2021年年报及2022年一季报点评：疫情扰动致业绩短期承压，持续跟踪新品表现

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 4 月 26 日 公司研究 疫情扰动致业绩短期承压，持续跟踪新品表现 ——百润股份（002568.SZ）2021 年年报及 2022 年一季报点评 买入（维持） 当前价：29.09 元 作者 分析师：陈彦彤 执业证书编号：S0930518070002 021-52523689 chenyt@ebscn.com 分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003 021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 联系人：汪航宇 wanghangyu@ebscn.com 联系人：李嘉祺 lijq@ebscn.com 联系人：杨哲 yangz@ebscn.com 联系人：董博文 dongbowen@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 7.51 总市值(亿元)： 218.48 一年最低/最高(元)： 29.09/97.44 近 3 月换手率： 56.38% 股价相对走势 -66%-47%-27%-8%11%04/2107/2110/2101/22百润股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -7.24 -16.77 -50.58 绝对 -16.02 -36.47 -66.35 资料来源：Wind 相关研报 提价超预期，看好公司长期增长潜力——百润股份（002568.SZ）产品提价公告点评（2021-12-09） 股权激励激发活力，彰显长期发展信心——百润股份（002568.SZ）股权激励计划公告点评（2021-12-05） 事件：百润股份发布 2021 年年度报告以及 2022 年一季报，2021 年实现营业收入25.9 亿元、同比+34.7%，归母净利润 6.7 亿元，同比+24.4%，其中 2021Q4 实现营业收入 6.80 亿元，同比+13%，归母净利润 1.03 亿元，同比-32.4%。2022Q1 实现营业收入 5.4 亿元、同比+4.1%，归母净利润 0.9 亿元、同比-29.9%。 21 年预调酒业务稳健发展，渠道持续开拓。1）分产品看：21 年预调鸡尾酒实现收入 7.80 亿元，同增 31.64%；销量 2499 万箱，同增 38.20%。21 年食用香精实现收入 0.95 亿元，同增 42.06%；销量 285 万公斤，同增 47.52%。此外，21 年崃州工厂投产，公司正式启动以威士忌为主的烈酒业务板块，为公司业绩增长提供新的增长潜力。2）分渠道看：线下零售仍是公司产品最主要的销售渠道，21 年实现收入 18.14 亿元，同增 23.70%。线上渠道保持高速增长，21 年实现收 6.48 亿元，同增 70.29%。即饮渠道下半年增速放缓，21 年全年实现收入 0.41 亿元，同增 52.35%。公司以强爽为抓手，持续进行渠道下沉，经销商数量从 2020 年底的 1578 家增加至2021 年底的 1888 家，净增加 310 家经销商。 21Q4 销售费用大幅增长，致盈利承压。21 年/21Q4 公司销售毛利率分别为65.43%/62.29%，同比-0.07pcts/ +5.03pcts；21 年/21Q4 销售净利率分别为25.61%/15.05%，同比-2.18pcts/-10.27pcts。费用端来看：21 年/21Q4 销售费用率分别为 21.85%/26.98%，同比-0.37pcts/+13.24pcts，21Q4 销售费用率增幅较大，主要系新品上市后公司加大市场推广费用，增加与消费者的互动。21 年/21Q4管理费用率分别为 5.26%/6.85%，同比+0.03pcts/+1.04pcts。 22Q1 盈利能力进一步承压。2022Q1 毛利率为 62.51%，同比-4.81pcts。2022Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.93pcts/ +2.19pcts/+0.71pcts/+1.43pcts。管理费用率及研发费用率上升主要系公司新增股权激励费用及职工薪酬增加所致。财务费用率上升主要系公司可转债增加利息费用综合所致。综合来看，22Q1 公司销售净利率为 16.95%，同比-8.33pcs。 公司一季度业绩低于预期，主要受疫情点状散发的影响。上海、天津工厂生产经营活动受阻且疫情导致物流成本显著增加；此外线上销售增速表现疲弱亦对业绩有一定拖累。另一方面，公司宣传端活动正常开展，带来销售费用率的增加，导致利润低于市场预期。虽然短期由于上海疫情的反复，预计仍会对公司的正常经营活动带来较大影响，但拉长时间看，当前预调酒行业仍处于景气周期，公司作为龙头公司受益于行业的快速增长；销售团队前期调整已结束，新团队和经销商之间的对接较为顺畅；公司今年会加大新品清爽的渠道铺设以及品牌宣传投入，已成为公司第三大单品的清爽有望获得进一步增长。低度酒细分属于当前消费升级方向，内外因素下，虽然公司短期增长受阻，但长期仍有扩品类潜力。建议密切关注清爽下一步的宣发动作以及网点铺设情况，静待外部环境改善。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 百润股份（002568.SZ） 盈利预测、估值与评级：考虑到疫情对公司生产经营影响较大，且消费需求的恢复还有不确定性，我们下调公司 2022-23 年归母净利润预测分别为 8.13/9.85 亿元（较前次分别下调 25.6%/33.2%），引入 2024 年归母净利润预测为 11.92亿元。折合 2022-24 年 EPS 分别为 1.08/1.31/1.59 元，当前股价对应 2022-24年 PE 分别为 27x/22x/18x。预调酒是食品饮料赛道中的优质赛道，百润作为行业龙头，具备长期增长潜力，我们维持“买入”评级。 风险提示：行业边际竞争激烈程度高于预期；原材料成本上涨高于预期。 表 1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,927 2,594 3,252 4,007 4,901 营业收入增长率 31.20% 34.66% 25.36% 23.21% 22.31% 净利润（百万元） 536 666 813 985 1,192 净利润增长率 78.31% 24.38% 22.05% 21.14% 21.01% EPS（元） 1.00 0.89 1.08 1.31 1.59 ROE（归属母公司)（摊薄） 16.65% 17.57% 19.22% 18.89% 18.60% P/E 29 33 27 22 18 P/B 4.8 5.8 5.2 4.2 3.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-04-26（注：2020-2022 年股本数分别为 5.36/7.50/7.51 亿股） 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 百润股份（002568.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,927 2,594 3,252 4,007 4,901 营业