医药行业研究：筹谋在先，从稳健、壁垒与速度布局医药

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金医药指数 1652 沪深 300 指数 3909 上证指数 3002 深证成指 10810 中小板综指 10836 相关报告 1.《 处 方 药 院 外综 合 交 付平 台 龙 头 崛 起中》，2022.4.23 2.《从“特门”到 DTP，创新药处方外流承接者》，2022.4.19 3.《 创新 药产 业链 延 伸新 阵地 ，DTP 药房》，2022.4.6 4.《中国创新药企迎来首个 ODAC，国际化展翅在即》，2022.2.13 5.《更强变种 Omicron 及新冠的防线、治疗与救命》，2021.11.29 赵海春 分析师 SAC 执业编号：S1130514100001 (8621)61038261 zhaohc＠gjzq.com.cn 筹谋在先，从稳健、壁垒与速度布局医药 基本结论  业绩向好：创新驱动医药业绩持续强增长，生物药企跻身市值 Top20。  整体：① A 股医药医疗相关 404 支个股，近 5 年的年度营收与净利润CAGR 5yr 分别为 15%和 16%，1 季度的营收与净利润 CAGR 6yr 分别为 18%和 26%。21/20A 的整体营收 1.98/1.74 万亿元，同比增长14%/6%；净利润 1865/1490 亿元，同比增长 25%/58%；研发费用881/718 亿元，同比增长 23%/22%。②板块整体增长持续，利润增速高于营收增速；表观总体净利润率维持在 9%附近，微幅上行，实则研发费用占比从 2018 年的 3.1%持续提升到 2021 年的 4.5%；若加回研发费用，A 股医药全行业整体净利润率水平已至 14%左右。③ 行业整体业绩增长趋势确定，创新驱动，且可持续。2017 年 6 月中国加入ICH开始，中国医药从临床与监管接轨国际最高标准；2018 年港股18A 类创新上市规则以及 2019 年 A 股科创板启动，开创资本助力创新生物科技类企业高速成长。2021 年底 DRG/DIP 深度推进，医保腾笼换鸟与医疗效率提升并行，创新疗法与创新药新消费产业链协同并进；疫情消退后，将确定步入更高成长新阶段。  A股药品：各子板块业绩增速 1Q22 好于 21A，估值处于历史中位，略低于 2019 年的水平。①生物药、生物制品、合成生物、化药、中药、原料药板块的 1Q22 净利润与营收同比增速的中位数分别为32%/27%、13%/12%、10%/9%、11%/9%、15%/12%、7%/12%，除原料药板块外，其余子板块增速皆利润好于营收。科创板 81 支医药股1Q22 与 21A 的扣非为正的个股数分别为 18 与 28，Biotech 机遇与风险并存。②目前药品类个股估值处于历史中位，94 支化药个股的板块，21A 的原始与研发加回后的 PE 与 PEG 分别为 47/24 和 2.5/1.3。  港股：创新投入持续，成果兑现值得期待。近 200 支个股，盈利能力最强为 CXO 板块，营收增速最高为生物技术板块；CXO 与生物技术板块，21A 营收/净利润同比增长分别为 46%/53%和 66%/18%。  走势偏弱：全球医药走势主线 2 条，疫情与创新；A股皆为疫情主线。全部A 股 404 支医药股中市值 Top50 的，季度涨幅较好的仅 4 支，为华润双鹤、九安医疗、以岭药业、君实生物，全部与疫情主题相关。同期美股 952 支医药股的头部市值药企中涨幅居前的为疫情与创新双主线并存。A 股科创板的医药板块则是在 2022 年初至 4 月底，全部 81 只医药股，仅上海谊众、君实生物、安旭生物、热景生物、澳华内镜和奥泰生物 6 支股票（仅 2 支医药股）为正涨幅，其余 75 支全部下跌且跌幅中位数为 37.6%。  投资策略：稳健为王，壁垒和速度支撑成长空间。  疫情与地缘风险皆有不确定性的大环境下，创新药板块需要更加精选个股而不只是细分赛道。① 首选：成熟有规模收入的医药企业，相对更具备抗风险能力（比如，有集团内不同板块可以对冲细分板块风险），推荐关注：君实生物、复星医药、石药集团；②可以少量配臵：壁垒确定，而能够快速转化研发项目的 Biotech，目前国家医保目录与集采谈判快速推进，抢先获批或进入医保将使药企在竞争中的处境失之毫厘差之千里；建议选择产业或技术壁垒高，并与先进法规市场标准接轨的国际化经验生物药或生物技术类标的。推荐关注：神州细胞、健友股份、荣昌生物等。  关注标的：君实生物、复星医药、神州细胞、石药集团、健友股份等。 风险提示  疫情波动及疫情后业绩修复不及预期；创新产品临床进展及商业化进程不及预期；集采进一步影响盈利能力以及市场竞争加剧等风险。 1539168918391989213822882438210510210810211110220210国金行业 沪深300 2022 年 05 月 09 日 医药健康研究中心 医药行业研究 买入 (维持评级) ) 行业深度研究 证券研究报告 行业深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 创新驱动医药业绩持续强增长，生物药跻身市值 Top10 .................................. 4 医药板块增长趋势确定，创新驱动，可持续 ................................................ 4 A 股药品业绩 1Q22 好于 21A，Biotech 机遇与风险并存 ............................. 6 港股创新投入持续，成果兑现值得期待 ....................................................... 8 疫情主线持续，全球市场创新依然展露亮点.................................................. 10 美股现疫情与创新双主线，中概研发与 BD 步入商业兑现 .......................... 10 A 股医药二次探底，化药板块研发加回后 PEG 近 1 倍............................... 12 港股医药全线回落，2022 年 1-4 月生物药/西药板块跌幅 27%/17%........... 16 布局在前，从壁垒与创新速度选择标的......................................................... 16 确定性为王，规模收入且创新配臵者，抗风险能力更强 ............................. 16 壁垒稳固，全球创新优势显著，商业化兑现快速者，成长空间可期 ........... 17 风险提示 .........................................................