21Q4毛利率大幅提升，22Q1受疫情影响业绩有所扰动

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 罗莱生活 002293.SZ 公司研究 | 年报点评 ⚫ 公司发布 2021 年年报/一季报，2021 年实现收入和净利润 57.6 亿和 7.1 亿，同比增长 17.3%和 21.9%，2022Q1 公司实现收入和归母净利润 12.9 亿和 1.59 亿，同比下滑 2.5 和 12.8%，年报拟每 10 股派 6 元（三季报已做过 10 派 6 元）。 ⚫ 加盟渠道受净开店驱动增速最快，美国莱克星顿业务复苏。1）分渠道来看，2021年公司线上/直营/加盟/其他/美国分别实现收入 16.1/3.7/20.3/6.5/11 亿元，同比增长14%/11%/23%/8%/22%，净开店来看，直营净开 4 家至 261 家门店（新开 44 家、关闭 40 家），加盟净开 241 家至 2,220 家（新开 408 家、关闭 167 家）。2）分产品来看，家纺产品/家具产品分别实现收入 46.5/11.1 亿元，同比增长16.4%/21.1%，其中家纺产品中，标准被套/被芯/夏令产品/枕芯类/其他饰品分别同比增长 17%/17%/23%/5%/14%。 ⚫ 受益于产品持续升级，各渠道毛利率均有回升。1）毛利率：2021 年公司毛利率提升 1.8 pcts 至 45%，其中 Q4 大幅提升 7.9 pcts 至 49.1%，我们认为主要系产品持续升级+电商业务高质量发展所致。分渠道来看，全年线上/直营/加盟/其他/美国毛利率分别为 48.5%/66.4%/45.3%/36.4%/37.2%，同比分别增长2%/2.5%/1.9%/0.6%/2.2%。2）费用率：2021 年公司销售/管理/研发费用率分别为19.6%/6.9%/2.2%，同比增长 0.5/0.4/0.1 pcts。3）有效税率：2021 年有效税率为15.8%，同比持平。 ⚫ 未来经营上，公司仍将延续线下适度加快开店的策略，进一步巩固提升其行业龙头地位；线上将持续强化多平台共同发展，继续追求更高质量的增长。同时公司还将进一步强化其供应链管理和效率提升。在回馈股东方面，也有望延续其较高的历史分红率。 ⚫ 尽管 22Q1 受疫情影响，盈利能力有所波动，但从过去两年来看，公司在疫情期间，增长韧性较强。中长期来看，公司作为家纺行业龙头，在后疫情时代公司竞争优势有望巩固，凭借线上线下精细化运营和稳健布局，持续提升品牌综合市占率。 ⚫ 根据年报，我们下调 2022-2023 年的盈利预测，预测 2022-2024 年每股收益分别为0.93、1.10 和 1.27 元（原 2022-2023 年为 1.01 和 1.16 元），参考可比公司，给予公司 2022 年 16 倍 PE 估值，对应目标价 14.92 元，维持公司“增持”评级。 风险提示：疫情反复及国内经济下滑带来的零售风险，新品牌培育低于预期的风险 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 4,911 5,760 6,305 7,118 7,967 同比增长(%) 1.0% 17.3% 9.5% 12.9% 11.9% 营业利润(百万元) 695 843 925 1,097 1,267 同比增长(%) 15.4% 21.3% 9.7% 18.6% 15.6% 归属母公司净利润(百万元) 585 713 782 925 1,068 同比增长(%) 7.1% 21.9% 9.6% 18.4% 15.4% 每股收益（元） 0.70 0.85 0.93 1.10 1.27 毛利率(%) 43.2% 45.0% 44.9% 45.3% 45.4% 净利率(%) 11.9% 12.4% 12.4% 13.0% 13.4% 净资产收益率(%) 13.9% 17.1% 17.4% 18.2% 19.4% 市盈率 19.0 15.6 14.2 12.0 10.4 市净率 2.6 2.7 2.3 2.1 1.9 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年04月20日） 13.26 元 目标价格 14.92 元 52 周最高价/最低价 16.15/10.42 元 总股本/流通 A 股（万股） 83,838/82,319 A 股市值（百万元） 11,117 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2022 年 04 月 21 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 8.24 1.37 -6.49 -5.43 相对表现 10.25 3.55 9.57 22.68 沪深 300 -2.01 -2.18 -16.06 -28.11 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 赵越峰 021-63325888*7507 zhaoyuefeng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513060001 香港证监会牌照：BPU173 朱炎 021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006 高基数下仍有稳健增长，高分红进一步回馈股东 2021-10-26 中报业绩快速增长，股权激励推动公司未来稳步提升 2021-08-23 内生变革+行业复苏，21 年增长势能有望延续 2021-04-28 21Q4 毛利率大幅提升，22Q1 受疫情影响业绩有所扰动 增持（维持） 罗莱生活年报点评 —— 21Q4毛利率大幅提升，22Q1受疫情影响业绩有所扰动 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 根据年报，我们下调 2022-2023 年的盈利预测（下调了收入、上调了毛利率和销售费用率），预测 2022-2024 年每股收益分别为 0.93、1.10 和 1.27 元（原 2022-2023 年为 1.01 和 1.16 元），参考可比公司，给予公司 2022 年 16 倍 PE 估值，对应目标价 14.92 元，维持公司“增持”评级。 表 1：行业可比公司估值（截至 2022 年 4 月 20 日） 公司名称 公司代码 股价 每股收益 市盈率 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 梦洁股份 002397 3.49 0.06 0.07 0.08 0.10 59 53 44 37 富安娜 002327 7.95 0.62 0.74 0.86 0.91 13 11 9 9 水星家纺 603365 15.42 1.03 1.39 1.59 1.