食品饮料行业大众品深度跟踪：短期压力犹存，估值合理偏低，把握布局机会

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 短期压力犹存，估值合理偏低，把握布局机会 食品饮料行业大众品深度跟踪｜2022.4.18 中信证券研究部 核心观点 薛缘 首席食品饮料 分析师 S1010514080007 顾训丁 食品饮料分析师 S1010519110002 蒋祎 食品饮料分析师 S1010521050004 汤学章 食品饮料分析师 S1010520090006 受疫情反弹、成本上涨、需求疲软等负面因素影响，食品饮料行业估值已回落至合理区间，部分细分赛道处于估值偏低位置。长期看好中国消费力释放，经过 3 年复杂经营环境，食品龙头的竞争能力和领先地位进一步得以夯实，长期确定性提升。乳制品盈利拐点已至，推荐伊利股份、蒙牛乳业；啤酒关注疫情可控时点（是否影响旺季销售），综合考虑高端化盈利弹性兑现速度和估值择机布局；调味品估值合理偏高，基本面改善但较难超预期。关注具备防御价值标的，洽洽食品、涪陵榨菜；关注可能的超跌布局机会，如绝味食品、安井食品、安琪酵母、东鹏饮料、桃李面包、妙可蓝多。 ▍短期压力犹存，估值合理偏低，把握布局机会。受疫情反弹、成本上涨、需求疲软等负面因素影响，食品饮料行业年初以来下跌 16.1%，跑赢市场 0.9pct（相对 wind 全 A），其中本周涨幅为 4.2%，跑赢市场 6.6pcts。短期看，3 月以来上海、深圳、吉林等地疫情出现反弹，多数成本种类仍处于高位震荡，预计行业基本面仍存一定压力，但目前食品饮料行业估值已回落至合理区间，一些细分行业处于估值偏低位置。经过 3 年复杂经营环境，龙头公司的竞争能力和领先地位进一步夯实，长期确定性提升。建议把握布局机会，各细分行业具体观点如下： ▍乳制品：疫情不改盈利拐点趋势，持续推荐。3 月中下旬，部分区域封锁致供应链阻断，拖累乳企出货端表现。液奶需求刚性，是优先供应生活品之一，疫情影响相对可控。结合渠道调研判断，3 月伊利液奶中单位数增长、蒙牛液奶有所下降，白奶需求相对乳饮料和酸奶更加坚挺。预计伊利/蒙牛 Q1 常温液奶收入双位数增长/中单位数增长。Q1 原奶价格同比持平、成本端良好；同时，疫情下仍保持竞争平稳，费效比提升推动销售费用率略降，预计伊利、蒙牛盈利能力实现提升。预计伊利 2022Q1 收入同增 15%左右、净利润同增 15%~20%。预计伊利蒙牛盈利拐点已至，不考虑澳优、妙可蓝多并表，目前伊利和蒙牛动态 PE 分别为 23x 和 24x，安全边际较高，继续坚定推荐。 ▍啤酒：关注旺季和高端化，疫情影响节奏不改方向。疫情对 3 月份龙头公司销售增速有较大幅度影响，预计在 10-20pcts。如果疫情在 5 月初得以控制，预计2022 年啤酒龙头销量仍有上升可能（以青啤为例，历史上 3/4/5/6 月占全年销量的比例约为 9%/9%/10%/13%）；如果疫情发展拖入啤酒销售旺季，2022 年啤酒销量将承压。成本压力尚处于可承受范围内，从当前价格判断成本压力导致吨成本提升幅度有望控制在 5-10Pcts，龙头正在抓紧完成旺季前提价。当前时点，考虑疫情影响幅度，推荐重庆啤酒，强调华润啤酒和青岛啤酒的长期配置价值；如果疫情得以在全国面得到控制，从反弹空间的角度看，推荐华润啤酒、青岛啤酒。 ▍调味品：短期不确定性增加，观察需求&盈利拐点。2022Q1 调味品行业销售增速承压，预计多数公司收入增速慢于全年增速预期，主要原因：①春节错位导致出厂口径表现存在一定压力；②全国多地疫情散发，对餐饮渠道需求、物流运输都造成了一定影响。同时，原材料成本继续承压预计导致利润增速仍低于收入增速。展望 2022Q2，由于 2021Q2 行业去库存基数较低，2022Q2 原本预期收入实现较快增长、利润逐步显现弹性，但目前几个不确定性因素仍需关注：①需求恢复，尤其是疫情可控时点；②成本压力，二季度是顺价能否成功的重要验证窗口期，同时仍需关注原材料价格是否持续上涨；③渠道库存未全部恢复到合理水平。经过前期股价调整，重点公司估值基本恢复到 2019 年中枢水平，考虑到短期基本面压力，我们认为板块当前估值处于合理偏高位置。 ▍轻餐饮连锁：短期疫情影响明显，重视超跌布局机会。3 月疫情对卤制品行业冲 食品饮料行业 评级 强于大市（维持） 食品饮料行业大众品深度跟踪｜2022.4.18 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 击明显，单店销售明显下滑，一季度行业表现不容乐观。此外，原材料和运费价格上涨、给予加盟商补贴支持都会对盈利能力造成影响。短期看，疫情是影响行业的最主要因素，若疫情带来的业绩不及预期导致股价持续调整，可能创造出难得的布局良机，建议继续关注疫情管控和原材料端压力。绝味食品：尽管短期业绩存在不确定性，但逆境下灵活拓店、份额持续提升，夯实竞争壁垒、中长期确定性提升。巴比食品：受疫情冲击相对弱于卤味，同时成本上涨压力较小，利润基数较低，预计 2022Q1 有望实现较快增长，关注后续开店趋势及团餐发展。 ▍速冻食品：短期疫情&成本扰动，长期关注品类发展。疫情导致餐饮渠道受损，家庭渠道受益、但物流配送阶段性受阻，结合春节错位因素，预计 2022Q1 重点公司收入增速相对较慢；同时原材料成本压力仍然存在。板块股价回调较为明显，估值回到相对合理区间、创造新的布局良机，后期核心为基本面的恢复。未来重点关注疫情、竞争、成本等因素趋势，并且重视预制菜等成长型细分业务的超预期潜力。安井食品：主业短期盈利承压，但公司竞争优势突出，随着疫情可控、提价对于原材料成本压力的缓解，公司基本面有望逐步恢复；此外冻品先生1-2 月销售表现靓丽，期待兑现持续高成长性。 ▍休闲零食：疫情增加居家需求但整体负面，洽洽较优。疫情居家催生家庭消费场景，但物流中断给零食企业生产、供货带来不确定性，疫情对板块整体影响偏负面。考虑疫情、成本压力和春节错峰(高基数)因素，预计板块 Q1 收入同比持平或略升，盈利能力同比下滑。预计 Q2 休闲零食公司业绩有望显著提速增长：①2021Q2 低基数；②疫情可控后，有望带来终端消费复苏和渠道补库存。洽洽食品：国葵提价顺利带动盈利能力提升，坚果渠道精耕、保持较高增长，预计2022 年收入/净利同增 15%+/~20%。盐津铺子：疫情、高基数和成本压力下，预计 Q1 业绩下滑 25%-35%，公司品类聚焦和渠道调整顺利，Q2 望迎拐点。 ▍其他重点个股。（1）东鹏饮料：疫情受损有限，预计 2022 年收入持续高增 25%+，关注 PET 价格高位下盈利表现。（2）涪陵榨菜：疫情下公司相对受益；2022年预计提价提升榨菜吨价 10%+，并已锁定 800 元/吨青菜头成本（同降约 36%），预计全年毛利率提升约 5-10pcts，净利润增长 30%+。（3）安琪酵母：3 月公司产能增加&疫情利好小包酵母需求，预计 Q1 收入同增~10%。糖蜜价格近期继续上涨，公司成本趋紧，后续若糖蜜价格进一步上涨，公司仍存提价可能。（4）双汇发展：疫情影响相对有限，2021Q4 业绩如期兑现后，2022 年业绩望在成本下行和低基数的背景下持续改善，弹性可期。（5）桃李面包：疫情