2021年年报点评：财务进入绿档，商业持续拓展

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：33.41 元 分析师：陈立 执业证书编号：S0740520080008 Email：chenli@r.qlzq.com.cn 联系人：贾惠淋 [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 2263.59 流通股本(百万股) 2260.54 市价(元) 33.41 市值(百万元) 75626.41 流通市值(百万元) 75524.64 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 《20211102 商业高速增长，拿地积极审慎——新城控股 2021 年三季度业绩点评》 《20210829 商管毛利贡献提升，业绩高质量增长——新城控股 2021 年半年报点评》 《20210506 业绩接近翻倍增长，降本增效成果显著——新城控股 2021年一季报点评》 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 145475.2 168231.7 185593.2 206639.5 229121.8 增长率 yoy% 17.9 15.6 10.3 11.3 10.9 归母净利润 15255.8 12598.1 13019.1 13686.3 14591.5 增长率 yoy% 121.5 (17.4) 3.3 5.1 6.6 每股收益（元） 0.25 0.20 0.20 0.21 0.23 净资产收益率 18.6% 13.0% 11.9% 11.1% 10.5% P/E 4.94 5.99 5.80 5.52 5.17 P/B 1.49 1.27 1.08 0.91 0.77 备注：股价采用 2022 年 4 月 01 日收盘价 投资要点  营收稳中有增，开发利润率拖累盈利 公司全年实现营业收入 1682.3 亿元（YoY+15.6%），实现归母净利润 126.0 亿元（YoY-17.4%）。整体毛利率为 20.4%，其中房地产开发销售和物业出租及管理毛利率分别为 17.68%及 72.64%，较上年减少 4.06pct 和增加 1.88pct。 我们认为，公司增收未增利主要受两方面影响：1）开发业务毛利率下行；2）审慎原则下资产减值计提较去年同期增加 32.4 亿元至 48.4 亿元。资产减值计提可缓冲开发业务利润率下行压力；且公司 Q4 毛利率环比持续提升 1.13pct 至 21.57%，呈触底回升态势，未来公司整体盈利能力有望企稳。  销售表现稳健，坚持区域深耕策略 2021 年公司实现销售金额 2338 亿元（YoY-6.8%），销售面积 2355 万㎡（YoY+0.3%），销售均价 9928 元/㎡（YoY-7.1%），量增价跌。区域深耕策略下，公司销售在江苏省和天津市的市占率位列前三，且在多个地级市排名前五。 截至 2021 年底，公司合计拥有土储 1.38 亿㎡，可满足未来 2-3 年开发运营所需。我们认为，储备充足前提下，区域深耕有利于公司积累当地优质资源，形成良好品牌口碑；从而产生良性循环，进一步促进市占率的提升。  贯彻轻重并举战略，持续布局吾悦广场 公司合计在全国 135 个城市布局了 188 座吾悦广场，其中已开业的 130 个项目平均出租率达 97.63%，2021 年实现租金收入 86.0 亿元（YoY+51.7%）。当年，公司新获取32 座吾悦广场，新增商业土储 1029 万㎡，约占新增土储总建面的一半。 我们认为，住宅与商业协同互补构筑了公司核心竞争力。2021 年公司单个商业项目营收约 0.66 亿元，较 2020 年增加 0.09 亿元，能够穿越地产周期，持续为公司创造稳定现金流；另一方面，商业运营在营收中占比较 2020 年提高 1.0pct 点至 4.7%，由于商业版块毛利率显著高于住宅开发，收入占比提升有助于盈利能力的改善。  三道红线进入绿档，融资通畅成本降低 公司债务结构改善，剔预后资产负债率 69.95%，现金短债比 1.07，净负债率 48.12%，进入绿档。得益于稳健经营风格，综合融资成本较去年同期下降 15bp 至 6.57%。 2021 年公司发行境内公司债的同时，发行了 7.04 亿无抵押低息美元债，直接融资渠道拓宽推动了综合融资成本下降。此外，基于良好的资信情况，多家机构上调公司主体评级，且 MSCI 上调公司 ESG 评级，信用评级的提升反应了公司稳健的财务水平。  投资建议：我们认为，公司 2021 业绩下滑体现的是过往三年房地价差缩小的历史原因。公司计提了存货减值准备，叠加商业占比持续提升，可为未来盈利能力形成支撑。由于土地价格上涨，以及前期销售规模和未来预计竣工面积的下滑，我们下调公司 2022年到 2023 年的盈利预测。我们预计 2022 年-2024 年，公司实现营业收入 1856 亿、2066 亿及 2291 亿（2022 和 2023 年前值为 2011 亿及 2251 亿），同比增长 10%、11%、11%，实现归属母公司净利润 130 亿、137 亿及 146 亿（2022 和 2023 年前值为 221亿及 256 亿），分别同比增长 3%、5%、7%。公司持续推进轻重并举的双轮驱动战略，财务安全、经营稳健。当前公司股价对应 2022 年 PE 为 5.8 倍，维持“买入”评级。  风险提示：融资环境收紧超预期、房地产调控政策收紧超预期、双集中出让规则变更、引用数据滞后或不及时。 财务进入绿档，商业持续拓展 ——2021 年年报点评 新城控股(601155.SH)/房地产 证券研究报告/公司点评 2022 年 04 月 06 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：公司盈利预测表 来源：Wind、中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E货币资金55,22614,643187,62018,559营业收入168,232185,593206,639229,122应收票据26000营业成本133,836146,433164,692185,589应收账款451668722696税金及附加4,9979,2169,4869,407预付账款4,82022,1542,4702,784销售费用5,8967,6848,5308,905存货250,351461,35656,654362,707管理费用4,1706,4396,7986,874合同资产0000研发费用33364045其他流动资产78,40140,15343,18443,504财务费用1,090733850924流动资产合计389,275538,974290,650428,250信用减值损失-465-153-1660其他长期投资107,042107,042107,042107,042资产减值损