长源电力(000966)新能源规模上升，盈利能力有望修复

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 长源电力 (000966 CH) 新能源规模上升，盈利能力有望修复 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 5.78 2022 年 5 月 10 日│中国内地 发电 22Q1 归母净利同比-52%，高煤价导致短期业绩承压 长源电力公告披露：21 年营收同比+21%（湖北电力并表，追溯调整后）至122 亿元，归母净利转亏 0.25 亿元，扣非后转亏 2.78 亿元，与业绩快报一致；22Q1 营收同比+20%至 37 亿元，归母净利同比-52%至 0.8 亿元，主要受煤价大涨影响。电价市场化与新机组投产，上调收入预测；煤价中枢上移，下调毛利率预测。预计 22-24 年归母净利 4.7/7.1/12.9 亿元（前值 7.6/8.3/-亿元），BPS 为 3.61/3.86/4.33 元（前值：4.61/4.86/-元）。22 年火电/新能源发电可比 PB 均值 0.98/1.70x（Wind 一致预期）。“十四五”公司全力推进风光水清洁能源建设，价值有望重估，给予 22 年目标 1.6xPB，目标价5.78 元（前值 10.00 元，基于 21 年 2.3xPB），维持增持评级。 21 年电量同比高增长，新能源规模有望大幅上升 21 年公司发电量同比+16%，得益于湖北用电需求复苏（全省社会用电量同比+15%）；其中火电同比+17%、风电同比+55%、水电同比-3%。21 年末公司控股装机容量 7.09GW，其中火电 6.29GW、水电 585MW、风电193MW；公司在建火电 2.02GW、风光新能源 582MW，我们预计有望于22-23 年陆续投产。公司当前新能源储备规模 6.06GW，其中核准/备案4.41GW，21 年公司依托火电优势获配新能源 3.18GW，配置规模居湖北省首位。随着在建与待建项目陆续投产，我们预计 22-24 年发电量有望提速。 盈利能力短期受压制，中长期有望修复 受国内煤价大幅上涨影响，我们测算 21 年公司火电入炉综合标煤单价同比上升 30%左右。公司积极推进火电机组节能改造，21 年供电煤耗同比降低2.3 克/千瓦时。电价市场化逐步打开，21 年公司平均上网电价同比+3%。在煤价与电价综合影响下，21 年公司电力毛利率同比-12.1pp。随着煤价趋于稳定、电价涨幅扩大、新能源发电利润占比上升，我们预计 22-24 年公司毛利率有望逐步回升。 目标价 5.78 元，维持增持评级 公司当前股价对应 22 年 1.34xPB，介于火电 PB 均值 0.98x 与新能源发电PB 均值 1.70x 之间（Wind 一致预期），我们认为反映市场对于公司积极转型清洁能源的乐观预期。公司价值有望重估，给予 22 年 1.6xPB，目标价5.78 元/股，维持增持评级。 风险提示：煤价大幅上行；电价大幅调整；新项目投产不及预期。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +86-21-28972079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +86-755-82493570 联系人 李雅琳 SAC No. S0570121040031 liyalin018092@htsc.com 联系人 胡知 SAC No. S0570121120004 huzhi019072@htsc.com 基本数据 目标价 (人民币) 5.78 收盘价 (人民币 截至 5 月 9 日) 4.84 市值 (人民币百万) 13,307 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 139.98 52 周价格范围 (人民币) 4.44-13.68 BVPS (人民币) 3.47 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 5,722 12,164 13,198 15,198 17,930 +/-% (22.32) 112.58 8.50 15.16 17.98 归属母公司净利润 (人民币百万) 354.22 (25.35) 471.52 706.60 1,285 +/-% (38.18) (107.16) 1,960 49.86 81.80 EPS (人民币，最新摊薄) 0.13 (0.01) 0.17 0.26 0.47 ROE (%) 8.09 (0.35) 6.03 8.29 13.10 PE (倍) 37.57 (524.92) 28.22 18.83 10.36 PB (倍) 3.20 1.41 1.34 1.25 1.12 EV EBITDA (倍) 13.26 16.34 10.55 8.22 6.50 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (10)(5)16114791214May-21Sep-21Jan-22May-22(%)(人民币)长源电力相对沪深300股票报告网 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 长源电力 (000966 CH) 经营情况概览 图表1： 2016 年至今公司营业收入与同比增速 图表2： 2016 年至今公司归母净利润与同比增速 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 图表3： 2016 年至今公司发电量与同比增速 图表4： 2016 年至今公司毛利率与净利率 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 盈利预测调整与可比公司 图表5： 关键指标调整 新 旧 变化 (%/pp) 关键指标 单位 2021A 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 2021A/E 2022E 2023E 营业收入 百万元 12,164 13,198 15,198 10,507 12,398 12,844 15.77 6.45 18.33 毛利率 % 1.33 8.67 12.38 8.75 12.17 12.64 (7.42) (3.50) (0.26) 销售费用率 % 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 管理费用率 % 0.83 0.83 0.83 0.68 0.74 0.70 0.14 0.08 0.13 研发费用率 % 0.09 0.09 0.09 0.05 0.05 0.05 0.04 0.03 0.04 财务费用率 % 2.83 3.02 3.20 0.96 1.07 0.99 1.87 1.96 2.21 投资收益 百万元 269 269 269 (240) (157) (173) (211.89) (271.30) (255.44