i茅台意义几何？

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 1773.00 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 12.56 已上市流通 A 股(亿股) 12.56 总市值(亿元) 22,272.39 年内股价最高最低(元) 2249.81/1548.00 沪深 300 指数 4013 上证指数 3087 相关报告 1.《量价齐升行稳致远，改革红利加速释放-21 年年报点评》，2022.3.31 2.《一季度业绩开门红，市场化改革再推进-业绩公告点评》，2022.3.29 3.《经营数据超预期，改革势能持续释放-经营公告点评》，2022.3.8 4.《从量价维度剖析茅台的成长空间-贵州茅台深度报告》，2022.2.28 5.《21 年圆满收官，静待 22 年多维度改革加速-21 年生产经营公告...》，2022.1.1 刘宸倩 分析师 SAC 执业编号：S1130519110005 liuchenqian＠gjzq.com.cn 叶韬 联系人 yetao＠gjzq.com.cn i 茅台意义几何？ 公司基本情况(人民币) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 97,993 109,464 128,026 148,628 171,951 营业收入增长率 10.29% 11.71% 16.96% 16.09% 15.69% 归母净利润(百万元) 46,697 52,460 61,939 72,694 84,842 归母净利润增长率 13.33% 12.34% 18.07% 17.36% 16.71% 摊薄每股收益(元) 37.174 41.761 49.307 57.869 67.539 每股经营性现金流净额 41.13 50.97 49.25 55.25 64.14 ROE(归属母公司)(摊薄) 28.95% 27.68% 27.82% 27.80% 27.71% P/E 53.75 49.09 35.96 30.64 26.25 P/B 15.56 13.59 10.00 8.52 7.28 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑  i 茅台是什么？“i 茅台”定位为股份出品的数字营销平台，以“线上购酒，就近提货”的方式实现了 ToC 的架构，是公司践行新零售的新尝试，对线下流通渠道进行补足。当前试运行期间，平台上线珍品茅台在内 4 款产品，消费者以指导价申购更显公平，货源来自直营/专卖店的增量，预计后续产品及渠道覆盖面均有望提升。  i 茅台和茅台云商有何不同？具体而言，1）采取申购模式而非抢购模式，上线首 10 日分产品平均申购成功率约 0.02%~0.66%，结合摇号与公证削弱黄牛化。2）数字化程度更强，通过产品引流加强茅台文化营销，目前注册用户数已破 1000 万。3）把控权集中，股份公司掌控产品投放、审批等权限，公平性更强；与线下直销体系互补，利润归属股份。伴随公司市场价盘管控能力提升，建议关注渠道利润回笼长逻辑。  透过 i 茅台，反映了公司何种谋划？i 茅台本质上是市场化改革中的一环。1）渠道端，21Q4 直销渠道营收占比达 30%，加速态势明显；考虑 22Q1 公司于直销渠道放量非标及 i 茅台运行，预计渠道弹性将持续释放。2）产品端，公司落地提价&发布新品&缩减系列酒 SKU 等措施，产品矩阵已日趋完善，能更契合各层级消费者的需求。我们认为市场化改革本质上是让茅台酒市场价格更贴近实际供需情况，挤出非理性的炒作水分，反映合理价值。  长期护城河深厚，品牌渠道多轮驱动。长期看公司品牌力+产品力突出，供需缺口从当前申购情况中可见一斑。结合 18 年茅台基酒产能提升（同增16%），整体量价齐升逻辑较强。“十四五”期间，集团层面发展目标围绕双翻番（复合增速约 15%），我们预计 22 年规划目标可高质且从容地完成，建议把握公司产品矩阵优化+营销体系改革+公司治理改善的增长逻辑。 投资建议  公司作为白酒龙头攻守兼备确定性强。我们预计公司 22-24 年营收同增 17% /16%/16%，对应营收为 1280/1486/1720 亿元；预计归母净利同增 18% /17%/17%，对应归母净利为 619/727/848 亿元；EPS 为 49.31/57.87 /67.54 元，当前股价对应 PE 为 36/31/26X，维持“买入”评级。 风险提示  宏观经济下行风险，疫情持续反复风险，政策风险，食品安全风险。 0500010000150002000025000154816691791191220342155210422210622210822211022211222220222220422人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 贵州茅台 沪深300 2022 年 04 月 22 日 消费升级与娱乐研究中心 贵州茅台 (600519.SH) 买入（维持评级） 公司深度研究 证券研究报告 公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 引言 ...............................................................................................................4 一、i 茅台的定位如何？ ..................................................................................4 二、i 茅台和茅台云商有何不同？ ....................................................................6 三、透过 i 茅台，反映了公司何种谋划？ ......................................................10 四、盈利预测与投资建议 ..............................................................................13 4.1 盈利预测 .............................................................................................13 4.2 投资建议 .............................................................................................15 五、风险提示 ...............................................................................................16 图表目录 图表 1：公司电商渠道发展历程 ..............................................................