邮储银行首次覆盖报告：稀缺的高成长国有大行标的

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 邮储银行 601658.SH 公司研究 | 首次报告 ⚫ 邮银协同，打造扎实的零售客户基础。邮储银行依托 “自营+代理”模式，布局了数量居同业首位的网点，且网点深度下沉、布局均衡。渠道优势打造了邮储领先的负债端能力，截至 21 年末，公司负债端存款占比为 96.3%，同期其余 5 家大行平均为 80.4%。从成本率来看，公司 21 年存款成本率为 1.63%，优于同期上市银行平均水平（2.09%），虽然还原代理储蓄费后邮储的真实存款成本率会有所上升，但考虑到存款依然是银行经营的压舱石，我们认为更应关注存款背后反映出公司扎实的客户基础，良好的客户关系和渠道优势有望为公司未来发力资产业务提供保障。 ⚫ 资产端极具发展潜力，高成长有望延续。邮储信贷业务起步较晚，近年来在信贷业务有所发力，逐步展现出发展潜力，16-21 年公司信贷业务的年均复合增长率达到16.5%，远高于五大行（平均为 10.1%）。目前，公司贷存比仍显著低于五大行，未来发展空间广阔。我们以 21 年数据静态测算若公司贷存比上升 2pct，对应 21 年净息差水平有望提升 2bps。此外，公司资本管理高级法稳步推进，参照 6 家已实施高级法的银行数据，静态测算若高级法顺利实施有望为邮储银行节约核心一级资本充足率 1.51pct，更高效率的资本管理将为公司资产端扩表提供资本支持。 ⚫ 存量包袱轻，资产质量稳定夯实。公司信贷业务起步较晚，存量历史包袱轻，不良率持续保持在 1%以下，为大行中最优水平。动态来看，公司前瞻性指标同样优秀，潜在不良生成压力较小。此外，邮储拥有大行中最充裕的拨备覆盖，使得公司抗风险能力突出，未来拨备反哺利润的空间值得期待。我们以 21 年末数据静态测算，假设公司拨备覆盖率下降 5pct，有望增厚当年利润 3.2%，提升 ROE0.39pct。 ⚫ 我们预计邮储银行 22/23 年 EPS 为 0.97/1.12 元，BVPS 预测值为 7.61/8.43 元。我们采用相对估值法对公司进行估值，可比公司22年一致预期PB调整后平均值为0.66倍，考虑到公司负债端的优势、资产端的潜力、扎实的资产质量，给予公司 35%的估值溢价，对应 2022 年 PB 为 0.89 倍，目标价 6.77 元，首次覆盖给予买入评级。 风险提示 ⚫ 经济下行超预期；房地产企业流动性风险继续蔓延；金融监管力度抬升超预期；假设条件变化影响测算结果。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 286,202 318,762 354,136 396,273 441,955 同比增长(%) 3.4% 11.4% 11.1% 11.9% 11.5% 营业利润(百万元) 67,949 81,405 95,492 110,209 126,292 同比增长(%) 8.9% 19.8% 17.3% 15.4% 14.6% 归属母公司净利润(百万元) 64,199 76,170 89,406 103,233 118,344 同比增长(%) 5.4% 18.6% 17.4% 15.5% 14.6% 每股收益（元） 0.62 0.72 0.97 1.12 1.28 总资产收益率(%) 0.6% 0.6% 0.7% 0.7% 0.7% 净资产收益率(%) 11.8% 11.9% 10.8% 11.5% 12.1% 市盈率 9.21 7.93 5.90 5.11 4.46 市净率 0.97 0.83 0.75 0.68 0.61 P/PPOP 4.46 4.12 3.66 3.26 2.91 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年04月08日） 5.74 元 目标价格 6.77 元 52 周最高价/最低价 6.09/4.5 元 总股本/流通 A 股（万股） 9,238,397/3,113,063 A 股市值（百万元） 530,284 国家/地区 中国 行业 银行 报告发布日期 2022 年 04 月 09 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 1.63 2.46 3.83 5.94 相对表现 2.39 -2.87 10.73 30.54 沪深 300 -0.76 5.33 -6.9 -24.6 唐子佩 021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001 香港证监会牌照：BPU409 武凯祥 wukaixiang@orientsec.com.cn 稀缺的高成长国有大行标的 ——邮储银行首次覆盖报告 买入（首次） 邮储银行首次报告 —— 稀缺的高成长国有大行标的 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 一、公司概况：拥有清晰零售银行定位的国有大行 ........................................ 5 1.1 历史沿革 ...................................................................................................................... 5 1.2 股权结构：邮政集团控股，多元战投赋能 .................................................................... 5 1.3 公司治理：管理层经验丰富，背景专业 ........................................................................ 7 1.4 差异化的零售银行定位，打造高成长国有大行 ............................................................. 7 二、邮银协同，打造扎实的零售客户基础....................................................... 9 2.1 独有的“自营+代理”模式，构建领先的渠道网络 ............................................................ 9 2.2 稳固的渠道优势，打造领先的负债端能力 .................................................................. 11 三、资产端极具发展潜力，高成长有望延续 ...........................................