国投电力(600886)年报点评：火电影响利润，两杨有待发力

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 国投电力 (600886 CH) 火电影响利润，两杨有待发力 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 13.09 2022 年 5 月 03 日│中国内地 发电 火电板块亏损导致 21 年利润下滑，两河口/杨房沟水电站有待发力 公司 21 年营业收入/归母净利润 436.8/24.4 亿元（归母净利低于我们预期的 37.5 亿元），同比+11.1%/-55.8%；1Q21 营业收入/归母净利润为110.4/10.4 亿元，同比+20.1%/-14.9%。21 年煤价高企致火电净利承压，22 年煤电板块有望反转；两河口/杨房沟机组已全部投产，有待其电量充分释放，预计公司 22-24 年归母净利 64/66.6/68.1 亿元（前值：59.7/61.6/-亿元）。公司 22E 火电/清洁能源归母净利 6.5/57.5 亿元，参考可比火电/清洁能源公司 22 年 Wind 一致预期 PE 均值 11.21/15.71x，给予公司火电/清洁能源板块 22 年目标 PE 11.21/15.71x，公司市值 976 亿元，对应目标价13.09 元（前值 14.80 元），维持“买入”。 21 年火电净利因煤价高企承压，22 年市场化电价上涨有望缓解压力 21 年，公司完成火电售电量 554.2 亿千瓦时，同比+6.8%；平均火电上网电价 0.389 元/千瓦时（含税，下同），同比+7.3%，但由于 21 年煤价高企，公司燃煤成本同比大幅上涨，带动其电力营业成本同比增长 40.9%。22 年，在政府积极限制煤价上涨举措下，我们认为煤价有望回归较为合理水平。同时，22 年煤电市场化电价上涨有望助力公司火电板块业绩回升，1Q22 公司火电上网电价为 0.47 元/千瓦时，同比大幅上涨 26.7%。公司21 年新增风电/光伏装机 91/310MW，发电量同比上涨 40.7%/25.2%，新能源发展稳步进行。 两河口/杨房沟水电站已全部投产，期待其电量充分释放 截至 22 年 3 月 18 日，两河口/杨房沟水电站的 6 台（300 万千瓦）/4 台（150 万千瓦）机组已全部投运。1Q22，两河口/杨房沟发电量分别为6.87/5.26 亿千瓦时，上网电价 0.460/0.352 元/千瓦时，较 4Q21 的0.333/0.212 元/千瓦时同比增长较多，但我们判断上述电价均为临时电价，因此波动较大。由于目前两河口水库仍未蓄满，公司 22 年仍将在蓄水及发电之间权衡，所以我们认为两河口/杨房沟 22 年利用小时较难完全释放，具体发电情况与两河口水库蓄水安排及 22 年来水情况相关性均较大，预计雅砻江水电 22 年为公司带来归母净利贡献 40.8 亿元。 目标价 13.09 元，维持“买入”评级 预计公司 22-24 年归母净利 64/66.6/68.1 亿元。公司 22E 火电/清洁能源归母净利 6.5/57.5 亿元，参考可比火电/清洁能源公司 22 年 Wind 一致预期PE 均值 11.21/15.71x，给予公司火电/清洁能源板块 22 年目标 PE 11.21/15.71x，对应目标价 13.09 元，维持“买入”。 风险提示：来水/两杨发电量/市场化电价上涨不及预期；煤价增长超预期。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +86-21-28972079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +86-755-82493570 联系人 李雅琳 SAC No. S0570121040031 liyalin018092@htsc.com 联系人 胡知 SAC No. S0570121120004 huzhi019072@htsc.com 基本数据 目标价 (人民币) 13.09 收盘价 (人民币 截至 4 月 29 日) 9.68 市值 (人民币百万) 72,156 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 212.47 52 周价格范围 (人民币) 8.32-12.29 BVPS (人民币) 7.04 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 39,320 43,682 49,802 51,000 52,246 +/-% (7.34) 11.09 14.01 2.41 2.44 归属母公司净利润 (人民币百万) 5,516 2,437 6,399 6,664 6,814 +/-% 15.99 (55.82) 162.59 4.15 2.24 EPS (人民币，最新摊薄) 0.74 0.33 0.86 0.89 0.91 ROE (%) 12.59 4.94 11.84 11.23 10.50 PE (倍) 13.08 29.61 11.28 10.83 10.59 PB (倍) 1.53 1.40 1.27 1.16 1.07 EV EBITDA (倍) 9.95 11.98 9.30 8.78 8.49 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (10)(5)161189111213May-21Sep-21Dec-21Apr-22(%)(人民币)国投电力相对沪深300股票报告网 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 国投电力 (600886 CH) 图表1： 公司营业收入及同比增速 图表2： 公司归母净利润及同比增速 资料来源：公司年报、华泰研究 资料来源：公司年报，华泰研究 图表3： 可比公司估值表 股价（元/股） 市值(mn) 市盈率(x) 市净率(x) ROE(%) 公司名称 股票代码 2022/5/2 2022/5/2 22E 23E 22E 23E 22E 23E 长江电力 600900 CH 22.72 516,695 17.44 15.54 2.77 2.59 15% 15% 川投能源 600674 CH 11.03 48,600 13.54 12.27 1.45 1.34 11% 11% 华能水电 600025 CH 6.14 110,520 16.15 14.83 1.67 1.55 10% 11% 平均值 225,272 15.71 14.21 1.96 1.83 12% 12% 华能国际 600011 CH 7.30 114,596 14.45 10.95 1.04 0.97 7% 9% 华电国际 600027 CH 3.75 37,012 11.26 8.66 0.65 0.62 6% 8% 内蒙华电 600863 CH 3.58 23,366 7.92 6.54 1.27 1.14 17% 18% 平均值 58,325 11.21 8.72 0