策略周观点：内滞外胀卷土重来？

2022年06月12日 内滞外胀卷土重来？ ——策略周观点 投资要点 分析师：谭倩 执业证书编号：S1050521120005 邮箱：tanqian@cfsc.com.cn 分析师：纪翔 执业证书编号：S1050521110004 邮箱：jixiang@cfsc.com.cn 联系人：杨芹芹 执业证书编号：S1050121110002 邮箱：yangqq@cfsc.com.cn 最近一年大盘走势 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 《柳暗之后静待花明：投资和消费是发力点》20220520 《稳增长的政策路径：先保，再稳，后增》20220529 《 至 暗 时 刻 已 过 ， 经 济 触 底 回 升 》20220531 ▌ 周观点 本周（6.6-6.12）宽基指数全面延续上涨，创业板指继续强势，涨幅达4%，科创50较未能延续领涨，本周涨幅2.13%，上证指数涨幅达2.80%。从交易主线和行业表现来看，俄乌冲突发酵，能源安全再次成为市场焦点，新老能源涨幅居前。 内外经济金融数据公布，内滞外胀的核心矛盾或将重新成为交易主逻辑： 外胀：5月份美国CPI同比8.6%，继续刷新了40年以来的最高值，预计十年期美债收益率有望冲破3.2%的前高。美联储连续加息50BP后美债逻辑将从通胀逻辑转换为衰退逻辑，我们预计最早九月初，最晚十一月开始出现3m10s的利差走负。 内滞：5月社融和PMI数据整体回升，但结构都仍待改善。社融部分，总量回升，但自发性融资仍然同比少增，宽信用处于第二阶段向第三阶段的过程之中；PMI部分，整体经济活动景气度回升，但企业用工需求较低，外需仍将面临挑战。 短期来看，外有通胀和美债上行压力卷土重来，内有经济数据和盈利业绩双重验证，市场情绪会有反复，超跌反弹后会逐步进入休整蓄势阶段。总体来看，短期A股重回震荡行情，但中长期性价比凸显，整体机会大于风险。 宽信用向第三阶段迈进过程中，金融、消费风格占优。当前，社融总量数据进一步改善，推动市场对于宽信用进程的预期改善，成交额边际抬升明显，两融交易放量，券商行业有望占优；消费在成本和需求端有望同步回暖，食品饮料、美容护理和免税板块等高景气有望延续。 ▌ 风险提示 （1）宏观经济加速下行 （2）政策不及预期 （3）地缘冲突大规模爆发 -30%-20%-10%0%10%沪深300证券研究报告 策略周报 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 正文目录 一、 市场交易逻辑切换，关注内滞外胀 ...................................................... 3 二、 外胀：通胀再创新高，美债利率有上行动力 .............................................. 3 三、 内滞：经济边际修复，但结构有待优化 .................................................. 5 四、 A股策略：休整蓄势，金融、消费占优 ................................................... 7 五、 风险提示 ............................................................................ 10 图表目录 图表1：5月份通胀创40年以来的新高 ...................................................... 4 图表2：食品、住宅和能源是主要通胀拉动项（%） .......................................... 4 图表3：CPI数据公布后加息预期上升 ...................................................... 5 图表4：票据冲量、政府债券、企业短贷为主要动力 ......................................... 6 图表5：自发性融资环比上行，但同比仍然下行 ............................................. 6 图表6：雇工需求仍低于荣枯线 ........................................................... 6 图表7：出口订单后续或将承压 ........................................................... 6 图表8：社融总量改善到结构优化需半年至一年时间 ......................................... 7 图表9：宽信用迈向第三阶段，金融占优，消费次之（相对沪深300超额收益：%） ................ 8 图表10：2008年市场底部放量交易催化券商行情 ............................................ 8 图表11：2019年天量成交额助推券商持续上行 .............................................. 8 图表12：两融交易活跃度与券商超额收益相关性较强 ........................................ 9 图表13：当前成交额底部放量，券商行情开启 .............................................. 9 图表14：成本压力下行，疫情扰动减弱，消费或将率先复苏 .................................. 9 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 本周（6.6-6.12）宽基指数全面延续上涨，创业板指继续强势，涨幅达4%，科创50较未能延续领涨，本周涨幅2.13%，上证指数涨幅达2.80%。从交易主线和行业表现来看，俄乌冲突发酵，能源安全再次成为市场焦点，煤炭大涨10.35%，有色金属（+7.92%）、石油石化（+7.87%），电力设备作为新能源也上涨了4.93%；轻工制造（-1.00%）、电子（-0.74%）和家用电器（-0.67%）表现弱势。内外经济数据公布，进入政策验证期，科创50相对上期走弱是否意味着市场对于反弹行情有了分歧。 一、 市场交易逻辑切换，关注内滞外胀 内外经济金融数据公布，市场交易或将逻辑切换。回顾4-5月，国内疫情从至暗时刻迈向光明，中央和地方政策频频发力，经济逐步修复；海外方面，通胀阶段性见顶，美联储加息预期逐渐稳定。我们一直认为内滞外胀是A股下行的核心矛盾，在4-5月期间国内经济数据出现好转，外部通胀高位稳定，内滞外胀得到缓解，A股反弹并走出独立行情。但在接下来，市场关注点会从政策密集出台转向经济数据的验证，而社融数据是先行经济指标，海外通胀方面，美国CPI数据是关键指