策略快评：5年期以上LPR利率调降，如何看A股？

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年05月20日1策略快评5 年期以上 LPR 利率调降，如何看 A 股？ 策略研究·策略快评证券分析师：王开021-60933132wangkai8@guosen.com.cn执证编码：S0980521030001事项：5 月 20 日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2022 年 5 月 20 日贷款市场报价利率（LPR）为：1 年期 LPR 为 3.7%，维持前值不变；5 年期以上 LPR 为 4.45%，前值为 4.6%。评论：5 年期以上 LPR 利率调降 15 个 bp 对 A 股市场方向是利好的，但并非在金融市场流动性方面，而是通过放松传统经济，对经济和企业利润形成中期托举的逻辑。4 月 16-24 岁人口调查失业率快速走高，就业压力直接促成 5 年期以上 LPR 利率的调降。经过 4 月的降准，货币市场利率快速下行，已持续居于 7 天逆回购利率之下，虽然这次没有调降 1 年期利率，对 A 股流动性而言也是一个相对舒适的环境。而 5 年期利率经过调降后，地产链对经济的推动值得期待，关注利润见底反弹对 A 股拐点的锚定效果。行业上可以考虑“稳增长”的大金融板块为防守，“困境反转”的餐饮旅游和航空陆运为反攻。风险提示：海外地缘冲突尚未缓解、美联储加息次数超预期、欧美经济走向衰退的风险。 LPR 五年期以上利率调降后，如何看 A 股市场本次 5 年期 LPR 利率的调降对 A 股市场形成提振，短端利率挂钩的流动性维度影响有限，更多是通过分子端的逻辑，以地产链为抓手带动经济回暖、迎接企业利润复苏。2020 年 2 月、4 月两次降息是按照“OMO-MLF-LPR”的传导顺序，今年 1 月是按照“OMO/MLF-LPR”的传递顺序，LPR 利率降低处在传导链后端，主要是由于其固定每月 20 号的发布时间偏晚。利率并轨后，LPR 下调后 MLF 和 OMO 不一定会有下调（2019年 8、9 月，2021 年 12 月），但 MLF/OMO 若下调，LPR 利率基本都会下调。2021 年 12 月和 2022 年 1 月是结构性 LPR 利率调降：去年底调整时 1 年期 LPR 利率下降了 5bp，5 年期以上不变；今年初 5 年期以上降了 5bp，1 年期比 5 年期以上多降了 5bp，利好实体端同时稳住地产端的意图体现充分。再往前递推到 2020 年初的两次 LPR 利率调降，5 年期降的幅度均为 1 年期的一半，也是同样的逻辑。而本次 5 年期以上 LPR 利率直接调降 15bp，加上前期首套房贷利率下限调降 20bp，反馈出今年以地产作为抓手来防范宏观风险、托底经济的意愿在逐步明朗化。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：历次降息时 LPR、MLF、OMO 的传导机制资料来源: Wind，国信证券经济研究所整理在“六稳”、“六保”的目标下，失业率抬高的压力直接导致了本次 5 年期以上 LPR 利率的调降。根据国统局 5 月 16 日发布的数据，今年 4 月 16-24 岁就业人员调查失业率为 18.2%，已经出现 5 期的提升，较去年 10 月 14.2%的低点上升了 4 个百分点，为 2018 年以来失业率最高水平。保就业、稳增长的压力在 4 月以来有所提高，4 月疫情对工业产出施压，工业增加值同比增速跌入负区间，供应链问题和出口下滑交织下，高新技术制造业增加值同比增速也从上期的 13.8%迅速跌到 4%位置，因此，引入传统行业对冲经济和就业的压力正当其时。图2：LPR 利率调降与失业率走高往往同时出现资料来源: Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3笔者统计了历次降息前后 40 余个交易日内，A 股市场和各类风格走势。值得注意的是，本次 5 年期 LPR利率的后续式、非对称的调降并非针对与金融市场流动性环节，而是从中期稳增长、托盈利的角度对市场形成利好。如果类比传统“降息”对市场的效果，将 2021 年 12 月、2022 年 1 月两次“偏袒”1 年期利率的调降，和本次 5 年期以上利率调降结合起来作为一体观测更为合适。历史降息后股票市场的走势回测中，我们以平均涨幅口径为例：在一个月的时间窗口内对 A 股多是利好的行情。如果以历次发布降息声明后各交易日的平均涨跌幅来看，降息后 11-16 个交易日平均涨幅是最高的，到第 41 个交易日的时候平均涨幅出现下降。若以累计涨幅的口径为例：降息 31 个交易日后的累计涨幅是最高的。图3：降息前后 41 个交易日内的上证综指平均涨跌幅汇总资料来源: Wind，国信证券经济研究所整理图4：降息前后 41 个交易日内的上证综指累计涨跌幅汇总资料来源: Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4按照降息后每个交易日的平均涨跌幅来看：在降息靴子落地后 6 个交易日内，上证综指和创业板指分别录得下跌和上涨，风格指数中除了金融板块外，也多录得回撤。降息后稳定、成长和金融三个板块在 31 个交易日的时间窗口内表现最佳，同一时段大盘表现整体好于创业板。图5：降息前后 41 个交易日内各板块、风格股市的平均涨跌幅汇总资料来源: Wind，国信证券经济研究所整理；注：受制于数据时长，创业板有 12 次参考经验；上证综指和中信风格指数有 17 次参考经验。按照降息后各交易日的累计涨跌幅来看：降息后 6、11、16、21、31 个交易日内，大盘累计回报率依次为：-0.19%、2.16%、2.05%、1.42%、3.06%、1.12%；降息靴子落地 31 个交易日内，大盘、创业板、不同风格指数均录得上涨，稳定、成长和金融的累计超额收益排在各风格指数的前三名。图6：降息前后 41 个交易日内各板块、风格股市的累计涨跌幅汇总资料来源: Wind，国信证券经济研究所整理从流动性的角度来看，经过 4 月的降准，货币市场利率（以 R 加权利率为例）快速下行，持续低于 7 天逆回购利率水位，因此虽然这次没有调整 1 年期利率，对 A 股流动性而言也早就是一个相对舒适的环境。而5 年期利率的调降，地产和基建托举经济有更多的期待，建议关注利润见底反弹对 A 股拐点短锚定。行业上可以考虑“稳增长”的大金融板块为防守，“困境反转”的餐饮旅游和航空陆运为反攻。图7：4 月以来货币市场利率持续处在宽松局面资料来源: Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5相关研究报告：《策略快评-2022 年 5 月各行业金股推荐汇总》 ——2022-04-26《策略快评-政策脉冲降速放缓，A 股震荡作底》 ——2022-04-25《降准快评-降低综合融资成本，稳定宏观经济大盘》 ——2022-04-15《策略快评-社融小反弹、中美利差倒挂，股市怎么看？》 ——2022-04-12《策略快评-2022 年 4 月各行业金股推荐汇总》 ——2022-03-28证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者