投资策略：外资研究3.0时代开启

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 市场策略研究 2022 年 06 月 17 日 投资策略 外资研究 3.0 时代开启 前言：自 2017 年 6 月成功闯关 MSCI 至今，A 股的快速国际化之路已经走过了 5 个年头。过去 5 年里，外资的入场不仅贡献了万亿级别的增量资金，还对国内市场的定价体系和行为模式带来了极为深刻的影响。早在2018 年，国盛策略团队就将外资作为 A 股流动性研究的战略方向，至今已经积累了数十篇深度专题系列，其中百页重磅《国盛策略外资研究笔记》、《外资配置盘 VS 交易盘：谁更聪明？》等报告获得市场高度认可。 2018 年之前，北上持股规模在很短的时间内从无到有，成为 A 股市场的重要增量资金，外资增持的方向也成为内资追捧的香饽饽，这一时期可视作外资研究的 1.0 时代——总量式。2019-2020 年，北上持股规模达到万亿，外资审美已逐渐被国内市场所认可，核心资产估值溢价迅速与国际接轨，并引发了市场关于配置&交易、真伪外资的讨论，这也使得外资研究进入 2.0 时代——结构式。 2021 年以来，外资的增量贡献逐渐趋于稳定；而随着龙头估值溢价修复到位，北上整体的持股收益不复往日，流入的结构也出现较大变化；与此同时，外围变量对国内市场的影响明显增强，内外估值与风格联动关系进一步提升。我们认为，上述的这些特征表明，A 股的国际化进程已经迈向新阶段，新阶段需要新框架，如果说 1.0 时代的关键词是总量、趋势，2.0 时代的关键词是结构、真伪，外资研究 3.0 时代的关键词就是——精细式。 MSCI 闯关五周年，外资带来的影响极为深远。5 年再回首，外资的流入给 A 股的定价体系和投资行为模式带来了极为深刻的影响，A 股成熟化、价值化的帷幕也由此拉开：（一）影响力方面，外资话语权稳步提升，且愈发不容忽视。近五年外资累计贡献超 1.6 万亿增量资金，持股规模超 3万亿，对于国内市场的话语权稳步抬升。（二）内外估值与风格联动关系明显提升，外部变量对 A 股的影响放大。18 年成为重要分水岭，A 股与美股内外联动明显增强，21 年以来美股与 A 股成长/价值风格相关性超 70%，外部变量对 A 股的影响放大。（三）定价模式成熟化，核心资产崛起，龙头估值从折价到溢价。国际指数纳入以来，内外资审美逐步从分歧走向共识，带动龙头估值从折价走向溢价，甚至一度出现矫枉过正。 新时代需要新框架，外资研究 3.0 时代开启。 （一）外资 3.0 时代研究精细化：四大维度。 1）外资真实增减持信号的识别与应用； 2）交易盘、配置盘分歧的理解与应用； 3）指数调整策略的布局与线索； 4）北上席位分化显著，“聪明钱”挖掘继续向席位下沉。 （二）外资 3.0 时代应用实践：组合搭建。基于过往的外资研究经验，我们将在 3.0 时代陆续构建更具实操性的系列投资组合，并将外资经验逐步应用到收益增厚、波动控制、市场择时和风格判断等多个维度。首篇报告我们率先推出两个外资组合：1）基于交易盘选股择时能力的“交易型组合”；2）结合外资增配与估值性价比的“稳定型组合”。 风险提示：1、宏观经济超预期波动；2、国际指数纳入不及预期；3、历史经验指导意义不及预期。 作者 分析师 张峻晓 执业证书编号：S0680518110001 邮箱：zhangjunxiao@gszq.com 研究助理 王程锦 执业证书编号：S0680120070053 邮箱：wangchengjin@gszq.com 相关研究 1、《投资策略：市场情绪强势升至高位——交易情绪跟踪第 147 期》2022-06-15 2、《投资策略：单周流入创年内新高——外资周报第125 期》2022-06-14 3、《投资策略：科创解禁潮将至，如何布局？》2022-06-13 4 、《 投 资 策 略 ： 回 归 “ 确 定 性 ” — — 策 略 周 报（20220612）》2022-06-12 5、《投资策略：市场回顾（6 月 2 周）——资源股引领，反弹创新高》2022-06-11 2022 年 06 月 17 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、MSCI 闯关五周年，外资带来的影响极为深远 ..................................................................................................... 3 1.1 影响力方面，外资话语权稳步提升，且愈发不容忽视 ................................................................................... 3 1.2 内外风格联动更为明显，外部变量对 A 股的影响放大 .................................................................................. 5 1.3 定价模式成熟化，核心资产崛起，龙头估值从折价到溢价 ............................................................................ 6 二、新时代需要新框架，外资研究 3.0 时代开启 ....................................................................................................... 7 2.1 外资 3.0 时代研究精细化：四大维度 .......................................................................................................... 8 2.2 外资 3.0 时代应用实践：组合搭建 ............................................................................................................. 11 风险提示 .............................................................................................................................................................. 14 图表目录 图表 1：北上资金成交规模与占比稳步抬升 .............................................................................................................. 4 图表 2：北上资金持股规模及占比历史变动 .........................