一季度收入稳健增长，中长期增长动力充足

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 老板电器 002508.SZ 公司研究 | 年报点评 事件：公司公告 2021 年年报和 2022 年一季报，2021 年实现营业收入 101.48 亿元，同比增长 24.84%；实现归母净利润 13.32 亿元，同比下滑 19.81%。2022 年一季度实现营业收入 20.86 亿元，同比增长 9.32%；实现归母净利润 3.68 亿元，同比增长 2.47%。 核心观点 ⚫ 传统品类优势稳固，新兴品类迅速扩张，多元渠道布局稳步推进。分产品，2021 公司第一/第二/第三品类群分别实现收入 78.63/9.30/13.55 亿元，同比增长 19%/36%/ 58%。吸油烟机作为第一品类群的核心品类，2021 年实现营收 48.80 亿元，同比增长 19%，行业领先地位进一步稳固，参考奥维云网的统计数据，2021 年老板吸油烟机线上/线下市占率分别为 16.9%/30.5%（同比分别提升 2.2pct/0.9pct），均位居行业第一。蒸烤一体机、洗碗机作为第二、第三品类群的核心品类，2021 年实现收入 6.47、4.51 亿元，同比分别增长 71%、101%；据奥维云网统计，2021 年老板嵌入式蒸烤一体机/洗碗机线下市占率分别为 34.8%/17.5%（同比分别提升3.3/7.9pct），位列市场第一/第二。分渠道，2021 年直营/代销/工程/经销/其他渠道分别实现收入 46.47/30.70/19.76/3.80/0.73 亿元，同比增速分别达 39%/19%/7%/ 10%/286%，公司坚持多元渠道协同发展，线上直营快速发展、线下渠道持续深耕，工程业务稳步推进。2022Q1 公司收入端维持稳健增长态势，参考奥维云网统计数据，2022Q1 老板吸油烟机全渠道销售额同比小幅下滑 6%，洗碗机、嵌入式复合机等新兴品类则实现亮眼增长。 ⚫ 2021 年坏账计提释放风险，未来盈利能力有望逐步改善。2021Q4 公司毛销差为30.31%，同比下降 3pct（可比口径下毛利率下降约 1.8pct、销售费用率提升约1.5pct），同期公司实现归母净利率-0.35%，同比下降约 22pct，主要受精装修业务恒大等客户坏账计提影响（合计约 7.78 亿元），剔除后归母净利率为 24.92%，可比口径下同比提升 3pct。2022Q1 公司毛销差为 23.54%，同比下降约 2pct，主要源于原材料价格高位导致毛利率承压，同口径下毛利率同比下滑约 2pct；2022Q1 实现归母净利率 17.63%，同比下降 1pct。伴随未来大宗原材料价格企稳回落，公司渠道结构进一步优化，高毛利线上直营业务占比持续提升，公司盈利水平有望逐步修复。 ⚫ 优质新品巩固优势品类领先地位，集成灶布局逐步完善，公司中长期增长动力足。2022 年 3 月末公司发布了超薄吸油烟机、大容量蒸烤一体机、洗消一体机等多款贴合中国厨房需求的创新型产品，高品质新品有望进一步巩固优势品类领先地位；公司同时积极布局集成灶，推出两大系列共 10 款新品，依托老板深厚的品牌、渠道优势，集成灶业务有望实现快速放量。参考公司 2022 年股权激励计划业绩考核目标，以 2021 年为基数，2022-2024 年营收CAGR 均不低于15%，彰显中长期增长信心。 ⚫ 结合原材料价格走势适当下调毛利率假设，预测 2022-2024 年归母净利润分别为21.57/25.23/28.08 亿元（此前预测 2022-2023 年为 22.93/25.31 亿元），结合可比公司给予公司 2022 年 16 倍市盈率估值，对应目标价 36.36 元，维持“买入”评级。 风险提示 ⚫ 房地产销售不及预期的风险；原材料价格大幅波动的影响；新品开发不及预期的风险；销售费用率大幅提升的风险 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 8,129 10,148 11,985 13,953 15,573 同比增长(%) 4.7% 24.8% 18.1% 16.4% 11.6% 营业利润(百万元) 1,951 1,535 2,485 2,906 3,234 同比增长(%) 4.3% -21.3% 61.8% 17.0% 11.3% 归属母公司净利润(百万元) 1,661 1,332 2,157 2,523 2,808 同比增长(%) 4.5% -19.8% 61.9% 17.0% 11.3% 每股收益（元） 1.75 1.40 2.27 2.66 2.96 毛利率(%) 56.2% 52.4% 53.2% 53.5% 53.4% 净利率(%) 20.4% 13.1% 18.0% 18.1% 18.0% 净资产收益率(%) 22.3% 16.0% 22.4% 21.9% 20.8% 市盈率 17.2 21.5 13.3 11.3 10.2 市净率 3.6 3.3 2.7 2.3 2.0 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年04月22日） 29.39 元 目标价格 36.36 元 52 周最高价/最低价 49.05/24.65 元 总股本/流通 A 股（万股） 94,902/93,490 A 股市值（百万元） 27,892 国家/地区 中国 行业 造纸轻工 报告发布日期 2022 年 04 月 25 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -5.95 1.42 -20.89 -15.58 相对表现 -1.86 7.13 -3.56 12.65 沪深 300 -4.09 -5.71 -17.33 -28.23 李雪君 021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001 吴瑾 021-63325888*6088 wujin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080001 香港证监会牌照：BRW772 黄宗坤 huangzongkun@orientsec.com.cn 中高端厨电龙头，传统品类优势提升，新兴品类贡献第二增长曲线 2021-12-15 一季度收入稳健增长，中长期增长动力充足 买入（维持） 老板电器年报点评 —— 一季度收入稳健增长，中长期增长动力充足 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 结合原材 料价格 走势适当 下调毛利 率假设 ，预测公 司 2022-2024 年归母净利润分别为21.57/25.23/28.08 亿元（此前预测 2022-2023 年分别为 22.93/25.31 亿元），对应的 EPS 分别为2.27/2.6