专注海上风电，产能扩张+自有码头铸就成长

公司报告 | 首次覆盖报告 1 海力风电（301155） 证券研究报告 2022 年 05 月 05 日 投资评级 行业 电力设备/风电设备 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 54.6 元 目标价格 61.4 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 217.39 流通 A 股股本(百万股) 51.55 A 股总市值(百万元) 11,869.57 流通 A 股市值(百万元) 2,814.47 每股净资产(元) 24.82 资产负债率(%) 14.63 一年内最高/最低(元) 180.28/49.50 作者 孙潇雅 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520080009 sunxiaoya@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 专注海上风电，产能扩张+自有码头铸就成长 深耕海上风电行业近 7 年，业绩迎来高增长 公司于 2015 年进军海上风力发电领域，之后一直深耕海上塔筒、桩基和导管架行业，已成长为国内领先的海上风电设备生产企业。自 2019 年以来，受益于产能扩张和海风行业加速发展，公司营收和净利润进入高速增长期。 产能持续扩张，盈利能力领先全行业 需求：十四五期间，海上风电设备需求旺盛，预计沿海四省 22-25 年海上风电合计装机量将达到 37GW。到 25 年，预计国内塔筒+桩基市场规模有望达到 480 万吨（塔筒 80 万吨+桩基 400 万吨），2021-2025 的 CAGR 或将达到 15%，其中海上塔筒的CAGR 为 3%，桩基的 CAGR 为 19%。 产能：公司拥有海力装备、海灵重工、海工能源、海力海上等多个生产基地，分布于江苏如东、通州、大丰等沿海地区。据公司最新公告，未来几年将在山东东营新建 20 万吨的海上塔筒基地。 1）公司的 4 个基地分布于江苏沿海地区，有利于向需求最为旺盛的山东、江苏、福建、广东等地辐射。自 2019 年以来，公司加大产品外协比例，实现轻资产运营。另一方面，公司产能较为集中，保持较低的工厂总数，叠加公司合理的基地布局+轻资产运营，公司的销售费用率全行业最低。 2）公司产能集中于毛利率更高、更稳定的海上风电行业，2021 年桩基产能位居行业前列，驱动公司毛利率实现稳步提升，并逐渐领先于竞争对手，同时由于公司拥有行业最低的销售费用率，公司盈利能力远远高于行业平均水平。在 2022 年海上风电全行业盈利能力下行压力下，预计公司将凭借着良好的产品结构继续保持领先行业的盈利水平。 自有优质码头，兼具运费优势与协同效应，支撑海上产能持续扩张 目前公司拥有江苏如东小洋口码头，为 1 万吨级泊位；规划中的泊位有 2 个，分别为在通州湾建设的 1 个 1 万吨级泊位和 1 个 2 万吨级泊位。自有码头兼具运费优势与协同效应（保证订单交付过程中物流的稳定性）。公司依靠自有码头，有利于持续推进海上业务布局。 投资建议：受益于产能扩张、产品结构良好、行业需求旺盛与优质码头资源加持，公司海上塔筒、桩基、导管架出货有望保持高增长，毛利率或将持续领先行业平均水平，我们预计公司 22-24 年归母净利润分别为 4.1、8.3、10.2 亿元，PE 分别为28、14、11 倍。首次覆盖给予其 2023 年 16 倍 PE，目标价 61.4 元，给予“买入”评级。 风险提示：原材料短期大幅波动风险；行业装机不及预期风险；市场竞争加剧风险；产能利用率不及预期风险；项目延期风险；疫情防控风险；短期内股价波动风险。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,928.68 5,458.27 3,264.50 5,968.75 7,275.00 增长率(%) 171.28 38.93 (40.19) 82.84 21.88 EBITDA(百万元) 965.32 1,560.29 717.30 1,221.27 1,447.84 净利润(百万元) 615.43 1,112.68 414.52 830.86 1,021.51 增长率(%) 256.32 80.80 (62.75) 100.44 22.95 EPS(元/股) 2.83 5.12 1.91 3.82 4.70 市盈率(P/E) 19.00 10.51 28.21 14.07 11.45 市净率(P/B) 10.66 2.19 2.04 1.78 1.54 市销率(P/S) 2.98 2.14 3.58 1.96 1.61 EV/EBITDA 0.00 15.08 10.11 5.27 3.60 资料来源：WIND，天风证券研究所 -69%-57%-45%-33%-21%-9%3%15%2021-052021-092022-01海力风电创业板指 公司报告 | 首次覆盖报告 2 内容目录 1. 海力风电：海上风电领军企业 ................................................................................................... 4 2. 产能布局集中，盈利能力领先全行业....................................................................................... 6 2.1. 需求：“十四五”期间海上塔筒和桩基市场或将保持 15%的年复合增速 ................ 6 2.2. 产能：产能集中，铸就低销售费用率+高毛利率 ............................................................... 7 2.2.1. 基地合理布局+轻资产运营+产能集中，销售费用率行业最低 ......................... 7 2.2.2. 深耕海上风电，桩基产能国内领先，盈利能力稳步提升 .................................. 10 3. 自有优质码头，支撑海上产能持续扩张 ................................................................................ 13 4. 盈利预测与估值 .......................................................................................................................... 15 5. 风险提示 ....................................................................................................................................... 16 图表目录 图 1：公司发展历程示意图 ........................................