行业决胜系列之一：时势易也，消费王者归来

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 5 月 25 日 策略研究 时势易也，消费王者归来 ——行业决胜系列之一 消费：长期收益的王者 历史上，消费板块有着长期稳定的优秀表现。2005 年至今，消费板块年化涨幅达到 15.1%，食品饮料行业年化涨幅为 21.0%，是表现最好的单一风格和行业。此外，消费板块的表现也十分稳定，2005 年至今消费与非消费板块的相对走势整体呈现出不断上行的趋势，消费板块出现调整的次数不多，调整幅度也不深。 短期的逆风。历史上看，消费阶段性跑输非消费板块的情况并不多，其中两次是在 A 股大牛市行情中，一次是由于 2018 年社零数据低于预期后引发的市场对于未来消费板块长期业绩表现的担忧。2021 年消费板块再度显著跑输。 消费超额收益的来源：自身的优秀与时代的馈赠 长期的业绩优势：过去 10 年，消费板块有着堪称完美的业绩表现，从 2011-2021年间，消费板块的年化净利润增速为 9.9%，为所有板块中最高；与此同时，消费板块业绩增速稳定，波动性相对较小，自 2010-2019 年间，除了在 2018 年出现负增长外，其他年份均保持正增长。消费板块的盈利能力指标也有更好表现。 中期的风格变化：社融等经济领先指标与消费 PE/非消费非金融 PE 存在显著的负相关关系。即经济景气度向下时，消费板块估值趋向于扩张，反之则趋向于收缩。其背后原因是市场对于相对高景气的追逐，而消费板块业绩与经济的相关性显著低于非金融非消费板块，造就了两者之间的相对景气随经济波动而波动。 短期的资金推动：2020 年公募基金发行的火热将消费行情的演绎推向顶峰，而2021 年公募基金发行虽然同样火爆，但基金配置方向发生显著变化，对于电新、电子等成长板块的偏好显著抬升，也造成了消费行业股价和估值的波动。 2022 年，消费王者归来 2022 年经济再度承压。今年国内经济再度面临一定下行压力，一季度 GDP 增速较去年已有显著下降，疫情又给二季度经济带来扰动，近期社融、社零等经济数据有所走弱。政策支持之下，未来经济或也将逐渐企稳修复。 预计社融将修复，但 A 股业绩仍面临一定压力。在降准降息等一系列政策支持之下，今年全年社融增速或将出现一定修复。但考虑当前经济整体仍面临一定压力，预计全年 A 股盈利增速在个位数水平，全 A 非金融或进入负增长。 市场风格或将重回消费，消费板块的相对估值或也将再度走向扩张。经济及 A股盈利承压的背景之下，消费板块的业绩优势将再度得到凸显，市场风格有望再度回归消费，消费板块的相对估值或将再度扩张。 微观资金面仍将对估值形成支撑。当前消费板块整体估值仍处于相对高位，但消费非养殖板块 PE 估值所处历史分位数仅为 42%。今年增量公募基金或将相对有限，但今年公募基金或将增加对于消费板块的配置比例。 配置方向首选消费板块业绩确定性高的龙头。从具体配置方向上看，1、白酒、医药以及其他业绩确定性高的龙头个股是首选方向；2、家电、汽车等行业，除了在一定程度上受益于消费相对景气抬升的逻辑之外，今年政策层面或也将有一定支持；3、受益于未来疫情形势好转的线下消费板块。 风险分析：1、部分消费品税收政策风险；2、消费需求大幅不及预期；3、过往规律存在未来不适用的可能。 作者 分析师：张宇生 执业证书编号：S0930521030001 021-52523806 zhangys@ebscn.com 分析师：巩健 执业证书编号：S0930521040002 021-52523858 gongj@ebscn.com 联系人：刘芳 021-52523677 liuf@ebscn.com 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 策略研究 目 录 1、 消费：长期收益的王者 ..................................................................................................... 5 1.1、 长期的辉煌 ............................................................................................................................................. 5 1.2、 短期的逆风 ............................................................................................................................................. 7 2、 消费超额收益的来源：自身的优秀与时代的馈赠 ............................................................... 9 2.1、 长期的业绩优势 ..................................................................................................................................... 9 2.2、 中期的风格变化 ................................................................................................................................... 11 2.3、 短期的资金推动 ................................................................................................................................... 14 3、 2022 年，消费王者归来 ................................................................................................... 17 3.1、 2022 年经济再度承压 ........................................................................................................................... 17 3.2、 市场风格有望重回消费 ....................................................