家家悦2021年年报-2022年一季报点评：供应链能力夯实，经营改善提效

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 家家悦 603708.SH 公司研究 | 年报点评 ⚫ 新店培育、竞争加剧、计提商誉减值导致 21 年整体亏损。公司 2021 年实现收入174.33 亿元（yoy+4.52%），归母净利润-2.93 亿元（去年同期+4.28 亿元）。公司近两年省内外门店扩张较快，新店培育影响利润水平，同时由于竞争加剧，导致公司2021综 合 毛 利 率23.26% （ yoy-0.22pct ） ， 销 售 费 用 率 19.37%（yoy+1.72pct）。此外，叠加子公司维乐惠、维客计提商誉减值损失 2.97 亿元因素， 2021 年整体亏损。 ⚫ 22Q1 业绩步入上行通道，省外区域经营显著改善。公司 22Q1 实现收入 51.08 亿元（ yoy+8.32%），归母净利润 1.31 亿元（ yoy+1.92%）。省外区域安徽、张家口、内蒙古业绩改善显著，合计占比营收提升至 16.43%，且毛利率同比显著提升。此外，Q1 公司直营店新开店 8 家、关店 17 家，随着门店优化基本完成，预计公司业绩步入上行通道。 ⚫ 门店多点稳步扩张，供应链能力夯实提供有力支撑。公司 2021 年新开和并购直营门店 117 处，其中省内 68 家，省外 49 家，全国多点稳步推进门店扩张。同时，公司围绕超市业务，初步完成了全国化物流布局，现有物流设施基本实现了 300 公里以内配送圈。公司夯实供应链能力，通过后台集约化加工各类产品等，自有品牌的生产加工和市场竞争能力不断提升，收入占比达到 13.36%。 ⚫ 积极推动线上线下融合，稳扎稳打注重质量。公司 2021 年加大与美团、饿了么及京东到家三方平台的业务合作，同时积极发展自有家家悦优鲜平台，不断升级直播、社群团购等新业务模式，线上销售增长超 2 倍，到店自提业务的线下转化率 37%， 450+家门店开通到家业务，930+家门店参与直播和社群团购业务。公司线上业务在保持盈利的同时稳扎稳打，实现有质量的长期发展。 ⚫ 公司业绩进入上行通道，调整公司 2022-2024 年归母净利润预测为 3.59/4.28/4.86 亿元（原为 3.56/4.25/-亿元），EPS 为 0.59/0.70/0.82 元（原为 0.59/0.70/-元）。采用FCFF 绝对估值法，目标价 18.51 元，维持 “买入”评级。 风险提示 ⚫ 宏观经济波动的风险、市场竞争的风险、门店拓展不及预期的风险。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 16,678 17,433 19,187 21,026 22,834 同比增长(%) 9.3% 4.5% 10.1% 9.6% 8.6% 营业利润(百万元) 585 (267) 488 581 659 同比增长(%) -3.6% -145.7% 282.6% 19.0% 13.4% 归属母公司净利润(百万元) 428 (293) 359 428 486 同比增长(%) -6.5% -168.6% 222.4% 19.1% 13.6% 每股收益（元） 0.70 (0.48) 0.59 0.70 0.80 毛利率(%) 23.5% 23.3% 22.9% 23.0% 23.0% 净利率(%) 2.6% -1.7% 1.9% 2.0% 2.1% 净资产收益率(%) 14.4% -11.3% 14.9% 15.4% 16.0% 市盈率 19.5 (28.4) 23.2 19.5 17.1 市净率 2.8 3.9 3.1 2.9 2.6 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年05月12日） 13.76 元 目标价格 18.51 元 52 周最高价/最低价 19.78/11.11 元 总股本/流通 A 股（万股） 60,840/60,840 A 股市值（百万元） 8,372 国家/地区 中国 行业 商业贸易 报告发布日期 2022 年 05 月 12 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 8.45 -2.78 -1.84 -15.57 相对表现 15.25 6.31 20.35 15.78 沪深 300 -6.8 -9.09 -22.19 -31.35 项雯倩 021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003 香港证监会牌照：BQP120 崔凡平 021-63325888*6065 cuifanping@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521050003 韩旭 hanxu3@orientsec.com.cn 高速展店短期业绩承压，关注业态渠道创新成效：——2020 年年报&2021 年一季报点评 2021-05-05 线上增长加速，盈利短期承压：——2020年三季报点评 2020-11-02 同店高增长，省内外多点扩张持续：——2020 年中报点评 2020-08-27 供应链能力夯实，经营改善提效 ——家家悦 2021 年年报&2022 年一季报点评 买入（维持） 家家悦年报点评 —— 供应链能力夯实，经营改善提效 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 盈利预测与投资建议 盈利预测 由于竞争环境改善，公司供应链全国布局基本完成对门店支持增强，以及省外区域经营改善，我们对公司 2022-2024 年盈利预测做如下调整： 1、调整公司 2022-2024 年销售费用率为 17.80%/17.70%/17.70%（原为 17.87%/17.73%） 2、调整公司 2022-2024 年毛利率为 22.94%/22.96%/23.05%（原为 22.79%/22.86%/-） 盈利预测核心假设 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主营商业收入 销售收入（百万元） 15,380.2 16,015.3 17,765.4 19,468.7 21,142.2 增长率 8.5% 4.1% 10.9% 9.6% 8.6% 毛利率 19.2% 18.8% 18.9% 18.9% 19.0% 其他业务收入 销售收入（百万元） 1,298.3 1,417.5 1,421.2 1,557.5 1,691.4 增长率 19.8% 9.2% 0.3% 9.6% 8.6% 毛利率 74.2% 73.5% 74.0% 74.0% 74.0% 合计 16,678.5 17,432.8 19,186.7 21,026.2 22,833.6 增长率 9.3% 4.5% 10.1% 9.6% 8.6%