策略专题：反弹至此，基民的赎回压力如何？

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 分析师：王仕进 执业证书编号：S0740519020001 Email：wangsj@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 投资要点  基民赎回压力特征解析 4 月 26 日市场反弹至今，A 股市场主要权益指数涨幅普遍在 10%以上，其中上证指数上涨近 15%，创业板指上涨近 20%，行情大幅反弹也意味着越来越多的基民开始回本，潜在的赎回压力可能也在上升，本周我们尝试对此进行探讨。 从基金发行来看，2022 年 2 月以来，合计新成立偏股型基金 1109 亿，总规模不及去年四季度的平均单月水平，这说明最近的密集申购集中在去年 11 月至今年 1 月，对应的上证点位区间在 3350-3650 附近，这或许说明当前市场距离基民的成本区域还有不少距离，尽管短期反弹幅度较大，但当前的基金赎回压力可能还未到凸显之时。 由于偏股基金的申赎情况不是实时披露的，我们很难通过严格的量化依据来研究基民的申赎行为，但可以参考的是指数基金。比如我们通过对市场上最活跃的两款指数基金进行复盘，可以发现，这类投资者具备典型的越涨越卖、越跌越买的特点。以创业板 50 为例，21 年 2 月市场快速调整期间，ETF 申购规模快速增加，到 5月指数回到 2 月高点的时候，创业板 50ETF 的累计净申购规模也回到了指数调整前的水平。而从去年 12 月到今年 4 月底，创业板持续调整阶段，ETF 累计净申购规模也是持续增加，近期则是净赎回速度明显提升。 对比沪深 300ETF 和创业板 50ETF 过去一年的申赎情况，我们发现二者在 2021年 9 月-12 月指数横盘震荡阶段，沪深 300ETF 与创业板 50ETF 出现了相反的申赎行为：沪深 300ETF 密集申购，创业板 50ETF 则基本是赎回为主。结合广大基民一般不回本不赎回的经验，这或许说明两点，一是沪深 300ETF 短期赎回压力没有创业板大。虽然近期指数表现有所反弹，但距离去年 12 月仍有一定差距，沪深300ETF 在去年 9 月到 12 月指数横盘阶段增加的净申购资金至今仍为浮亏状态，而在去年 Q4 基本以赎回为主的创业板 50ETF，相对而言可能更倾向于在近期兑现收益。二是针对创业板 50 而言，虽然短期赎回压力较沪深 300 更大，但这可能也意味着远期向上的阻力更小。  指数样本密集调整季与近期北上资金大幅净流入解析 近期北上资金维持大幅净流入状态，截至 6 月 15 日，目前 6 月日均净流入规模为45 亿元，为沪股通开闸以来月度日均净流入历史新高。按月来看，沪股通开闸以来，北上资金月度净流出的次数屈指可数，这或许说明在 A 股外资持股比例偏低的背景下，未来北上资金依然会维持净流入的趋势。 反弹至此，基民的赎回压力如何？ 证券研究报告/策略专题 2022 年 6 月 16 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 策略专题 近期北上资金大幅净流入的另一个背景是 MSCI 与富时罗素指数季度调整带来的配臵力量。此前，外资持股由于 A 股市场表现不佳、人民币急贬等影响下呈现密集大幅流出。随着近期 A 股市场的反弹，以及指数的季度调整，一些配臵资金由于被动指数强制配臵的规则持续流入。具体来看，5 月 31 日，MSCI 半年度指数调整结果已正式生效，涉及到 A 股的包括 MSCI 中国指数、MSCI 中国 A 股在岸指数、MSCI 全球标准指数等多只指数。后续，富时罗素宣布对富时中国 50 指数、富时中国 A50 指数等指数审核变更将于 2022 年 6 月 17 日星期五收盘后（即 2022 年 6月 20 日星期一）生效。 国内指数方面，同样的近期不少重要指数季度调整，需关注被动指数基金在调仓过程中对新纳入成分股的拉升。沪深 300 和中证 500 样本于 6 月 10 日调整完毕，使得上周五市场不少个股尾盘出现异动。  估值片段对比看市场方向选择 通过对近期行业大盘股估值修复的情况来看，市场在沿着即期景气度做多。取疫情发酵前（3 月 2 日）和指数恐慌点（4 月 26 日）两个片段，对比当前各个行业大盘股估值中位数的变化情况，多数行业估值已经回到 3 月初的水平，背后或反应了两点：一是市场反弹已大致恢复至疫情冲击前，这一轮反弹已经基本修复完毕；二是结合行业景气度来看，从指数低点以来的估值修复力度可以看出，即期基本面状态最好的反弹幅度最大。这一点说明了在流动性预期整体宽松的背景下，市场还是会选择盈利预期最强的方向。 短期风险偏好大幅改善。截至 6 月 15 日，融资成交占比为 7.7%，突破底部震荡区域，风险偏好大幅改善，但持续性仍存疑，场外资金进场速度仍是关键；科创板换手率（20ma）周度进一步放大，万得全 A 和创业板指换手率近期相对提升斜率较小；截至上周末（6 月 10 日）沪深 300 周度股权风险溢价至 179bp（前一周值为207bp），本周沪深 300 估值中位数大幅提升，或许和中证指数公司近期样本调整有关，一般样本调整期会有一定误差。  风险提示：统计误差、历史规律不代表未来发展。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 策略专题 内容目录 一、基民赎回压力特征解析 ............................................................................................................ - 5 - 二、指数样本密集调整季与近期北上资金大幅净流入解析 ............................................................ - 6 - 三、估值片段对比看市场方向选择 ................................................................................................. - 9 - 风险提示 ....................................................................................................................................... - 11 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 策略专题 图表目录 图表 1 创 50ETF 累计净申购（亿元） ......................................................................................... - 6 - 图表 2 沪深 300ETF 累计净申购（亿元）.............................................................................