2022年5月通胀点评：关注价格传导和结构性通胀

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1宏观利率报告原因：定期点评关注价格传导和结构性通胀——2022 年 5 月通胀点评2022 年 6 月 10 日宏观/点评报告本报告分析师：郭瑞执业登记编码：S0760514050002邮箱：guorui@sxzq.com张治 CFA执业登记编码：S0760522030002邮箱：zhangzhi@sxzq.com太原市府西街 69 号国贸中心 A 座28 层山西证券股份有限公司http://www.i618.com.cn主要观点5 月通胀平稳，符合预期。5 月 CPI 同比上涨 2.1%，环比下跌 0.2%，翘尾因素和新涨价因素一升一降。5 月 PPI 同比上涨 6.4%，环比上涨 0.1%。单纯从数据上看，5 月通胀落地提升了年内通胀保持在合理区间的概率。随着疫情趋缓，价格传导趋势再度确立。第一，中游价格向下游价格传导继续。原材料购进价格指数中，上游同比有所回落，但下游如木材及纸浆、农副产品价格开始上升；从剪刀差看，有色金属-建筑材料、化工原料-化工原料及半成品、化工原料-纺织原料等剪刀差继续下行。第二，工业品价格向消费品价格加速传导。PPI 和 CPI 之差收窄至 4.3%（前值 5.9%），连续 7 个月收窄，PPI 中生产资料和生活资料之差继续收窄至 6.9%（前值9.3%），连续 5 个月收窄。第三，上游价格向中游传导有所恢复，但力度不大，因为在前期利润侵蚀的情况下，中游企业需要恢复自身的盈利能力。如 PPI 中，采掘业和原材料剪刀差、原材料和加工业剪刀差均高位回落。原材料购进价格指数中，燃料动力和中游有色分项之差涨幅趋缓、燃料动力和中游化工分项之差高位有所回落。综上，在疫情相对平稳的情况下，随着需求的回补，价格进一步按产业链传导趋势较为明确。猪肉、鲜菜、蛋类、奶类等涨价影响可控，关注粮食、生活用品涨价的持续性。分项看，受国际粮价高位运行影响，边际涨价较多的主要是粮食相关项，国内面粉、粮食制品和食用植物油价格明显上涨，粮食环比上涨 0.5%（前值 0.7%），近三个月涨价幅度达到 2016 年来高位，食用油环比上涨 0.7%（前值 0.5%）。蛋类、奶类环比分别上涨 1.4%（前值 6.3%）、0.4%（前值 0.2%），主要受夏季来临产蛋量产奶量下降影响，具有季节性。疫情导致生活用品及服务涨价延续，未来可能仍受囤货情绪和中游价格传导影响；猪肉价格环比涨幅扩大至 5.2%（前值 1.5%），中央储备猪肉收储工作继续开展，生猪产能调减效应逐步显现。5 月汽油、柴油和液化石油气证券研究报告：宏观/点评报告请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2价格分别上涨 27.6%、30.1%和 26.9%，带动交运燃料分项环比上涨 0.6%。边际降价主要集中在鲜菜，环比下降 15.0%（前值-3.5%），主要受随着鲜菜大量上市，物流逐步畅通的影响。市场启示：关注结构性通胀，货币政策“补给式”宽松，债市交易难度加大。5 月通胀环比回落，有利于年内通胀保持在合理区间。但粮食、生活用品等可能仍具涨价动力，叠加能源问题，通胀未来面临的不确定性仍较大，结构性通胀仍是货币政策需要考虑的问题。此外，经济本身处于疫后小复苏阶段，信贷和债券供给回升等因素对超储可能有一定消耗，但可以通过“补给式”宽松解决，狭义资金利率虽有反弹但大幅回升概率不大。债市层面，经济短期友好度降低但中期仍需观察，货币政策偏中性，资金面大概率平稳，估值层面不具优势，博弈交易机会难度加大。风险提示：疫情再度大幅恶化；地缘冲突导致能源资源价格进一步走升；疫后需求恢复速度超预期。证券研究报告：宏观/点评报告请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3图表目录图 1：CPI 环比涨幅（%）................................................................................................................................... 4图 2：CPI 及其分阶段影响占比（%）...............................................................................................................4图 3：PPI-CPI（%）............................................................................................................................................4图 4：PPI：生产资料-生活资料（%）..............................................................................................................4图 5：PPIRM 分项剪刀差（%）........................................................................................................................... 4证券研究报告：宏观/点评报告请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4图 1：CPI 环比涨幅（%）图 2：CPI 及其分阶段影响占比（%）数据来源：Wind，山西证券研究所数据来源：Wind，山西证券研究所图 3：PPI-CPI（%）图 4：PPI：生产资料-生活资料（%）数据来源：Wind，山西证券研究所数据来源：Wind，山西证券研究所图 5：PPIRM 分项剪刀差（%）数据来源：Wind，山西证券研究所证券研究报告：宏观/点评报告请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明5分析师承诺：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。投资评级的说明：以报告发布日后的 6--12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A 股以沪深 300 指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准。无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告默认无评级）评级体系：——公司评级买入：预计涨幅领先相对基准指数 15%以上；增持：预计涨幅领先相对基准指数介于 5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%- -15%之间；卖出：预计涨幅落后