内销份额快速提升，新品发布增长可期

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 石头科技 688169.SH 公司研究 | 年报点评 事件①：公司公告 2021 年年报及 2022 年一季报，2021 全年实现营业收入 58.37 亿元，同比增长 28.84%；实现归母净利润 14.02 亿元，同比增长 2.41%。2022 年一季度实现营业收入 13.60亿元，同比增长 22.30%；实现归母净利润 3.43 亿元，同比增长 8.76%。 事件②：公司拟实施 2022 年限制性股票激励计划，业绩考核目标以 2021 年为基数，其中 2022-2025 年公司营业收入增速分别不低于 10%/14%/18%/22%。 ⚫ 2021Q4 以来内销扫地机份额快速提升，外销收入增长稳健。按产品拆分，公司智能扫地机及配件、手持清洁产品及配件业务 2021 年分别实现收入 56.05 亿元/2.32亿元 ，同比增长 27%/102%，其中扫地机业务 2021 年销量/均价同比分别增长18%/7%，2021 年 9 月发布的自清洁新品 G10 带动内销份额快速提升，据奥维云网统计，2021Q4/2022Q1 石头国内扫地机线上销售额市占率分别达 17.4%/18.9%（同比+6.3pct/+8.4pct）；此外，新品双刷洗地机 U10 热销，驱动手持清洁产品及配件业务高增长。按地域拆分，公司 2021 年于境内、境外分别实现营业收入 24.73亿元/33.64 亿元，同比增长-7%/80%；其中境内收入同比下滑主要源于国内经销商间接外销收入规模收缩导致，境外收入高增长则主要源于公司海外自建渠道快速拓展。2022Q1 公司总收入同比增长 22%，其中内销延续高增长态势，外销由于海运发货等限制因素仍存、实现稳健扩张。 ⚫ 原材料及海运价格高企压制毛利率，营销与研发投入持续加码。2021 年公司实现毛利率 48.11%，同比下降 3pct（其中运输费重分类至成本端影响约 1pct），原材料、海运价格高企导致盈利能力承压；2021 年销售/管理/研发费用率分别为16.08%/ 2.04%/7.55%，同比增长 2.4pct/ 0.2pct/ 1.8pct，公司于营销端通过聘请明星代言等手段加强品宣投入，于研发端持续加码软硬件投入，支撑品牌与产品力提升；2021 年实现归母净利率 24.03%，同比下降 6pct。2022Q1 公司实现毛销差34.14%，同比下降约 6pct，主要源于原材料及海运价格延续高位、营销投入持续加码；2022Q1 归母净利率为 25.22%，同比下降约 3pct。 ⚫ 专注研发和品牌力提升，全球竞争力持续彰显。内销方面，2022 年 3 月发布的新一代扫拖机器人 T8、G10S 系列有望继续驱动内销市占率提升，产品力与品牌力持续夯实。外销方面，S7 MaxV、Q 系列等新品拉动叠加公司海外自建渠道快速拓展，未来全球市场份额仍有较大提升空间。 ⚫ 结合原材料及海运价格，下调毛利率假设，预测公司 2022-2024 年归母净利润分别为 17.63/21.74/26.14 亿元（此前预测 2022-2023 年分别为 23.61/30.84 亿元），给予公司 DCF 目标估值 856.11 元，维持“买入”评级。 风险提示 ⚫ 研发创新力度不及预期；行业竞争加剧；贸易摩擦的不确定性风险 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 4,530 5,837 7,974 9,889 12,205 同比增长(%) 7.7% 28.8% 36.6% 24.0% 23.4% 营业利润(百万元) 1,557 1,598 2,074 2,558 3,076 同比增长(%) 68.3% 2.7% 29.8% 23.3% 20.2% 归属母公司净利润(百万元) 1,369 1,402 1,763 2,174 2,614 同比增长(%) 74.9% 2.4% 25.7% 23.3% 20.2% 每股收益（元） 20.50 20.99 26.39 32.54 39.13 毛利率(%) 50.0% 48.1% 49.5% 49.8% 49.8% 净利率(%) 30.2% 24.0% 22.1% 22.0% 21.4% 净资产收益率(%) 31.9% 18.0% 18.8% 19.1% 19.0% 市盈率 28.0 27.4 21.8 17.7 14.7 市净率 5.4 4.5 3.7 3.1 2.5 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年04月22日） 574.48 元 目标价格 856.11 元 52 周最高价/最低价 1492.13/466.16 元 总股本/流通 A 股（万股） 6,681/5,131 A 股市值（百万元） 38,379 国家/地区 中国 行业 造纸轻工 报告发布日期 2022 年 04 月 25 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 11.2 9.94 -36.86 -49.39 相对表现 15.29 15.65 -19.53 -21.16 沪深 300 -4.09 -5.71 -17.33 -28.23 李雪君 021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001 吴瑾 021-63325888*6088 wujin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080001 香港证监会牌照：BRW772 黄宗坤 huangzongkun@orientsec.com.cn 专注研发的扫地机器人新贵，产品端全球竞争力逐步展现 2021-06-29 内销份额快速提升，新品发布增长可期 买入（维持） 石头科技年报点评 —— 内销份额快速提升，新品发布增长可期 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 结合原材料及海运价格走势、下调外销毛利率假设，并结合海外需求及公司外销渠道结构调整情况、适当下调通过国内经销商实现的间接境外收入增速假设，预测公司 2022-2024 年归母净利润分别为 17.63/21.74/26.14 亿元（此前预测 2022-2023 年分别为 23.61/30.84 亿元），对应的 EPS分别为 26.39/32.54/39.13 元。公司依托以智能算法为核心的软硬件技术优势持续创新，产品端全球竞争力已逐步显现，未来内销、外销收入有望快速增长，且优秀的研发团队为未来品类拓展构建技术创新上的延展潜力，给予公司 DCF 目标估值 856.11 元，维持“买入”评级。 表 1：我们给予公司 DCF 目标估值 856.11 元 数据来