2021 年年报点评：疫情反复亏损扩大，扣汇核心利润亏损 151 亿元

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022 年 03 月 31 日 证 券研究报告•2021 年 年报点评 持有 （ 维持） 当前价： 4.74 元 中国东航（600115） 交 通运输 目标价： ——元（6 个月） 疫情反复亏损扩大，扣汇核心利润亏损 151 亿元 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：陈照林 执业证号：S1250518110001 电话：13916801840 邮箱：chzhl@swsc.com.cn 联系人：宿一赫 电话：15721449682 邮箱：suyh@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 188.74 流通 A 股(亿股) 0.00 52 周内股价区间(元) 4.32-6.11 总市值(亿元) 894.65 总资产(亿元) 2,865.48 每股净资产(元) 2.72 相 关研究 [Table_Report] 1. 中国东航（600115）：航空产品提质优化，票价市场化改革深入 (2021-12-31) 2. 中国东航（600115）：内线与货运高景气周期，Q2 亏损收窄 (2021-08-31) [Table_Summary]  业绩小结：2021 年公司实现营业收入 671 亿元（同比+14.5%），对应归母净利润亏损 122亿元（20年同期亏损 118亿元），扣非归母净利润亏损 135亿元（20 年同期亏损 127 亿元），亏损扩大。分季度看，Q1~Q4 营收分别为 134亿元、213 亿元、178 亿元、146 亿元，对应归母净利润分别为-38 亿元、-14亿元、-30 亿元、-41 亿元。  扣汇核心利润亏损约 151亿元。2021年人民币升值 6.9%，公司净汇兑收益 16亿元（20 年同期汇兑收益 25 亿元）。  运营数据上，RPK同比+1.4%，相比于 19年恢复率为 49%。其中国内 RPK 同比增长 11%，为 19 年同期的 75%。ASK 同比+5.7%，相比于 19 年恢复率为59%。客座率方面，21年全年客座率为 67.7%（同比-2.8pp）。机队引进方面，2022~2024机队复合增速为 1.53%。截止 2021 年 12月公司机队规模 752架。预计 2022年~2024年公司机队规模分别为 770、770、768架。公司计划于 2025年退出 39 架飞机且无飞机引进计划。  客收回升，单位成本上涨。2021年客公里收入为 0.53元（同比+7.9%），其中国内线收入 0.51元（同比+11.9%），地区线收入 0.74元（同比-17.1%），国际线 1.79元（同比+120.5%）。2021年公司单位成本为 0.498元（同比+7.0%）,其中单位燃油成本为 0.128元（同比+40.8%），单位扣油成本为 0.370元（同比-1.24%）。2021年布油中枢上涨 70%，原油价格大幅上对航司成本端造成较大压力。  盈利预测与投资建议。“十四五”期间航空业机队规模增速预计低于 6%，同期需求复合增速为 5.9%，民航将迎来中期供需结构改善。受国内以及全球疫情影响，我们下调了 2022 年及以后的盈利预测。我们预计 2022-2024 年公司归母净利润为-80、-43、24亿元，对应 PE 为-11、-21、37倍。维持“持有”评级。  风险提示：国内疫情反复出行需求恢复受阻，宏观经济下行，原油成本上涨。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 67,127.0 83,060.1 96,886.1 114,916.6 增长率 14.5% 23.7% 16.6% 18.6% 归属母公司净利润（百万元） -12,214.0 -7,986.7 -4,345.2 2,427.8 增长率 -3.2% 34.6% 45.6% 155.9% 每股收益 EPS（元） -0.65 -0.42 -0.23 0.13 净资产收益率 ROE -24.2% -16.8% -9.7% 5.1% PE -7.3 -11.2 -20.6 36.9 PB 1.74 1.83 1.94 1.81 数据来源：Wind，西南证券 -22%-15%-9%-2%4%11%21/321/521/721/921/1122/1中国东航 沪深300 9072 中 国东航（600115） 2021 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 1）预计公司 2022~2024ASK 增速分别为 15%(同比 19 年-32%)/15%/16%。 2）2022~2024 客公里收入分别为 0.54/0.55/0.55 元。 3）2022~2024 布伦特原油中枢为 80/80/80 美元/桶，人民币汇率均值 6.4/6.4/6.4。 表 1：盈利预测 （百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 收入合计 58,639 67,127 83,060 96,886 114,917 YoY 5% 14% 24% 17% 19% 航空运输收入 56,229 64,529 80,056 93,882 111,913 YoY -52% 15% 24% 17% 19% 客运收入 49,127 54,105 68,458 82,695 101,277 YoY -55% 10% 27% 21% 22% 货运收入 4,895 8,309 7,610 6,987 6,436 YoY 28% 70% -8% -8% -8% 其他运输收入 2,207 2,115 3,989 4,200 4,200 YoY -11% -4% 89% 5% 0% 其他业务收入 2,410 2,598 3,004 3,004 3,004 YoY -43% 8% 16% 0% 0% 成本合计 70,803 80,041 87,483 94,322 102,137 YoY 6% 13% 9% 8% 8% 燃油成本 13,840 20,593 24,712 28,418 28,418 YoY -60% 49% 20% 15% 0% 扣油成本 56,963 59,448 62,771 65,903 65,903 YoY -22% 4% 6% 5% 0% 毛利 -12,164 -12,914 -4,423 2,564 12,779 毛利率 -21% -19% -5% 3% 11% 数据来源：西南证券 中 国东航（600115） 2021 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现 金 流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 67127.00 83060.