食品饮料行业周报：良品铺子：商业模式领先 业绩增长可期

申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 行业研究 行业研究周报 良品铺子：商业模式领先 业绩增长可期 ——食品饮料行业周报 投资摘要： 每周一谈： 良品铺子：商业模式领先 业绩增长可期 产品品类丰富 结构更为均衡。良品铺子定位高端零食，SKU 超过 1500 款，涵盖了肉类零食、糖果糕点、坚果炒货、果干果脯、素食山珍 5 大品类，是休闲食品行业中覆盖品类较广的公司。对比来看，公司品类构成较同业竞争者如三只松鼠、好想你等更为丰富。 高 SKU 有利于公司产品高端化进程。高端化进程在休闲零食行业尚处于刚刚起步的阶段。通过扩充产品品类，在更多领域探索尝试，可以帮助企业率先找到适合提价增利的产品。 更均衡的销售渠道，利于线上线下协调发力。公司近年来线上/线下销售收入占比有所波动，但整体基本保持在 1:1 左右，摆脱了过往对线下门店的依赖性，结构较为均衡。  经销+商超模式的线下渠道长于稳健，而不利于新兴品牌发展。如恰恰食品、盐津铺子等多采用此类渠道。  自营连锁模式的线下渠道可以提高客单价，但选址风险、门店扩张风险等仍存。来伊份和良品铺子均采用了该模式。自建渠道的成本显著高于其他方案，且选址风险、门店流量及坪效比等问题仍在。  线上电商渠道可以迅速实现全国化，但在与电商平台的合作中，零食品牌方较难占据强势地位。三只松鼠和良品铺子均采用了该种方案。该方案线上流量不稳定，且电商平台方在获客引流、流量转化等方面天生占据更大优势，不利于零食企业提高利润率水平。 公司 21 年 ROE 为 13.2%（三只松鼠 10.6%/来伊份-0.88%/好想你-1.48%），其中销售净利率 3.03%（三只松鼠 2.8%/来伊份-0.36%/好想你-7.01%），显著高于多家同业竞争者。 21Q4 营收增长提速，报表利润下滑，不改长期趋势。四季度利润下滑主要由于销售费用中“促销费用”同比增 2.1 亿元及折旧摊销同比新增 2.4 亿元。 促销费用的增加使当期利润承压，但贡献未来业绩。公司促销费用的增长，重塑了产品上新流程，建立了 35 天快速产品上新的机制，产品销量、营收及利润预计将在随后迎头赶上。公司 SKU 由 21H1 的 1195 个大增至 21 年末的 1555个，成效显著。同时，21 年末公司合同负债 2.5 亿元，同比增长 29%，占 21 年营收的 2.7%，在手订单充足，未来业绩可期。 市场回顾 最近一周食品饮料指数涨跌幅-1.8%，在申万 28 个行业中排名第 4，跑赢沪深300 指数 2.39pct，子行业中啤酒（+0.29%）、肉制品（-0.31%）、零食（-0.7%）相对表现较好。  个股涨幅前 5 名：安记食品、会稽山、青岛食品、日辰股份、三全食品  个股跌幅前 5 名：ST 西发、味知香、青海春天、双塔食品、仙乐健康 投资策略 重点推荐：1.在细分领域占据龙头地位，拥有良好竞争格局和强势提价能力的公司，推荐涪陵榨菜、百润股份。2.常温及低温奶基本盘稳固，发力婴配粉及奶酪业务，且开年业绩良好的奶业巨头伊利股份。3.行业竞争格局改善，高端化确定性较强的啤酒行业，推荐重庆啤酒、华润啤酒，关注青岛啤酒。4.下游需求旺盛，上游议价能力有限，同业竞争中又处于寡头垄断格局中的龙头地位的三元生物。 评级 增持（维持） 2022 年 04 月 25 日 曹旭特 分析师 SAC 执业证书编号：S1660519040001 张弛 研究助理 SAC 执业证书编号：S1660121120005 zhangchi03@shgsec.com 17621838100 行业基本资料 股票家数 116 行业平均市盈率 35.74 市场平均市盈率 16.63 注：行业平均市盈率采用申万食品饮料市盈率，市场平均市盈率采用中证 500 指数市盈率 行业表现走势图 资料来源：wind，申港证券研究所 相关报告 1、《食品饮料行业研究周报：好风凭借力 扬帆正起航》2022-04-18 2、《食品饮料行业研究周报：竹杖芒鞋轻胜马 乘风破浪的啤酒高端化进程》2022-04-11 3、《食品饮料行业研究周报：蒙牛：“再创一个新蒙牛”迈开第一步》2022-04-06 -35.00%-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%2021-04-192021-07-162021-10-192022-01-052022-03-06申万食品饮料指数沪深300食品饮料行业研究周报 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 12 证券研究报告 内容目录 1. 每周一谈：良品铺子：商业模式领先 业绩增长可期 ............................................................................................................ 3 2. 市场回顾 .............................................................................................................................................................................. 4 3. 行业动态 .............................................................................................................................................................................. 5 4. 白酒价格跟踪 ...................................................................................................................................................................... 7 5. 风险提示 ............................................................................................................................................................................ 10 图表目录 图 1： 良品铺子各产品品类分布较为均衡 ............................................................................................................................... 3 图 2： 申万一级行业本