神工股份(688233)投资价值分析报告：刻蚀用单晶硅龙头，硅电极+大硅片未来可期

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 刻蚀用单晶硅龙头，硅电极+大硅片未来可期 神工股份（688233.SH）投资价值分析报告｜2022.5.18 中信证券研究部 核心观点 李超 首席新材料分析师 S1010520010001 陈旺 新材料分析师 S1010520090003 张柯 新材料分析师 S1010521100003 联系人：肖锐 公司是刻蚀用单晶硅材料龙头企业，纵向延伸硅零部件产品，横向拓展半导体大硅片，战略布局积极，发展态势良好。我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 2.77/3.61/4.58 亿元，对应 EPS 预测分别为 1.73/2.26/2.86 元。综合横向 PE 以及纵向 PE 估值，我们认为 2022 年 55 倍 PE 是合理的估值水平，给予公司目标价 95 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 ▍深耕刻蚀用硅材料市场，战略布局硅电极及硅片。公司布局三大业务板块，大直径硅材料、硅零部件、半导体大尺寸硅片。公司主营产品大直径硅材料，2018年全球市占率约为 13%-15%，为细分行业龙头。2020 年公司扩展硅零部件和半导体大尺寸硅片两大业务板块，生产并销售刻蚀机硅电极及轻掺低缺陷硅片。硅电极业务于 2020 年开始创收，随着认证通过逐渐增加产量。8 英寸硅片业务已完成 5 万片/月产能布局，进入客户认证流程。 ▍主营刻蚀用硅材料：积极研发优化技术，坚持大尺寸路线。2020 年全球刻蚀用单晶硅材料市场规模约为 4 亿美元，我们预计 2025 年市场规模近 8 亿美元，五年 CAGR14.80%。公司为国内刻蚀用硅材料龙头企业，无磁场大直径单晶硅制造技术、固液共存界面控制技术、热场尺寸优化工艺三大核心技术助力公司实现产品的低成本、高良品率。公司积极扩产刻蚀用硅材料，改善产品尺寸结构，重点发展 15 寸以上大尺寸硅材料，2021 年 15 寸以上产品产量占比为 55.56%。 ▍纵向延伸硅零部件：把握国产替代机遇，进入量产阶段。2020 年全球硅电极市场规模约为 15 亿美元，我们预计 2025 年市场规模近 30 亿美元。公司向国内刻蚀机厂家提供 OEM 硅电极，向国内终端集成电路制造商提供 Second-Source硅电极，逐渐成为硅电极国产替代新秀。公司开发的高速钻微孔技术，满足客户大尺寸化和加工精度的要求。2020-2021 年公司获得数家 8 英寸、12 英寸集成电路制造厂商的评估机会，并得到长期批量订单，进入量产阶段。 ▍横向拓展轻掺硅片：专攻轻掺杂低缺陷硅片，对标海外龙头。2020 年全球 8 寸硅片市场约为 18 亿美元，国内硅片市场保持高增速。轻掺杂硅片主要应用于集成电路制造，技术壁垒高，国内外技术差距大，公司于 2019 年开始对轻掺硅片进行研发，为国内轻掺硅片先驱者。公司具备表面颗粒度控制技术、电阻率控制技术等核心工艺能力，比肩海外龙头大厂水平。未来公司 8 英寸半导体级硅单晶抛光片生产建设项目建成达产后，将具备年产 180 万片 8 英寸半导体级硅单晶抛光片以及 36 万片半导体级硅单晶陪片的产能规模。 ▍风险因素：下游客户导入进度不及预期；产能建设进度不及预期；产品价格波动；汇率波动风险。 ▍投资建议：公司是刻蚀用单晶硅材料龙头企业，纵向延伸硅零部件产品，横向拓展半导体大硅片，战略布局积极，发展态势良好。我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 2.77/3.61/4.58 亿元，对应 EPS 预测分别为 1.73/2.26/2.86元。综合横向 PE 以及纵向 PE 估值，我们认为 2022 年 55 倍 PE 是合理的估值水平，给予公司目标价 95 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 神工股份 688233 评级 买入（首次） 当前价 62.00元 目标价 95.00元 总股本 160百万股 流通股本 83百万股 总市值 99亿元 近三月日均成交额 168百万元 52周最高/最低价 103.08/37.9元 近1月绝对涨幅 -12.63% 近6月绝对涨幅 -21.52% 近12月绝对涨幅 69.09% 股票报告网 神工股份（688233.SH）投资价值分析报告｜2022.5.18 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 192 474 653 870 1,196 营业收入增长率 YoY 1.9% 146.7% 37.8% 33.1% 37.5% 净利润(百万元) 100 218 277 361 458 净利润增长率 YoY 30.3% 117.8% 26.9% 30.4% 26.7% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.63 1.37 1.73 2.26 2.86 毛利率 65.2% 64.1% 62.1% 60.8% 57.8% 净资产收益率 ROE 8.3% 15.4% 17.0% 18.8% 19.9% 每股净资产（元） 7.57 8.84 10.16 12.02 14.36 PE 94.7 43.5 34.3 26.3 20.7 PB 7.8 6.7 5.8 4.9 4.1 PS 49.4 20.0 14.5 10.9 7.9 EV/EBITDA 78.5 34.0 26.7 21.1 16.9 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 5 月 17 日收盘价 股票报告网 神工股份（688233.SH）投资价值分析报告｜2022.5.18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 公司概况：国内领先的集成电路蚀刻用单晶硅材料商 ...................................................... 1 主营刻蚀用硅材料，拓展硅电极业务 ................................................................................ 6 刻蚀用单晶硅及硅电极技术难度高企，公司打通一体化生产 ............................................ 6 市场规模持续增长，25 年全球硅电极 30 亿美元，刻蚀用单晶硅 8 亿美元 .................... 11 掌握核心生产制造技术，处于国际先进水平 ................................................................... 14 积极扩张产品线，持续推进下游客户认证 ....................................................................... 17 布局轻掺杂低缺陷硅片，助力实现国产替代 ................................................................... 19 中国半导体硅片市场高增速，国产替代需