投资策略：红利攻略：高股息的常见误解与再认知

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 市场策略研究 2022 年 04 月 18 日 投资策略 红利攻略：高股息的常见误解与再认知 前言：2022 红利指数王者归来，年初至今已逆势斩获超 8%正收益，跑赢万得全A 指数 25 个百分点。谈及红利策略或者高股息，市场通常为其贴上“熊市防御”、“类债资产”、“低估值”等标签，这些惯有印象是否属实？我们又该如何玩转高股息？本篇红利攻略，我们将重点解决三个问题：第一，高股息策略的认知误区与定价逻辑；第二，自上而下看红利指数的择时；第三，选股角度如何强化高股息策略收益。 1、关于高股息，常见的几点片面误解： 其一，红利指数长期表现一般？——考虑分红再投资后投资价值凸显。红利指数长期表现看似一般，但若考虑分红再投资收益，则能跑赢多数宽基指数；且相比其他指数，红利指数的波动率更低、回撤更小，风险收益比更具吸引力。 其二，防御 or 进攻？——高股息并非纯防御策略。熊市防御印象更多源于高股息资产的低估值+低波动属性，但对于高股息占优而言，熊市环境既非充分也不必要，牛市及震荡市中，高股息资产同样可以获得超额收益。 其三，顺周期 or 逆周期？——高股息资产具备一定的顺周期性。高股息策略并非典型的经济下行期对冲策略，相反，多数高股息资产具备一定的顺周期性，周期制造与金融地产一直是高股息“核心圈”，高股息资产的行业属性更多以顺周期为主。 其四，高股息就是低估值吗？——相似但不同，波动率更低。长期以来，高股息与低估值风格趋势关联显著，相关系数甚至达到 80%-90%，然而相较低估值风格，高股息走势更加稳健，长期低波动属性凸显。 其五，高股息是类债资产吗？——短久期资产可能更准确。尽管高分红是长期共性，但高股息的阶段性跑赢更多源于其行业属性，而此类资产的估值基础更多源自短期现金流折现，具备明显的短久期属性，所以利率上行期实则更为受益。 2、高股息策略何时跑赢？2010 年以来，高股息跑赢阶段大致有 10 段，结合历史复盘大致可以梳理以下几点结论： 首先，对于高股息策略的逻辑，应明确两点：其一，高股息资产本质上是一类短久期资产，在利率上行期和低估值占优阶段才更加受益；其二，高股息策略的持续占优离不开权重行业自身的结构性行情，无论是宏观环境、业绩层面、还是赚钱效应，其实均指向金融地产或周期制造应具备阶段性优势。 其次，把握高股息占优行情，应重点关注以下几类环境的叠加：1）宏观层面，聚焦两类环境：一是 PPI 与 PMI 同时上行，且货币条件已边际收紧；二是 PPI 与 PMI同时下行，且货币条件边际趋松。2）业绩层面，关注两类结构：一是全 A 盈利周期全面拐头向下；二是盈利周期上行但金融地产/周期制造相对占优。3）市场表现上，关注两类情形：一是市场大幅回调，“熊市”特征凸显；二是利率上行期的低估值风格占优阶段。 最后，长期视角下，A 股高股息投资价值值得关注：一是分红再投资对长期投资回报的增厚效应不容忽视，二是高股息资产自身的低回撤、低波动属性也提升了其长期持有性价比。 3、当前阶段，红利策略如何优中选优？“高股息+预期改善”或为更优解。鉴于历史经验，高股息策略的阶段性占优其实离不开高分红行业的风格占优，因此叠加了高股息和基本面特征的选股标准有望帮助我们在长期跑赢市场的同时兼顾低波动和低回撤。回测结果显示，“高股息+基本面改善”组合近年来持续跑赢中证红利指数，且相对于单独的基本面改善组合回撤更小，其中“高股息+基本面改善”20 组合从 2010 年至今年化收益为 14.81%，高于中证红利指数的 3.50%。 风险提示：1、宏观经济超预期波动；2、历史经验可比性不足；3、统计模型误差。 作者 分析师 张峻晓 执业证书编号：S0680518110001 邮箱：zhangjunxiao@gszq.com 研究助理 王程锦 执业证书编号：S0680120070053 邮箱：wangchengjin@gszq.com 相关研究 1、《投资策略：市场回顾（4 月 3 周）——降准相对克制，50 继续占优》2022-04-16 2、《投资策略：市场情绪反复，稳增长继续升温——交易情绪跟踪第 139 期》2022-04-13 3、《投资策略：利差加速收敛，金融获逆势增持——外资周报第 117 期》2022-04-12 4、《投资策略：4 月关注哪些行业？——行业比较月报 第 16 期》2022-04-11 5、《投资策略：趋势没那么快结束——策略周报（20220410）》2022-04-10 2022 年 04 月 18 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、关于高股息，常见的几点认知误区 .................................................................................................................... 3 1.1 红利指数长期表现一般？——考虑分红再投资后投资价值凸显 ...................................................................... 3 1.2 防御 or 进攻？——高股息并非纯防御策略 ................................................................................................... 4 1.3 顺周期 or 逆周期？——高股息资产具备一定的顺周期性 ............................................................................... 5 1.4 高股息就是低估值吗？——相似但不同，波动率更低 ................................................................................... 5 1.5 高股息是类债资产吗？——短久期资产可能更准确 ....................................................................................... 6 二、高股息策略何时跑赢？ .................................................................................................................................... 8 三、当前阶段，红利策略如何优中选优？ ............................................................................................................... 11 风险提示 ...................