疫情冲击系列研究：疫后复苏，房地产曙光何在？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 策略专题 2022 年 06 月 14 日 策略专题 证券分析师 吴开达 资格编号：S0120521010001 邮箱：wukd＠tebon.com.cn 研究助理 肖峰 邮箱：xiaofeng＠tebon.com.cn 相关研究 1.《 复 工 抢 工 ， 战 年 线 》，2022.6.12 2.《REITs 市场回升，成交活跃度上行周观 REITs2022 年 6 月第 2 周-》，2022.6.11 3.《科创板首日涨幅回升——周观新 股 2022 年 6 月 第 2 周 》，2022.6.11 4.《2022 中报及下半年景气前瞻— — 疫 情 冲 击 研 究 系 列 》，2022.6.8 5.《怎么看当前科创板？科创盈余惊 喜 组 合 与 限 售 解 禁 分 布-》，2022.6.6 疫后复苏，房地产曙光何在？ 疫情冲击系列研究 [Table_Summary] 投资要点：  导读：本文对 2016 年以来房地产政策脉络进行了细致梳理，房地产行业政策从去金融化到提出“两维护”边际转暖。通过对比武汉疫情后房地产市场表现，我们发现疫情后居民购房意愿趋于谨慎，疫情导致的居民收入下降确实影响了商品房销售，但企业端投资未明显降低。我们系统分析了房地产销售、融资和投资现状，认为房地产行业销售将演绎供需双弱下的弱复苏，房企资金来源全面趋紧，民企短期或仍难走出困境，建安支出和土地购置均走弱，房地产投资降幅或将继续扩大。由于国企在销售、融资和投资方面均占优，预计国企开发商市占率将大幅提升，建议关注优质国企开发商，同时地产后周期品种将受益政策放松后房地产整体市场的回暖，业绩有望得到修复，建议关注装饰材料、家具、空调器具、厨房器具和照明用品等。  政策脉络梳理：房住不炒贯彻始终，提出“两维护”后边际转暖。2016 年提出房住不炒 ，房地产行业进入政策收紧周期。“房住不炒”成地产政策主基调，四维调控框架引导房地产行业去金融化。2016 年到 2021 年上半年，虽然房地产政策偏紧，调控政策不断，但是整体市场保持韧性，总体持续火热。2021 年 6 月以后，由于地产融资政策持续收紧、土地成交热度上行的同时新房限价，导致房企现金流压力变大且利润率下行，以恒大为代表的高杠杆房企信用风险逐步暴露。2021 年 9 月开始，随着“两维护”提出地产政策开始回暖。  复盘武汉：居民端销售表现较弱，企业端投资迅速恢复。回顾武汉疫情，2020 年湖北省商品房销售额累计降低 21.5%，全国商品房销售额同比上升 8.7%，全年销售表现来看湖北不及全国，说明疫情后居民购房意愿趋于谨慎，疫情导致的居民收入下降确实影响了商品房销售。投资端来看，房地产企业投资意愿未明显降低。2020 年全年湖北省房地产开发投资同比下降 4.4%，而全国全年同比上升7.0%。土地成交方面，2020 年武汉市累计住宅用地成交价款同比上升 14.2%，300 城住宅土地累计成交价款同比上升 15.4%，房地产企业投资意愿相较于销售降幅未明显降低。  房地产销售：2021 年 7 月起量价走弱，预计后市弱复苏。房地产销售从 2021 年7 月开始走弱，降幅持续扩大。房价方面，新房销售均价于 2021 年 8 月开始同比转负，2022 年 4 月降幅达到 12.4%。2022 年 4 月，地方政府对于房地产市场放松力度明显加大，5 月销售降幅已开始收窄。结构上二手房恢复情况好于新房，说明在各地房地产放松后，房地产市场确实开始回暖，但是由于烂尾风险的原因，二手房表现也同样好于新房。展望后市，由于居民对房价预期转弱、烂尾风险犹存和房地产市场整体库存偏低，我们认为销售将呈现供需双弱格局下弱复苏。  房地产融资：资金来源全面趋紧，民企短期或仍难走出困境。2021 年以来房地产开发资金来源同比增速持续走弱。结构上销售回款是房企最重要资金来源，商品房销售走弱后其占比高位回落。截至 2022 年 4 月销售回款占比降低至 48.2%，但其仍是房企最重要的资金来源。因此，房地产开发企业资金面缓解高度依赖新房销售回暖。各融资渠道新发行额度大幅降低，融资资源向高资质国央企倾斜。从到期压力来看，2022 年 6 月到 10 月，房地产到期信用债和海外债规模处于相对高位，在融资受限和销售走弱的背景下，民企短期或仍难走出困境。  房地产投资： 建安支出和土地购置均走弱，房企投资聚焦高能级城市。受房地产市场走弱和融资收紧影响，房地产开发投资完成额同比增速持续下行。2022 年 1-4 月，房地产开发投资完成额同比降低 2.7%。房地产投资完成额主要由建安支出 策略专题 2 / 32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 和土地购置费组成，由于房地产资金紧张状况和新房销售景气度下行短时间难以缓解，预计房屋开工端将持续弱势，将导致施工面积持续下降，从而使建安支出投资减少。由于土地购置费增速约滞后于土地成交价款增速约 10 个月。2021 年3 月开始，土地成交价款累计同比转负，预计 2022 年土地购置费同比增速将进一步下行。从开发商投资策略来看，2022 年房企投资策略均偏好选择一二线城市，整体投资策略偏于谨慎，且国企拿地占比显著上升。  投资建议：建议关注优质国企开发商及地产后周期品种。由于居民对房价预期转弱、烂尾风险犹存和房地产市场整体库存偏低，我们认为房地产销售将呈现供需双弱格局下弱复苏。结构上由于国企违约风险较低，国企销售降幅小于民企开发商，且融资资源倾斜国企开发商，预计国企开发商市占率将大幅提升，建议关注优质国企开发商。同时，由于烂尾风险问题导致新房销售恢复弱于二手房，房企资金压力仍存导致开工端预计相对低迷，而地产后周期品种将受益政策放松后房地产整体市场的回暖，业绩有望得到修复，建议关注装饰材料、家具、空调器具、厨房器具和照明用品等。  风险提示：国内疫情反复超预期；俄乌冲突超预期；通胀持续性超预期；海外需求下滑超预期；稳增长政策力度不及预期。 策略专题 3 / 32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 政策脉络梳理：房住不炒贯彻始终，提出“两维护”后边际转暖 ..................................... 6 1.1. 2016 年提出房住不炒，四维调控框架去金融化 .......................