投融资模式助力基建 ...................................................................... 7 2.3. 新能源汽车扶持政策延续，传统车也有所放松 .................................................... 8 3. 市场：从弱反弹到分化，消费贯穿始终 ........................................................................ 9 4. 风险提示 ..................................................................................................................... 12 策略专题 3 / 13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图 1：世界出口增速 2015 年大幅下行 .............................................................................. 4 图 2：中国进出口增速 2015-2016 年走弱 ......................................................................... 4 图 3：2012 年-2016 年 GDP 增速逐步下台阶................................................................... 5 图 4：工业增加值 2012 年以来逐步下台阶 ....................................................................... 5 图 5：社消 2012 年以后也持续走弱 .................................................................................. 5 图 6：2014 年开始固定资产投资降速 ........................