疫情反复+原油成本高企亏损扩大，客收回升

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022 年 03 月 30 日 证 券研究报告•2021 年 年报点评 持有 （ 维持） 当前价： 6.39 元 南方航空（600029） 交 通运输 目标价： ——元（6 个月） 疫情反复+原油成本高企亏损扩大，客收回升 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：陈照林 执业证号：S1250518110001 电话：13916801840 邮箱：chzhl@swsc.com.cn 联系人：宿一赫 电话：15721449682 邮箱：suyh@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 169.48 流通 A 股(亿股) 102.20 52 周内股价区间(元) 5.23-7.8 总市值(亿元) 1,083.01 总资产(亿元) 3,229.48 每股净资产(元) 3.99 相 关研究 [Table_Report] 1. 南方航空（600029）：内线回暖+货运+汇兑收益，Q2 亏损收窄至-7 亿 (2021-08-30) [Table_Summary]  业绩小结：2021 年公司实现营业收入 1016 亿元（同比+9.8%），对应归母净利润亏损 121亿元（20年同期亏损 108亿元），扣非归母净利润亏损 126亿元（20 年同期亏损 117 亿元），亏损扩大。分季度看，Q1~Q4 营收分别为 213亿元、303亿元、269亿元、231亿元，对应归母净利润分别为-40亿元、-7亿元、-14 亿元、-60 亿元。  扣汇核心利润亏损约 142 亿元。2021 年人民币升值 6.91%，公司净汇兑收益16 亿元（20年同期汇兑收益 35亿元）。2021年公司汇率敏感性为 3.2亿元（20年同期为 3.7 亿元）。  运营数据上，RPK同比-0.7%，相比于 19年恢复率为 54%。其中国内 RPK 同比增长 6%，为 19年同期的 76%。ASK 同比-0.4%，相比于 19年恢复率为 63%。客座率方面，21 年全年客座率为 71.25%（同比-0.21pp）。机队引进方面，2022~2024机队复合增速为 5.3%。截止 2021年 12月公司机队规模 878架，2021年全年净引进 11架飞机。预计 2022年~2024年公司机队规模分别为 937、1003、1025 架。  客收回升，单位成本上涨。2021年客公里收入为 0.49元（同比+6.5%），其中国内线收入 0.46元（同比+12.2%），地区线收入 1.46元（同比+39.1%），国际线 1.61元（同比+67.7%）。2021年公司单位成本为 0.4872元（同比+10.2%）,其中单位燃油成本为 0.1192元（同比+36.2%），单位扣油成本为 0.3680元（同比+3.8%）。2021年布油中枢上涨 70%，原油价格大幅上对航司成本端造成较大压力。  盈利预测与投资建议。“十四五”期间航空业机队规模增速预计低于 6%，同期需求复合增速为 5.9%，民航将迎来中期供需结构改善。受国内以及全球疫情影响，我们下调了 2022 年及以后的盈利预测。我们预计 2022-2024 年公司归母净利润为-61、-8、47亿元，对应 PE 为-18、-141、23倍。维持“持有”评级。  风险提示：国内疫情反复出行需求恢复受阻，宏观经济下行，原油成本上涨。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 101,644.0 114,044.9 135,285.0 159,293.2 增长率 9.8% 12.2% 18.6% 17.7% 归属母公司净利润（百万元） -12,103.0 -6,103.1 -767.1 4,672.7 增长率 -11.6% 49.6% 87.4% 709.2% 每股收益 EPS（元） -0.71 -0.36 -0.05 0.28 净资产收益率 ROE -13.1% -6.9% -0.9% 5.0% PE -8.9 -17.7 -141.2 23.2 PB 1.60 1.70 1.69 1.57 数据来源：Wind，西南证券 -24%-17%-9%-2%6%13%21/321/521/721/921/1122/1南方航空 沪深300 9072 南 方航空（600029） 2021 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 1）预计公司 2022~2024ASK 增速分别为 10%(同比 19 年-33%)/16%/17%。 2）2022~2024 客公里收入分别为 0.47/0.48/0.48 元。 3）2022~2024 布伦特原油中枢为 80/80/80 美元/桶，人民币汇率均值 6.4/6.4/6.4。 表 1：盈利预测 （ 百 万 元 ） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 收入合计 92,561 101,644 114,045 135,285 159,293 YoY -40% 10% 12% 19% 18% 航空运输收入 90,306 98,528 111,345 132,584 156,592 YoY -40% 9% 13% 19% 18% 客运收入 70,534 75,392 80,030 97,224 117,017 YoY -49% 7% 6% 21% 20% 货运收入 16,493 19,887 28,243 32,287 36,502 YoY 72% 21% 42% 14% 13% 其他运输收入 3,279 3,249 3,072 3,073 3,073 YoY -7% -1% -5% 0% 0% 其他业务收入 2,255 3,116 2,700 2,701 2,701 YoY -16% 38% -13% 0% 0% 成本合计 94,903 104,229 112,933 128,526 141,811 YoY -30% 10% 8% 14% 10% 燃油成本 38,182 41,733 41,734 41,735 41,736 YoY -56% 9% 0% 0% 0% 扣油成本 76,106 78,724 83,603 93,329 99,575 YoY -18% 3% 6% 12% 7% 毛利 -2,342 -2,585 1,112 6,759 17,482 毛利率 -3% -3% 1% 5% 11% 数据来源：西南证券 南 方航空（600029） 2021 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现 金 流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 101644.00 114044.89 135285.02