3月中国宏观数据点评：经济周期底部、疫情反弹高点，制造业和服务业明显收缩

2022-03-31 1 宏观经济|数据点评 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 3 月中国 宏观数据点评—— 经济周期底部、疫情反弹高点，制造业和服务业明显收缩 经济周期底部、叠加疫情反弹，制造业和非制造业均出现收缩，带动综合 PMI 显著下行。3 月，制造业 PMI 环比下降 0.7 个百分点至 49.5%，低于市场预期（49.8%），结束 4 个月的连续扩张。3 月，建筑业商务活动指数微升 0.5 个百分点至 58.1%，服务业商务活动指数下降 3.8 个百分点至 46.7%，两者综合影响下非制造业 PMI 较前期下降 3.2 个百分点至 48.4%，低于市场预期（50.3%）。综合 PMI 结束 6 个月的扩张，从前期的 51.2%降至 3 月的 48.8%。我们认为，一季度经济见底背景下，疫情扩散至沿海多个省份使得制造业 PMI 下探幅度加大；财政支出带动基建继续支撑建筑业回暖，服务业明显受疫情拖累、复苏停滞。 需求显著回落，制造业出现被动补库存迹象。今年 1-2 月，企业融资需求偏冷反映出固定资产投资有待改善，叠加消费受疫情拖累的影响，我们认为内需将维持低迷：3 月，制造业新订单指数下降 1.9 个百分点至 48.8%，回归荣枯线以下。外需方面，海外生产恢复逐渐替代国内出口订单，制造业新出口订单指数继续下探，从前期的 49.0%降至 3 月的 47.2%。整体需求疲软的背景下，制造业原材料和产成品库存指数出现分化：3 月，原材料库存指数下降 0.8 个百分点至 47.3%，产成品库存指数回升1.6 个百分点至 48.9%，反映出需求疲软导致去库存放缓，制造业出现被动补库存迹象。 制造业库存承压拉低生产，叠加大宗商品价格回升的影响，采购出现“量跌、价升”现象。3 月，新订单与产成品库存差额出现反转，从前期的 3.4 个百分点降至-0.1 个百分点，显示出制造业库存压力上升。库存承压导致制造业生产反季节走弱，生产指数从前期的 50.4%降至 3 月的 49.5%。3 月，制造业生产放缓，叠加疫情防控对物流的负面影响（制造业供应商配送时间指数降至 46.5%），制造业采购量指数（48.7%）和进口指数（46.9%）较前期分别下降 2.2 和 1.7 个百分点。地缘政治因素和海外经济复苏双重推动下，大宗商品价格出现整体回升：3 月，镍矿石 浦银国际 数据点评 2022 年 3 月中国宏观数据点评——PMI 林琰 宏观分析师 | 研究部主管 sharon_lam@spdbi.com (852) 2808 6438 王彦臣，PhD 宏观分析师 yannson_wang@spdbi.com (852) 2808 6440 2022 年 03 月 31 日 主要数据（%） 3 月 2 月 1 月 制造业 PMI 49.5 50.2 50.1 新订单 48.8 50.7 49.3 新出口订单 47.2 49.0 48.4 在手订单 46.1 45.2 45.8 生产 49.5 50.4 50.9 从业人员 48.6 49.2 48.9 采购量 48.7 50.9 50.2 进口 46.9 48.6 47.2 供应商配送时间 46.5 48.2 47.6 原材料库存 47.3 48.1 49.1 产成品库存 48.9 47.3 48.0 主要原材料购进价格 66.1 60.0 56.4 出厂价格 56.7 54.1 50.9 生产经营活动预期 55.7 58.7 57.5 非制造业 PMI 48.4 51.6 51.1 新订单 45.7 47.6 47.8 新出口订单 45.8 48.1 46.0 在手订单 42.8 44.1 43.9 从业人员 47.1 48.0 46.9 供应商配送时间 45.2 49.8 49.2 存货 45.9 46.6 47.0 投入品价格 55.9 53.9 52.1 销售价格 51.1 49.8 51.0 业务活动预期 54.6 60.5 57.9 综合 PMI 48.8 51.2 51.0 资料来源：国家统计局，浦银国际 相关报告： 《2022 年政府工作报告——“主动作为”，稳住的不只是增长》（2022-03-07） 《2 月中国宏观数据点评——政策和需求带动制造业 PMI 小幅上升，节后非制造业扩张如期加快》（2022-03-01） 扫码关注浦银国际研究 2022-03-31 2 （+29.8%）、天然气（+27.3%）、铁矿石（+14.1%）、石油（+12.6%）的价格涨幅较显著。受此影响，制造业主要原材料购进价格指数从前期的 60.0%升至 3 月的 66.1%，出厂价格指数从前期的54.1%升至 3 月的 56.7%，我们预计这将推高 3 月 PPI 环比增速约 0.4 个百分点。 此次需求回落对中型制造业企业影响显著，小型企业收缩趋势有所好转。3 月，大型企业 PMI 下降 0.5 个百分点至 51.3%，为今年最低值；中型企业 PMI 下降 2.9 个百分点至 48.5%，为 2020年 2 月以来的最低值；小型企业 PMI 回升 1.5 个百分点至 46.6%，为今年最高值。不同规模企业复苏趋势主要受需求端影响，与3 月各类型企业新订单指数的变动幅度一致：大型企业（-1.6 个百分点）、中型企业（-5.3 个百分点）、小型企业（+2.3 个百分点）。 “预期转弱”的压力仍在，稳增长的前提是稳预期。3 月，建筑业（60.3%）、制造业（55.7%）、服务业（53.6%）的预期指数仍处于荣枯线上，但较前期分别下降 5.7、3.0、6.0 个百分点。正如我们在《2022 年政府工作报告——“主动作为”，稳住的不只是增长》中的观点，调整预期在宏观政策中有着不可忽略的重要性，因为预期有自证的特征（self-fulfilling prophecy），如果不及时调整失衡的预期，宏观政策的有效性将会减低。我们依旧强调内需对提振 2022 年经济增长的重要性：不论是信贷扩张推动投资改善、还是在稳控疫情的同时保障消费复苏，都将对稳预期和稳增长提供支撑。 图表 1：制造业和非制造业均出现收缩，带动综合PMI 显著下行 图表 2：2022 年 2-3 月，制造业 PMI 部分分项变动情况 资料来源：Macrobond，浦银国际 资料来源：Macrobond，浦银国际 30%40%50%60%70%新订单新出口订单生产从业人员供应商配送时间原材料库存产成品库存主要原材料购进价格出厂价格3月2月25%30%35%40%45%50%55%60%3/20196/20199/201912/20193/20206/20209/202012/20203/20216/20219/202112/20213/2022综合PMI制造业PMI非制造业PMI 2022-03-3