21FY业绩超市场预期，重视地产链核心资产价值

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中国建筑（601668） 证券研究报告 2022 年 04 月 17 日 投资评级 行业 建筑装饰/房屋建设Ⅱ 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 6.04 元 目标价格 9.52 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 41,940.86 流通 A 股股本(百万股) 40,835.37 A 股总市值(百万元) 253,322.79 流通 A 股市值(百万元) 246,645.62 每股净资产(元) 7.96 资产负债率(%) 73.21 一年内最高/最低(元) 6.24/4.38 作者 武慧东 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521050002 wuhuidong@tfzq.com 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 林晓龙 联系人 linxiaolong@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《中国建筑-公司专题研究:央企系列1：中海地产及存量资产均有较高弹性》 2022-01-24 2 《中国建筑-季报点评:现金流延续改善 ， 稳 中 有 进 ， 绿 建 引 领 行 业 》 2021-10-27 3 《中国建筑-半年报点评:21h1 扣非略超预期，稳中有变，引领行业变革》 2021-08-28 股价走势 21FY 业绩超市场预期，重视地产链核心资产价值 公司公告 21fy 年报，全年收入 1.89 万亿，yoy+17%，较 19fy cagr 为 15%；归母净利 514 亿，yoy+14%，较 19fy cagr 为+11%。对应 21q4 公司收入 5,543 亿，yoy+3%，较 19q4 cagr 为+12%；归母净利 136 亿，yoy-2%，较 19q4 cagr 为+7%。超市场预期。公司同时披露 22 年分红预案，拟派发现金红利 104.9 亿（含税），占 21 年归母净利润比例 20.4%，延续近年分红比例稳步提升趋势。 21q4 收入延续快增，工程毛利率回升，减值增加较多，地产效益承压 21fy 公司房建/基建/地产收入分别 1.15 万亿/4,100 亿/3,309 亿，yoy 分别+15%/ 18%/22%（较 19fy cagr 分别为+15%/14%/24%，vs 21q1-3 三业务 yoy 分别+20%/ 22%/38%），21q4 收入增速略放缓主因 20q4 较高基数，收入增长延续强劲。21fy公司建筑业务新签合同额 3.11 万亿，yoy+12%（较 19fy cagr +12%），房建新签增长有韧性，基建延续高增；21fy 末公司建筑业务在手订单总额 6.49 万亿，为同期建筑业务收入 4.2 倍，订单充足。21fy 公司地产销售额 4,221 亿，yoy-2%（较 19fy cagr +5%），地产销售阶段承压。22M1-2 公司建筑业务新签 4,458 亿，yoy+7%（其中房建 yoy+7%、基建 yoy+5%）；地产销售 313 亿，yoy-40%。 21fy 公司综合毛利率 11.3%，yoy+0.5pct；其中 21q4 为 13.3%，yoy+1.9pct。分业务看，21fy 公司房建/基建/地产开发业务毛利率分别 7.8%/10.4%/21.1%，yoy分别+1.1/+1.9/-5.1pct（vs 21q1-3 三业务毛利率分别为 6.9%/9.2%/23.3%），21q4房建、基建业务毛利率改善明显；地产边际延续承压。21fy 费用率有一定提升，主因研发强度提升（21fy 公司研发费用率 2.1%，yoy+0.5pct，为首次超过 2%）；地产风险事件等致公司阶段减值增幅较大（21fy 公司减值损失合计 126 亿，yoy+244%，减值损失占收入比例 yoy+0.5pct 至 0.7%），阶段拖累公司净利率。21fy 及 21q4 公司归母净利率分别 2.7%、2.4%，yoy 分别-0.1、-0.2pct。 资产负债率继续夯实，两金周转延续加快，收现比维持较好水平 21fy 末公司资产负债率 73.2%，yoy-0.5%；带息负债比率 32.9%，yoy+2.0pct。21fy 两金（存货+合同资产+应收账款）周转天数 219 天，yoy-9 天，延续近年周转持续加快态势。21fy 公司经营性、投资性现金流量净流入分别为 144、-324亿，yoy 分别-59、+202 亿；经营活动支出（工程款、地产开发款等）仍阶段偏刚性，料后续有优化空间，21fy 收现比 yoy+1pct 至 107%，维持较好水平；投资性现金流净流出规模在 20 年高基数基础上逐步向前期稳态水平回归。 公司为地产链核心资产，受益行业变革，维持“买入”评级 基于更谨慎地产业务预期等，小幅下调 22/23 年公司归母净利预测至 562/636亿（前值 591/670 亿），新增 24 年预测为 725 亿，22-24 年 yoy 分别+9%/13%/14%。其中预计 22-24 年地产、工程等业务归母净利分别为 258/294/343、304/342/382亿，经济稳增长预期升温，我们对地产行业 22 年景气度触底并向上拥有更强信心，同时在地产行业加速分化背景下，公司地产业务发展前景或更优。维持公司目标价 9.52 元，对应公司 22 年 PE 7.1x，维持“买入”评级。 风险提示：地产投资增速不及预期、基建投资增速不及预期、订单收入转化节奏明显放缓、现金回收效果低于预期、减值风险 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,615,023.33 1,891,338.97 2,093,769.76 2,334,756.44 2,594,354.80 增长率(%) 13.75 17.11 10.70 11.51 11.12 EBITDA(百万元) 139,612.24 176,104.58 137,216.74 152,973.58 170,239.04 净利润(百万元) 44,944.25 51,407.66 56,167.69 63,589.58 72,468.28 增长率(%) 7.31 14.38 9.26 13.21 13.96 EPS(元/股) 1.07 1.23 1.34 1.52 1.73 市盈率(P/E) 5.64 4.93 4.51 3.98 3.50 市净率(P/B) 0.84 0.74 0.63 0.55 0.47 市销率(P/S) 0.16 0.13 0.12 0.11 0.10 EV/EBITDA 1.13 1.17 1.12 1.21 0.43 资料来源：wind，天风证券研究所 -22%-17%-12%-7%-2%3%8%13%2021-042021-082021-12中国建筑沪深300 公司报告 | 年报点评报告