兼论2021年7月至2022年5月之复盘：何时更加勇敢

策略研究 策略研究 证券研究报告 权威报告解读 2022 年 06 月 06 日 何时更加勇敢 ——兼论 2021 年 7 月至 2022 年 5 月之复盘 相关研究 “投资时代的核心资产，寻找中国的“苹果们”——2021 下半年申万宏源策略观点与各行业展望综述”2021.08.30 “HEAL THE WORLD——2021 年申万宏源策略观点与各行业展望综述”2021.01.14 证券分析师 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 程翔 A0230518080007 chengxiang@swsresearch.com 联系人 程翔 (8621)23297818×7342 chengxiang@swsresearch.com 本期投资提示： ⚫ 有效反弹得到验证。2021 年 12 月中旬至 2022 年 4 月末的调整实际上分为三轮，分别反映美联储收紧货币政策、俄乌冲突、疫情影响，这些因素在五月份都有边际改善。申万宏源策略团队于 4 月 27日当天发表报告《2022 年第一次有效反弹》，5 月至今市场交易的核心逻辑是疫后复苏，复产复工，稳增长政策不断却无需马上证实效果，其实类似于 5 月版的“春季躁动”。 ⚫ 当前市场的主要矛盾还是投资者对于经济基本面的预期能否真正稳住，其经历了从“预期宽松”（2021年 Q4）到觉得“宽松也没用”（2022 年年初至今），未来将会经历一个“不见兔子不撒鹰”的右侧过程之后、认识到“持续宽松最后一定会有效果”，类似的投资者心理变化在十八大召开的 2012 年同样发生过。 ⚫ 凤凰涅槃，浴火重生。何时更加勇敢？一名策略师给市场反转的预设条件，可以有三种类型：第一，幅度条件（虽然不能完全确定 2863.65 点是绝对低点，但能确定的是，即便该点位被击穿，下行空间也十分有限；但是时间上恐怕不足）。第二，时间条件（类比 2012 年人的认知节奏与反应函数，至少 2022 年 8 月以后，甚至更久）。第三，逻辑条件，中国经济增长预期稳住，该条件的具象指标为中国十年国债收益率上 3%（我们论证了其将并非因为美债收益率的牵引）。按照条件的严谨程度，我们设置条件的优先级为：逻辑条件>时间条件>幅度条件。现在看，战略翻多条件尚不成熟，仍需耐心，五月反弹之后市场仍将有波动、有反复。潜在的风险点既包括原材料成本上行、供应链不确定性给中报乃至年报带来的“灰犀牛”冲击，还包括地缘政治的一些不确定性对整体市场以及局部产业公司的“黑天鹅”冲击。我们在《2022 年第一次有效反弹》中认为“我们正在迎来 2022 年第一次有效反弹，之所以“有效”，是因为这一次反弹中孕育着反转的可能性”。如果最终证明市场 6-8 月没有深幅回调，直接向上超预期，其可能性来自于国产特效药的广泛使用，以及“动态清零”的最新诠释，如果出现反转，加仓未晚，2014 年 2400 点减仓，2600 点加仓回来并不影响牛市大局的享受。 ⚫ 经济预期真正稳住之前，市场风险偏好低，低估值股票呈现弱绝对收益、强相对收益。所谓“高分红”、“稳增长”、“国企改革”等投资主题其实只是投资者在低风险偏好下的选择，存量博弈特征十分突出，已经不仅仅在所谓的价值和成长之间轮动，更是在低估值行业之间呈现了存量博弈，所以二月追银行、三月追煤炭、四月追地产都要承受大幅回撤。在申万宏源策略的体系中，风险偏好与经济增长预期高度相关，经济增长预期稳住之前，“景气好的微观结构都不好，微观结构好的景气都不好”，“有困境的公司不少，能反转的不多”是投资者低风险偏好的具象化表达。 ⚫ 当经济预期稳住之后，市场风险偏好回升，结构性高成长赛道将会王者归来，最看好安全（农业粮食安全、信息安全、军工、工业产业链安全）、碳中和、数字经济（信息基础设施建设、数字消费新场景、数字生产、数据交易）。5 月市场在风险偏好从极端悲观修复的过程中，成长赛道也的确“有效反弹”，但必须客观承认，经济预期最终稳住之前，相关公司股价还要经历分化的考验。而消费龙头、港股互联网科技龙头也将在下半年战略翻多条件出现后、市场风险偏好回升过程中逐步恢复元气。 ⚫ “Patience Is a Virtue”，给市场一些耐心，优秀的公司和基金经理需要时间逐步证明自己穿越周期的能力；给自己一些耐心，调整自己的生物钟，申万宏源策略 2021 年末的谨慎恰恰源自于 2015年的错误教训，不经历 2016 年的“浴火”，又何来 2022 年的“重生”？ ⚫ 在 2 月 14 日的报告《年初行情反思与方法论改进》后，很多投资者十分好奇申万宏源策略如何在主观世界和客观世界之间架起“策略函数”的桥梁？这篇报告做了简单的说明，而具体分析过程其实就是范例，而报告中对 2021 年 7 月至 2022 年 5 月的复盘，既是对历史体系化的客观记录，也是在这场修行中绕不开的学习过程。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共37页 简单金融 成就梦想 1.何时更加勇敢 .................................................................. 5 1.1 找到市场的主要矛盾 ................................................................................. 5 1.1.1 如果看十年，市场的主要矛盾是什么？ .................................... 5 1.1.2 如果看过去三年，市场的主要矛盾是什么？ ............................. 5 1.1.3 如果看 2022 年，市场的主要矛盾是什么？ .............................. 5 1.1.4 如何确认“市场相信了经济能够稳住” ......................................... 7 1.1.5 经济预期稳住之后买什么？ ...................................................... 9 1.2 方法论思考：“策略函数”如何构建？ ............................................. 10 2. 复盘 2021 年 7 月至 2022 年 5 月 .............................. 11 2.1 7 月-9 月中旬：“共同富裕”新时代，9 月反弹奏响合唱 ........... 11 2.1.1 互联网平台监管加强，境外投资者高度关注 ............................ 11 2.1.2 教育公平迎“三胎”，地产困境现苗头 ........................................ 11 2.1.3 “碳中和”如火如荼，新能源由热到烫 .