深度报告：稀缺天然碱龙头，兼具低成本优势和成长属性

远兴能源(000683)深度报告：稀缺天然碱龙头，兼具低成本优势和成长属性国海证券研究所评级：买入(维持)证券研究报告2022年05月11日化学原料李永磊(分析师)董伯骏(分析师)S0350521080004S0350521080009liyl03@ghzq.com.cndongbj@ghzq.com.cn相对沪深300表现表现1M3M12M远兴能源-16.7%-19.0%147.5%沪深300-7.3%-15.5%-21.5%最近一年走势预测指标2021A2022E2023E2024E营业收入（百万元）12149116901092810879增长率(%)58-4-70归母净利润（百万元）4951332733893899增长率(%)7171-33215摊薄每股收益（元）1.360.910.921.06ROE(%)32181515P/E5.3710.4210.238.89P/B1.751.861.571.34P/S2.212.973.173.19EV/EBITDA6.145.636.166.39资料来源：Wind资讯、国海证券研究所相关报告《——远兴能源（000683）事件点评：Q1业绩高增长，看好纯碱行业景气持续及公司天然碱项目投产（买入）*化学原料*李永磊，董伯骏》——2022-04-25-0.53730.20960.95661.70362.45063.1976远兴能源沪深3002请务必阅读附注中免责条款部分公司盈利预测（不考虑收购）相对沪深300表现表现1M3M12M远兴能源-16.7%-19.0%147.5%沪深300-7.3%-15.5%-21.5%最近一年走势预测指标2021A2022E2023E2024E营业收入（百万元）12149116901477718600增长率(%)58-42626归母净利润（百万元）4951332740525244增长率(%)7171-332229摊薄每股收益（元）1.360.911.101.43ROE(%)32151312P/E5.3710.428.566.61P/B1.751.531.090.81P/S2.212.972.351.86EV/EBITDA6.146.404.463.19资料来源：Wind资讯、国海证券研究所相关报告《——远兴能源（000683）事件点评：Q1业绩高增长，看好纯碱行业景气持续及公司天然碱项目投产（买入）*化学原料*李永磊，董伯骏》——2022-04-25-0.53730.20960.95661.70362.45063.1976远兴能源沪深3003请务必阅读附注中免责条款部分公司盈利预测（若收购完成）核心提要请务必阅读附注中免责条款部分4➢国内天然碱龙头重新聚焦主业，景气上行带动业绩大增公司是国内天然碱龙头，拥有天然碱法制纯碱180万吨/年（纯碱市占率5.8%）、小苏打110万吨/年（产能全国第一）。公司四大业务中，纯碱/小苏打、尿素两大业务营收贡献大，且盈利稳定，因此2021年公司退出煤炭、乙二醇、甲醇业务，聚焦纯碱和小苏打、尿素两大业务。2021年以来，纯碱、尿素行业维持高景气。➢预计2022年纯碱行业供给偏紧，下游需求呈现新增长点，纯碱行业有望维持景气国家限制氨碱法、联碱法制纯碱项目新建，鼓励天然碱法工艺，且现有低于能效基准水平的纯碱产能面临出清风险，预计行业结构优化、供给偏紧。供给方面：2022-2025年，根据百川盈孚数据，我们预计纯碱产能3161/3581/3691/3691万吨，年均开工率97%/88%/89%/93%；国内行业供给偏紧，进出口相对稳定。需求方面：平板玻璃预计2022-2023年零增速，2024-2025年2%增速，光伏玻璃有望带来最大边际增量，轻碱终端应用刚需叠加碳酸锂应用增长，预计增速4%，2022-2025年，根据下游需求情况，我们预计纯碱表观消费量分别为2983/3082/3212/ 3366万吨。供需偏紧下，纯碱行业景气有望延续。➢公司拟主导大型天然碱项目开发，低成本优势更加突出，未来成长可期公司拟获得银根矿业项目60%股权，天然碱矿保有储量增加10.78亿吨，平均品位65.8%，进一步夯实公司稀缺资源基础；银根矿业拟建设860万吨/年天然碱项目，一期340万吨/年纯碱、30万吨/年小苏打，二期440万吨/年纯碱、50万吨/年小苏打，预计一期2023年上半年投产，2023/2024年银根矿业一期可实现营收39/78亿元，预计二期2026年上半年投产，2026/2027年两期项目合计可实现营收120/168亿元，为公司贡献业绩，打开公司长期成长空间；银根矿业一期/二期单吨总成本费用分别为624/494元/吨，公司低成本优势更加突出。➢盈利预测与估值：基于审慎性原则，暂不考虑收购对其业绩的影响（公司对银根矿业持股36%），预计2022-2024年公司公司归母净利润分别为33.27/33.89/38.99亿元，对应PE分别为10.4/10.2/8.9。考虑到目前公司重大资产重组正在积极推进中，我们对收购顺利完成后（公司对银根矿业持股60%）再次进行盈利预测，预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为33.27/40.52/52.44亿元，对应PE为10.4/8.6/6.6倍。➢风险提示：原材料价格波动风险、产品价格大幅下跌风险、下游需求不及预期、公司重大资产重组的不确定性、银根矿业项目建设投产低于预期、大股东债务问题。纯碱供需紧平衡，行业景气有望持续请务必阅读附注中免责条款部分5资料来源：百川盈孚，wind，国海证券研究所图表1：纯碱行业供需平衡表➢ 需求国内纯碱供给偏紧，光伏行业带来最大需求增量。供给端看：今年国内纯碱行业供给收缩，主要由于2021年底连云港130万吨纯碱产能退出，对市场供给端造成冲击。2022年预计新增产能仅有安徽中盐红四方20万吨以及江苏德邦化工60万吨产能，但投产推迟，全年有效产能预计为3161万吨。2023年上半年远兴能源340万吨产能陆续投产将缓解供给端紧张。需求端看：国内疫情一定程度上影响终端房地产需求，但光伏行业增速快，叠加碳酸锂端带来一定需求增量，预计2022年纯碱表观消费量同比增长4.2%，2023年-2025年同比增长分别为3.3%、4.2%、4.8%。在供给及需求端双重作用下，国内纯碱供需紧平衡，景气持续有望延续。纯碱201720182019202020212022E2023E2024E2025E有效产能（万吨）29242965317031423211 31613581 36913691产能利用率92%88%91%90%91%97%88%89%93%产量（万吨）267726212888 2812 2913 3053 3152 3282 3436 出口（万吨）15214114413876100100100100进口（万吨）291419362430303030表观消费量（万吨）255424942763271028612983308232123366表观消费量增速-2.4%10.8%-1.9%5.6%4.2%3.3%4.2%4.8%预计未来两年国内纯碱供给偏紧，需求增量主要来源于光伏玻璃请务必阅读附注中免责条款部分6资料来源：百川盈孚，win