开拓线控制动新产品市场，加强底盘布局

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 伯特利 603596.SH 公司研究 | 年报点评 ⚫ 业绩基本符合预期。2021 全年营收 34.92 亿元，同比增长 14.8%，归母净利润 5.05亿元，同比增长 9.3%，扣非归母净利 4.31 亿元，同比增长 5.8%；四季度营收11.64 亿元，同比增长 14.5%，环比增长 47.8%；归母净利润 1.36 亿元，同比下降15.8%，环比增长 6.4%；扣非归母净利 1.14 亿元，同比下降 18.9%，环比增长15.4%，净利润增速不如营收预计系受原材料价格上涨等影响。2021 年公司拟向股东分红每股 0.128 元。 ⚫ 毛利率短期承压，费用率略微提升。2021 年四季度毛利率 22.1%，同比下降 2.8 个百分点，环比下降 2.4 个百分点；全年毛利率 24.2%，同比下降 2.2 个百分点，毛利率同比下降预计主要系原材料价格上涨所致。 2021 全年期间费用率同比增加 0.8个百分点，其中研发费用率同比增加 1.1 个百分点，管理费用率同比下降 0.3 个百分点。2021 全年经营活动现金流净额 4.33 亿元，同比下滑 25.9%，主要系报告期内支付货款增加所致。 ⚫ 积极开拓新产品市场，在手订单充裕。2021 年公司加大市场开拓力度，轻量化、智能电控制动及智能驾驶产品均实现项目定点。2021 年公司新增定点项目达 160 项，涉及 90 款新车型，其中新能源汽车项目 63 项，涉及 40 款新车型，按照客户规划量纲预测，2021 年新定点项目全生命周期收入将超过 110 亿元，年平均贡献收入近25 亿元。具体产品中，电子驻车系统 EPB 新增定点 83 项，线控制动系统 WCBS新增 11 项，ADAS 新增 9 项，电动尾门开闭系统 PLG 新增 2 项，轻量化项目新增17 项。公司各项新产品项目定点取得良好进展，有助于公司巩固自身在国内市场的竞争优势，为公司长远发展夯实基础。 ⚫ 拟收购万达公司股权，加强底盘领域布局。据公司公告，公司拟投资 2.01 亿元收购浙江万达汽车方向机股份有限公司（以下简称“万达公司”）45%的股权，收购完成后万达公司将纳入公司合并报表范围。万达公司是专业从事汽车转向系统产品研发生产的一级供应商，主要产品包括转向器、转向管柱系列等，此次收购完成后一方面将整合双方技术优势，丰富公司在汽车底盘领域的产品线并形成协同效应，从而提升公司的市场竞争优势；另一方面此次投资合作将具有较好的经济效益，有望进一步增强公司的盈利能力。 ⚫ 调整收入、毛利率等，预测 2022-2024 年 EPS1.54、1.92、2.38 元（原 22-23 年1.66、1.97 元），按 22 年 PE 估值，参考可比公司估值，给予 22 年 40 倍估值，对应目标价为 61.6 元，维持买入评级。 风险提示 汽车电控制动配套量低于预期、汽车轻量化产品配套量低于预期、海外疫情时间不确定性影响下游车企配套量。 ⚫ 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,042 3,492 4,412 5,390 6,645 同比增长(%) -3.6% 14.8% 26.3% 22.2% 23.3% 营业利润(百万元) 565 575 789 982 1,218 同比增长(%) 6.7% 1.8% 37.2% 24.5% 24.1% 归属母公司净利润(百万元) 461 505 629 783 972 同比增长(%) 14.9% 9.3% 24.7% 24.5% 24.1% 每股收益（元） 1.13 1.24 1.54 1.92 2.38 毛利率(%) 26.4% 24.2% 25.6% 26.1% 26.3% 净利率(%) 15.2% 14.4% 14.3% 14.5% 14.6% 净资产收益率(%) 18.7% 16.3% 17.1% 18.5% 19.3% 市盈率 52.6 48.1 38.6 31.0 25.0 市净率 9.0 6.9 6.3 5.3 4.4 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年04月08日） 59.41 元 目标价格 61.60 元 52 周最高价/最低价 89.63/26.72 元 总股本/流通 A 股（万股） 40,846/40,664 A 股市值（百万元） 24,266 国家/地区 中国 行业 汽车与零部件 报告发布日期 2022 年 04 月 11 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -9.2 -9.13 -6.8 117.94 相对表现 -8.44 -14.46 0.1 142.54 沪深 300 -0.76 5.33 -6.9 -24.6 姜雪晴 jiangxueqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512060001 袁俊轩 yuanjunxuan@orientsec.com.cn 业绩符合预期，线控制动配套率有望逐步提升 2021-11-06 线控制动实现量产，新项目新产能将保障业绩增长 2021-08-28 业绩符合预期，轻量化产品及线控制动将是新增长点 2021-04-30 开拓线控制动新产品市场，加强底盘布局 买入（维持） 伯特利年报点评 —— 开拓线控制动新产品市场，加强底盘布局 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表 1：可比公司估值比较 数据来源：朝阳永续、东方证券研究所 代码最新价格(元)每股收益（元）市盈率2022年4月8日 2020A2021E2022E2023E2020A2021E2022E2023E华阳集团 00290634.500.380.610.951.2390.4656.7736.1428.12上声电子 68853339.120.470.410.931.4382.8895.2341.9227.27德赛西威 002920110.220.931.462.052.85118.1275.6253.7138.63中科创达 30049693.191.041.522.172.9689.3261.2042.9531.45保隆科技 60319736.900.881.291.621.9841.8628.5322.8018.67调整后平均87.5564.5340.3428.95 伯特利年报点评 —— 开拓线控制动新产品市场，加强底盘布局 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位: