利率衍生品系列报告之二：利率互换倒挂历史复盘及降准降息预测效果探究-山西证券

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1固定收益利率衍生品系列报告之二利率互换倒挂历史复盘及降准降息预测效果探究2025 年 7 月 28 日固定收益研究/专题报告相关报告：外部冲击超预期，利率有望下行-4 月固定收益月报 2025.5.26震荡调整结束，债市仍有上涨空间-3 月固定收益月报 2025.4.7资金面边际转松，利率有望修复下行-2月固定收益月报 2025.3.7山证固定收益研究团队分析师：王冠军执业登记编码：S0760524040001邮箱：wangguanjun@sxzq.com研究助理：王纯邮箱：wangchun1@sxzq.com投资要点：利率倒挂发生的原因利率互换曲线倒挂通常发生在曲线较为平坦的时期，其形成原因复杂，但主要可以归结为以下两点。一是经济基本面因素，当经济面临下行压力，通胀水平回落，市场对未来经济增长的预期悲观时，投资者倾向于预期央行将采取宽松的货币政策，这种预期会导致长期利率下行速度快于短期利率，从而引发收益率曲线倒挂；二是资金价格和流动性因素。市场流动性出现显著紧张时，短期资金利率会飙升，而长期利率受到的影响相对较小，从而导致短端利率高于长端利率，形成倒挂。利率互换曲线对降准降息的预测效果研究表明，利率互换曲线的倒挂在多数情况下对央行的降准降息操作具有较好的预测作用，尤其是当倒挂反映了市场对经济下行和政策宽松的预期时，其预测准确性较高。利率互换曲线的倒挂可能领先于货币宽松周期。例如 2011 年的倒挂甚至领先于央行货币政策的转向，预示了一轮货币宽松周期的开启。这突显了IRS 曲线作为市场预期指标的前瞻性。利率互换倒挂结束的含义利率互换倒挂的结束通常意味着导致倒挂的驱动因素发生变化，促使收益率曲线恢复正常形态。总结有以下三个原因。一是经济基本面好转。二是资金面紧张情况缓解。三是货币政策落地。但值得注意的是，有时倒挂结束后，货币宽松周期并未立即停止，央行可能还会继续采取宽松措施。利率互换倒挂结束的含义货币宽松并不一定伴随利率互换曲线的倒挂。原因可能有二，一是 2015年后银行间回购利率得以被央行控制，逐渐成为一个重要的政策利率，资金利率波动较 2015 年之前明显减小，市场对资金面形成较为稳定的预期。二是经过 2017 年的去杠杆后，收益率曲线总体比较陡峭，而曲线倒挂需在形态比较平坦时才会发生。如何运用互换倒挂这一信号历史经验表明，当利率互换曲线出现倒挂时，尤其是伴随经济基本面走弱的迹象，这通常是市场对未来货币政策将趋于宽松的一个强烈信号。投资者应密切关注倒挂的持续时间、深度以及背后的主要驱动因素，以更好地判断央行未来的政策取向和利率走势。对于政策制定者而言，利率互换曲线的倒挂也提供了市场预期的一个重要窗口，可以作为评估货币政策传导和市场请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2固定收益研究/专题报告情绪的参考。风险提示货币政策超预期；资金面超预期；财政政策超预期；经济基本面超预期；利率互换市场风险；流动性风险。请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3固定收益研究/专题报告目录一、 利率互换曲线历史倒挂情况梳理..............................................................................................................................51、 2011 年倒挂梳理....................................................................................................................................................... 52、 2012 年倒挂梳理....................................................................................................................................................... 72.1 第一轮倒挂由资金波动和宽松预期导致.............................................................................................................72.2 第二轮倒挂由降准预期导致.................................................................................................................................83、 2013 年倒挂梳理..................................................................................................................................................... 104、 2015 年倒挂梳理..................................................................................................................................................... 12二、 利率互换曲线对降息是否有预测作用....................................................................................................................141、 2011 年的倒挂预示货币宽松周期开启................................................................................................................. 152、 2012 年倒挂精准预测降准降息............................................................................................................................. 153、 2013 年 IRS 曲线的预测效果分析.........................................................................................................................154、 2015 年 IRS 曲线对降准降息的预测...........................................