国防装备行业点评报告：中航电子拟吸收合并中航机电，军工“内生+外延”双驱动逻辑强化

http://research.stocke.com.cn 1/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_main] 公司研究类模板 点评报告 报告日期：2022 年 5 月 26 日 中航电子拟吸收合并中航机电，军工“内生+外延”双驱动逻辑强化 ──国防装备行业点评报告 [table_zw] 公司研究类模板 行业研究｜国防装备｜ 核心观点  中航电子、中航机电合并打造航空机载龙头，军工央企“外延”注入加速 中航电子拟通过换股方式吸收合并中航机电：5 月 26 日，中航电子和中航机电发布公告，为加快机载系统业务的发展，中航电子拟向中航机电全体股东发行股票对中航机电进行吸收合并；两家公司在我国航空制造产业链中分别处于航电系统和机电系统的高度垄断位置，本次合并属于落实国改的实质性举措，后续有望加速整合资产技术一体化、提升规模经济效应，实现整体机载系统的全方位优化，稳定航空工业集团下属公司在细分产业链“链长”位置不动摇。 加大优质资产注入上市公司力度，军工央企有望迎“外延”注入高峰: 国资委召开专题会，提出继续加大优质资产注入上市公司力度，2022 迎“国企改革三年行动”收官之年，通过相关改革举措理顺业务架构、突出主业优势、优化产业布局、促进价值实现，军工“外延”增长逻辑不断印证，国防行业内生外延双驱动。  聚焦资产证券化率低的军工集团：航天科技、航天科工、中电科、兵器工业 中航工业集团走在前列：中航工业集团资产证券化率最高，截至 2021 已达 72%，旗下多个上市公司成为细分赛道龙头，本次中航机电、中航电子合并表明集团国企改革进程进一步加速，集团后期资产证券化率有望持续提升； 聚焦资产证券化率低军工集团下属央企：航天科工（15%）、航天科技（15%）、兵器工业（29%）、中电科（31%）现阶段资产证券化率较低，前期资产注入规模较小，后期提升空间大，重点关注上述集团下属相关标的。  多家军工集团下属上市公司已经进行重大资产重组 继 2017 年资产整合高峰期后，2021“十四五”开局之年又迎新热潮。2015 年以来，军工集团下属上市公司累计已有 32 家进行了重大资产重组，累计注入评估价值超 1300 亿资产；自 2017 年军工集团整合注入高峰期后，2021 年随着“国企三年改革行动”不断推进，企业资产注入掀起一轮新高峰，2022 年及十四五期间有望持续保持高位。 重组带来净利润显著提升。从重大资产重组注入前后收入对比看，累计 33 家公司重组前期总收入合计 2133 亿，资产注入后当期总收入合计 2721 亿，同比增幅28%；从重大资产重组前后归母净利润对比来看，重组前归母净利润合计 46 亿，重组后当期净利润合计 84 亿，同比增速 83%，归母净利润涨幅明显。  军工迎“内生+外延”双轮驱动，“内需+外贸”、“军品+民品”两翼齐飞 （1）“百年变局”下，国防军工确定性高成长，“备战/2027/建设与第二大经济体相称的强大国防”是既定方向，2021 年大额合同负债彰显“十四五”高景气；（2）国防军工资产证券化+核心军品重组上市预计将掀新一轮，关注多家集团重组进程；（3）中国坦克/无人机/教练机/战斗机等具备全球竞争力，外贸需求逐步崛起。国产大飞机/民用航空发动机等产业链也在逐步成长。  投资建议： 持续推荐中航西飞、中航沈飞、航发动力、中兵红箭、航发控制、紫光国微、中航光电、中航重机、中航高科、西部超导、中国海防等，看好中航电子、贵航股份、成飞集成、航发科技、中航机电、中国船舶、航天长峰、四创电子、国睿科技、中瓷电子、凤凰光学、光电股份、北方导航军工集团下属公司，后期业绩有望改善。  风险提示： 1）股权激励、资产证券化节奏低于预期；2）军品交付进度不及预期。 [table_invest] 行业评级 国防装备 看好 [Table_users] 分析师：王华君 执业证书号：S1230520080005 电话：18610723118 邮箱：wanghuajun@stocke.com.cn 联系人：王洁若 电话：18310570500 邮箱：wangjieruo@stocke.com.cn [table_stktrend] [Table_relate] 相关报告 [table_stktrend] 【国防装备】行业深度：“十四五”有望迎来外延注入高峰 股票报告网 [table_page] 国防装备行业点评报告 http://research.stocke.com.cn 2/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 吸收合并方中航电子，是中航工业集团下属航空电子系统具备垄断地位的重点供货商，为客户提供综合化的航空电子系统整体解决方案； 被吸收合并方中航机电，是中航工业几天下属航空机电系统业务的专业化整合和产业化发展平台，业务包括机载飞行控制子系统，机载悬挂与发射控制系统、机载电源分系统(交直流发电及控制、机上一次配电装置、应急发电子系统、变流/变压等装置)、航空机载燃油测量系统、机载液压作动装置、发动机点火系统及装置、无人机发射等系统的研发、制造和销售。 表 1：中航机电、中航电子历史财务数据一览 关键财务指标 中航机电 中航电子 总资产（2022Q1） 342 亿 258 亿 净资产（2022Q1） 174 亿 119 亿 总收入（2021） 150 亿 98 亿 yoy 23% 12% 归母净利润（2021） 12.7 亿 8 亿 yoy 18% 25% 总收入（2022Q1） 39 亿 23 亿 yoy 10% 20% 归母净利润（2022Q1） 2.7 亿 2 亿 yoy 26% 44% 销售毛利率 23% 28% 销售净利率 7% 9% ROE 1.90% 1.80% PE（TTM） 33 46 PB 2.5 3.3 资料来源：Wind，浙商证券研究所 多家军工集团资产证券化率大幅提升，借力资本市场做大做强集团整体。2015 年以来，多家军工集团资产证券化率有所提升，上市企业资产价值不断增长有效增厚集团总资产，进一步提升集团业绩及盈利能力。 以中航工业集团为例，2015 年其上市公司总资产 4003 亿元，集团资产证券化率 43%；经过多年有效国企改革，推动优质企业上市，2021 年上市公司总资产 12383 亿元，集团资产证券化率 72%，显著提升国有资本总量。集团积极推动优质资产注入上市，上市公司通过资本市场进一步高效运作，双向促进业绩向好。 表 2：军工集团资产证券化率一览，中航工业、中国船舶、兵器工业集团资产证券化率提升较快 军工集团 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 中国船舶 上市公司总资产 3267 3492 3659 3688 3733 4650 4916 集团总资产 7106 7672 7871 8051 8431 8796 9730 资产证券化率 46% 46% 46% 46% 44% 53% 51% 电子科技 上市公司总资产 560 717 91