A股策略聚焦：市场信心逐步恢复，四大主线引领中期修复

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 市场信心逐步恢复，四大主线引领中期修复 A 股策略聚焦｜2022.5.15 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 裘翔 联席首席策略师 S1010518080002 秦培景 首席策略师 S1010512050004 杨帆 首席政策研究 分析师 S1010515100001 程强 首席宏观分析师 S1010520010002 李世豪 策略分析师 S1010520070004 投资者信心开始逐步恢复，A 股的韧性明显增强，人民币汇率波动和美联储加息对 A 股的影响也明显衰减，预计市场开启持续数月的中期修复行情，现代化基建、地产、复工复产和消费修复四大主线轮动慢涨。一方面，多重因素改善下投资者信心开始逐步恢复。疫情防控局面有明显改观，市场更坚定了奥密克戎可以被有效控制的信心； 预计 4 月是全年经济低点，复工复产将推动经济从 5 月开始趋势性好转；海外通胀压力成为矛盾焦点，贸易环境或阶段性改善；投资者仓位充分调整后市场卖压明显消退，近期持续有增量资金底部布局。另一方面，汇率波动和美联储加息对 A 股的影响已经衰减。从影响汇率的因素来看，跨境资金流动稳定，持续快速的单边汇率波动很难持续；同时，配置型外资恢复净流入趋势，国内投资者对美联储本轮加息的博弈行为在 4 月也已经完成，5 月后明显减弱。整体而言，市场信心开始逐步恢复，预计 A 股正式开启持续数月的中期修复行情，建议坚定布局现代化基建、地产、复工复产和消费修复四大主线。 ▍投资者信心开始逐步恢复，A 股的韧性明显增强。 1）疫情防控局面有明显改观，市场更坚定了奥密克戎可以被有效控制的信心。上海疫情已经得到了有效控制，隔离管控区外的阳性病例数已持续一周维持低位，8 个区已经符合官方界定的社会面基本清零标准。日均治愈出院及解除医学观察的病例数达到了日均新增阳性病例数的三倍以上，方舱使用率明显下降，医疗资源被逐步释放，后续上海有充足的力量解决老旧小区等疫情防控的难点。目前上海防范区人口数已达到封控区与管控区人口数之和的 3 倍以上，差异化防控效果显著。吉林在 5月 12 日首次实现了全部新增病例的清零，从疫情爆发到实现社会面清零用了 44 天，从社会面清零到首次绝对病例数清零用了 28 天。此外，从整车货运指数来看，吉林公路货运指数在最低点仅有疫情前水平 10%，实现社会面清零时仅恢复到 19%，但社会面清零后 24 天之后就恢复到疫情前水平的 50%，近一周以来恢复速度明显加快。综合而言，无论是上海近期疫情状况的好转，还是吉林完整的疫情防控周期演化经验，都证明了奥密克戎在动态清零政策下是可以被有效控制的，同时吉林的案例给了投资者一个清晰的时间维度的指引，疫情所带来的不确定性明显下降。 2）预计 4 月是全年经济低点，复工复产将推动经济从 5 月开始趋势性好转。5 月13 日的上海市疫情防控工作新闻发布会上提出“在本月中旬实现社会面清零，届时实施有序放开向常态化防控下的高中低风险地区分类管理转变”目标，5 月下旬长三角地区大范围的复工复产可期。随着 5 月以来吉林、上海等地区疫情逐步得到有效控制，复工复产稳步推进，以及稳增长政策效果的逐步体现，4 月大概率是全年经济低点，后续宏观经济将重新回到逐月向好的趋势当中。全国公路整车货运指数已经恢复到 3 月底上海全域静态管理之前的水平，但上海地区的货运指数依旧在低位徘徊，参考吉林的案例，预计 5 月底到 6 月上海地区物流效率会有一个快速的爬坡期，复工复产的实际效果预计也有明显提升。稳增长的政策持续发力，5 月以来国常会、一行两会及各部委加速落实政治局会议精神，5 月 11 日国常会明确强调财政和货币政策要以就业优先为导向，退减税、缓缴社保费、降融资成本等都着力指向稳市场主体稳岗稳就业，以保基本民生、稳增长、促消费。我们预计这些直接针对市场主体的刺激政策将更快并更有效地推动经济修复。 3）海外通胀压力成为矛盾焦点，贸易环境或阶段性改善。海外严重的通胀压力可能阶段性改变部分国家政府政策重心以稳定选民。美国 4 月 CPI 同比上涨 8.3%，打破了市场对通胀见顶后快速回落的预期。2022 年 3 月以来美国居民实际消费支出水平已经开始呈现负增长趋势，通胀可能成为左右年末中期选举的一个重要因素，迫使拜登政府调整工作重心。5 月 10 日，拜登表示“应对通货膨胀问题是美国联邦政府的优先事项，而为此是否需取消关税正在讨论中”。美联储主席鲍威尔在 5 月 13 日正式连任后的采访中也表示“让通胀重新得到控制”是美联储接下来的首要任务。此外，欧盟成员国在 3 月 21 日就针对俄罗斯加码制裁举行会议讨论，而讨论结果最终未能就针对俄罗斯实施能源制裁禁运达成共识，巨大的能化成本上升压力下，短期内欧洲与俄罗斯彻底脱钩难度较大，俄乌问题短期内继续激化的可能性在降低。 A 股策略聚焦｜2022.5.15 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 杨家骥 股票策略分析师 S1010521040002 联系人：徐广鸿 海外策略首席 4）投资者仓位充分调整后市场卖压明显消退，近期持续有增量资金底部布局。根据我们的渠道调研，中小型私募最近两周仓位稳定在 65%附近，继续保持在 2018年四季度以来的最低仓位水平附近运行，主动型存量公募产品的净赎回率从四月中旬的千分之六附近已经降至千分之一以下，上周甚至转为小幅净申购。产业资本加速流入，上市公司和重要股东层面自 3 月以来较为积极地回购和增持。回购方面，2022 年 3-4 月上市公司在二级市场的回购金额分别达到 95 亿元和 77 亿元，5 月至今累计回购金额已达到约 65 亿元；重要股东增持方面，2022 年 3 月增持规模突破百亿至 103 亿元，是 2021 年 4 月以来的最高水平，4 月继续保持在 75 亿的较高位置，5 月截至 13 日已增持 27 亿元。 ▍人民币汇率波动和美联储加息对 A 股的影响明显衰减。 1）跨境资金流动稳定，持续快速的单边汇率波动很难持续。从跨境资金流来看，近期人民币快速贬值阶段并未出现明显的资金流出。配置型外资 4 月及 5 月（截至13 日）分别净流入 78 和 30 亿元，已完全“回补”了 3 月阶段性净流出的规模。债市方面，4 月境外机构净卖出人民币债券规模为 501 亿元，环比 3 月减少了约45%。外商直接投资方面，前四月累计达到 745 亿美元，同比增长 26.2%，是 2003年以来的第二高增速，即便在 4 月，单月同比增速也达到了 8.7%，明显高于 2010~ 2020 的同期水平。整体而言，4 月以来汇率的单边贬值更多可能来源于疫情影响下海外投机资金对于中国出口趋势的悲观预期，而非资本项下的资金流出。随着疫情得到控制，复工复产推进，加之汇率贬值以及未来对美关税可能出现的下调，预计出口也会出现修复，从而恢复正常的人民币供需关系。央行在一季度货币政策执行报告当中也强调 “保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，目前仍有充足工具应对汇率波动，包括不限于外汇存款准备金率、企业跨境融资宏观审慎调节参数、逆周期因子等，持续快速的单边汇率波动难